广东地方债风险评价与成因分析

　　广东地方债风险整体可控，处于全国债务风控较先进水平，但也存在负债率过高、逾期率过高、债务偿付集中等显性风险，这与政府净可支配财力增速、债务投向结构以及债务期限结构等因素高度相关。

　　2013年底新一届政府第一次中央经济工作会议所明确的六项核心任务之一，就是“着力防控债务风险，要把控制和化解地方政府性债务风险作为经济工作的重要任务……明确责任落实，省区市政府要对本地区地方政府性债务负责任”。十八大三中全会所通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》也明确了“建立规范合理的中央和地方政府债务管理及风险预警机制”。

　　从2010年开始至2013年，国家审计署先后组织了三次大规模的全国性地方债审计，其中2013年8月启动的最新一轮地方债审计，涉及全国及31个省（自治区直辖市），是迄今为止的审计范围最广、审计层次最深、信息披露最全面的地方债全面审计，借助地方债审计公告有助于深度解读各地区债务投融资结构及其风险状况。

　　广东一直处于我国改革开放前沿，其城镇化进程也伴随着地方债规模迅速膨胀，地方债审计公告表明，截至2013年6月，广东全省地方债余额已过万亿，个别城市如广州、佛山地方债规模庞大而备受关注。广东还有多少举债空间可用于支持其新型城镇化战略，广东地方债财务风险在哪些方面？

　　由于广东具有经济与金融改革先行者和探路者角色，本文选择根据广东2014年地方债审计公告为基础，通过横向参照与纵向时间两种比较方法，以广东地方债投融资风险为研究对象进行分析，希望能为其他地区地方债管控提供参考借鉴价值。

　　广东地方债投融资现状描述

　　2014年广东审计厅第1号地方债审计公告显示，截至2013年6月底，广东各级政府地方债总额为10165.37亿元，其中负有偿还责任的债务6931.64亿元，负有担保责任债务1020.85亿元，负有救助责任债务2212.88亿元，债务规模在全国31个省级政府（含自治区、直辖市）中排名第二，仅次于江苏省地方债规模。

　　然而，地方债规模巨大不代表风险巨大，地方债投融资结构很大程度上影响了风险分布，包括融资主体结构、融资渠道结构、债务投向结构等等，本文从广东地方债投融资结构入手对地方债现状进行描述性分析。

　　基于广东地方债投融资结构数据，本文认为广东地方债投融资特征体现为：

　　首先，地方债融资主体融资规模排序依次为事业单位、融资平台、政府部门，这意味着事业单位取代融资平台成为地方债最大融资主体，一定程度上抑制了地方债“政府融资”功能，而事业单位债务融资绝大多数体现为政府负有偿还责任债务，事业单位推进“分类改革”所需巨额债务融资将对地方财政产生更大压力；

　　其次，最重要和控制性的地方债融资渠道体现为银行信贷，金融支持对广东地方债异常重要，地方政府处于政银博弈弱势地位，地方政府以财政支付与政府信用对地方债金融信贷规模承担约束性较强的偿还或担保责任；

　　最后，地方债投向偏好依次为市政建设、交通运输、公益项目，地方债投资最偏好准经营性项目，地方债投向自身盈利性和偿还能力较弱，债务偿付更多依赖政府性资金。

　　广东地方债风险评估指标体系

　　本文以欧洲马斯特里赫特条约提出的债务红线“指标”为基础，选择了负债率、财政债务率、财政偿债率等财政支付指标作为地方债风险主评价指标，采用横向参照和纵向时间两种比较研究方法评价广东地方债财政偿付风险。

　　广东地方债横向参照省份选择应至少符合以下条件之一：（1）GDP规模与广东省接近，（2）有代表性城市群，（3）产业结构与广东类似。江苏、浙江、山东GDP规模与广东接近，且长三角与珠三角产业结构类似，京上广又是我国代表性城市群，因而本文选择江苏、浙江、山东、北京、上海作为广东地方债横向参照省份。在纵向时间选择方面，为了保证各参照省份债务统计口径一致，选择审计署2013年统一开展地方债审计所确定的2012年底与2013年6月作为时间节点。

　　相关数据来源：广东地方债数据来自广东审计厅2014年第1号公告，浙江、江苏、山东、北京、上海地方债数据来源于各省（直辖市）审计厅（局）2014年1月24日审计公告，全国地方债数据来源于审计署2013年第32号公告。

　　（1）负债率

　　负债率是以年末政府债务余额除以当年地方政府GDP水平，反映地方经济对政府债务承载能力，也反映了经济增长对地方债融资依赖程度，该指标越高则意味着地方经济增长越依赖于地方债投融资，地方债偿付风险也就越高。本文选择按照地方政府所承担的债务责任分类对地方债负债率进行横向与纵向比较。

　　地方债负债率纵向数据来看，广东地方政府负有刚性偿还责任的地方债负债率从11.49%降低为11.15%，负有偿还和担保责任的地方债负债率从13.25%降低为12.79%，全口径地方债负债率从16.74%降低为16.35%，分解后可知偿还责任地方债负债率下降0.34%，担保责任地方债负债率下降0.12%，救助责任地方债负债率反而上升了0.07%。广州市政府2011年出台《广州市政府性债务管理办法》，其规定地方债负债率警戒线为10%，而美国政府规定州政府负债率警戒线为13%-16%，这意味着广东地方债负债率已略超国际负债率警戒状况。

　　本文认为，广东地方债负债率降低主要是得益于政府GDP增长速度显著高于偿还责任债务增长率，这一方面是由于广东近年来经济增速较快，另一方面也与近年来积极推行融资平台退出、事业单位改制、金融试验区创新等举措相关。从某种角度讲，广东地方债投融资改革具有市场化过渡特征，这与《中共中央关于全面深化改革若干问题决定》“建立透明规范的城市建设投融资机制，允许地方政府通过发债等多种方式拓宽城市建设融资渠道，允许社会资本参与城市基础设施投资和运营”的顶层改革思路一致，广东地方债负债率也呈持续改善状况。

　　从负债率横向比较来看，负债率由高至低依次为上海、北京、江苏、浙江、广东、山东，广东地方债负债率处于全国较低水平。究其原因，本文认为负债率与地方政府城镇化进程有直接关系，地方经济增长最大推动力是城镇化，而城镇化最重要融资渠道就是地方债，由于广东城镇化基础最好，山东城镇化基数最低，城镇化建设对债务融资需求较低，因而其负债率程度较低，而江苏、浙江是近年城镇化增长最快区域，北京、上海则由于直辖市特殊“政治地位”，奥运会以及四万亿经济刺激开启了城镇化建设高潮，导致负债率处于较高水平。

　　因而通过负债率横向与纵向比较分析，广东地方债负债率表现出经济增长对地方债依赖性降低，处于全国较低水平，但仍位于国际警戒线风险状况；我们认为，广东负债率风险可控得益于地方债增速得到有效控制，地方债投融资改革具有部分“市场化”特征，参考北京、上海超高负债率教训，广东应进一步控制广州、深圳特大型城市膨胀，防范区域性地方债负债率风险。

　　（2）财政债务率

　　财政债务率反映地方政府财政对地方债的长期承载能力，债务率等于地方政府债务余额除以地方政府可支配财力，将负债与政府财力直接匹配，因而比负债率指标更好地反映了地方财政对地方债承载状况。债务率指标中地方政府可支配财力是由一般预算收入、基金收入以及上级转移支付和税收返还等构成，由于可支配财力难以通过年度财政决算报告直接获取，本文以审计公告中所披露的2012年偿还责任债务率反推当年地方政府可支配财力，以GDP增长率作为可支配财力增长率，推算2013年地方政府可支配财力，并以2012年财政实际偿还的或有债务比例为标准，计算2013年地方政府财政债务率。

　　从财政债务率纵向比较来看，在假定地方政府可支配财力保持同GDP增长率和财政实际偿还或有债务比例不变假设前提下，广东地方债财政长期负担有逐步下降趋势，其中政府负有偿还责任债务率由2012年54.41%降低到2013年52.82%，政府偿还责任债务率下降1.59%，如果再加上实际偿还或有责任债务，则债务率则从2012年59.71%降低到2013年58.97%，地方财政实际偿付的担保与救助责任的债务率下降了0.05%。

　　本文认为，一方面广东地方债长期财政负担持续降低，另一方面政府负有偿还责任的债务率改善显著，而政府实际偿付的或有债务率改善趋缓，这可能与政府实际偿付的或有责任债务增速较快有关。

　　从债务率横向比较来看，各参照省（市）债务率由高向低顺序依次为北京、上海、浙江、江苏、广东、山东，其中北京债务率甚至接近国际100%警戒线，广东债务率处于全国较低水平。另外从债务率改善程度来看，只有广东、北京、上海实现了财政债务率改善，而江苏、浙江债务率进一步恶化，特别是政府负有偿还责任债务率增长异常显著。

　　本文认为债务率变化原因可能有二，其一债务率与各省地方政府主导的城镇化进程有紧密关系，其二各省土地财政依赖度存在较大差异，宏观房地产调控对各省地方政府可支配财力影响有所不同。

　　通过债务率横向与纵向综合比较分析，广东债务率处于全国较低水平，特别是政府对刚性偿还责任债务负担持续降低，参照美国90%-120%的债务率警戒标准，广东地方债长期财政偿付能力安全，财政长期安全性有所改善，但由于政府实际偿付的或有责任债务增速较快，导致债务率整体改善并不明显。

　　（3）财政偿债率

　　财政偿债率反映地方政府对地方债的短期本息偿还能力，即偿债率等于当年政府性债务还本付息额除以当年地方政府可支配综合财力。偿债率与债务率都反映地方财政偿债能力，区别在于偿债率关注短期风险，而债务率关注长期风险。因为无法预测未来地方财政实际偿付的或有债务规模，本文只考虑政府负有偿还责任债务偿债率，以审计公告债务偿付计划为基础，以2013年GDP增长率作为政府可支配财力预期增长率，估算2014-2016年各参照省份财政偿债率水平。

　　从偿债率横向比较来看，广东2013年财政偿债率水平为8.49%，而与广东GDP规模相近的省份中，偿债率最高的山东达到15.77%，最低的浙江也达到10.79%；预计到2016年广东偿债率下降为4.86%，也保持在各参照省份偿债率最低水平，因而广东地方债财政短期偿债能力突出，风险最小。

　　而从偿债率纵向比较而言，广东地方债偿债率在2013-2016年间降低了42.76%，但显著弱于江苏与山东偿债率改善水平，其偿债率改善并不突出。另外广东偿债率在2014年达到峰值，考虑到广东地方债常见的借旧还新等因素，我们认为2015年将是广东地方债财政短期偿债最集中时点，也是偿债率改善最关键节点，其他参照省份也显示出2014-2015年短期偿债最集中特征。

　　通过偿债率横向与纵向比较综合分析，广东负有偿还责任债务的财政偿债率相对较低，但偿债率改善程度并不理想，2014-2015年是广东财政短期偿债最集中和改善最关键时段，短期偿债期限结构高度集中。

　　因而，综合负债率、债务率和偿债率从三方面反映地方债财政偿付风险的主评价指标，本文认为广东地方政府对地方债偿付能力整体较强，经济增长对债务投融资依赖性有所降低，财政偿债风险整体可控；但也存在一些显著风险，主要体现为负债率水平相对于国际警戒线而言依然较高，财政实际负担的或有债务逾期增长较快导致债务率改善并不明显，财政偿债率改善弱于相似背景的江苏、山东两省，债务短期集中偿付风险较突出，这些风险与地方债融资结构变化、债务增速、城镇化进程以及债务期限结构等因素有直接或间接关系。

　　广东地方债风险辅助评价指标

　　本文还引入了债务依存度、土地财政依存度、债务逾期率等指标，作为广东地方债风险辅助评价指标，从债务对政府性资金的依赖性、债务偿还违约概率的视角对地方债风险进行补充分析。其中，债务依存度等于当年新增地方债除以当年地方政府公共财政支出，反映地方政府公共财政支出对地方债融资依赖程度；土地财政依存度等于“承诺以土地出让收入偿还”的债务除以地方政府负有偿还责任债务余额，反映地方政府财政偿债对于土地出让依赖程度；逾期债务率等于年末逾期债务余额占年末地方债比例，反映到期不能偿还风险。基于上述指标数据的可取得性，本文以2012年底相关指标（债务依存度例外）进行横向分析。

　　从债务依存度指标来看，由高向低排序依次为：江苏、浙江、全国平均、北京、山东、广东、上海，广东新增地方债仅占公共财政支出比例8.18%，而与广东GDP规模和产业结构类似的江、浙两省债务依存度在25%左右，只有上海债务依存度4.59%低于广东依存度水平。本文认为债务依存度风险取决于两方面因素，其一是地方政府对新增地方债控制能力，其二当地金融资本市场活跃程度。根据各省份审计公告数据，2012-2013年上海新增地方债规模只有192.1亿元，广东新增地方债也只有604.3亿元，而江苏、浙江、山东等地由于金融资本市场不够繁荣，地方债替代融资渠道有限，新增债务规模难以控制、高达千亿，这导致江、浙、鲁债务依存度较高。

　　从土地财政依存度来看，截至2012年底，广东承诺以土地出让收入偿债规模1670.95亿元，北京、浙江、上海以土地出让偿债规模分别位列全国前三，土地偿债规模分别为3601.27亿、2739.44亿、2222.65亿，土地财政依存度比例较高，其中浙江土地依存度甚至高达66.27%，但惟独广东例外，其土地财政债务依存度仅26.99%，远低于全国平均。本文认为这可能归功于广东民营经济发达，金融资源和民间资本丰富，缓解了地方政府对土地财政融资饥渴。

　　最后从地方债逾期率指标来看，前述不论是债务率、偿债率，还是依存度，广东地方债均体现出风险更低特征，但惟独逾期率集中凸显了其债务风险特性。广东地方政府负有偿还责任债务逾期率为1.90%，显著高于全国平均逾期率1.01%和其他参照省份（山东例外），广东担保责任债务逾期率更高达3.39%，更是远高于全国平均逾期率1.61%和全部参照省份；惟有广东救助责任债务逾期率1.55%，低于江苏、山东、全国平均逾期率，处于全国地方债较低违约等级，但也显著高于浙江、北京、上海逾期水平。整体而言，广东地方债逾期表现为地方政府直接参与的债务融资，包括偿还和担保责任债务，逾期率显著较高，而政府间接参与融资即救助责任债务，逾期率相对较低，这也存在一个奇特“矛盾”，即为什么在广东地方债财政偿付能力较优基础上，会发生政府负有偿还和担保责任的债务逾期风险如此之高，是否存在风险评价指标之间内在逻辑冲突？

　　本文认为，一方面负债率、债务率、偿债率反映的是地方财政全部能动用的资源用于债务偿付的能力，但政府可支配财力不等于净支配财力，可支配财力首先要保障政府正常运行所需必要支出，只有剩余的净可支配财力才能用于政府刚性债务偿付，而2008年金融危机对外向型经济主导的广东地方政府财力冲击更严重，其净支配财力增幅缓慢甚至略有下降，这导致地方财政实际债务偿付能力弱化；另一方面广东逾期率规律也与偿还和担保责任债务投向结构相关。根据地方债审计公告显示，广东地方债投向偏好于市政建设和交通运输业，市政建设可能和“亚运会、大运会”等政治、体育赛事集中举办所导致的基础设施建设“大跃进”相关，债务期限大多为中短期信贷融资；而交通运输业地方债投融资规模及成本相对较高，广东地方政府承担的城市轨道交通、政府还贷高速、政府还贷二级公路的地方债余额高达1540.54亿元、176.63亿元、93.89亿元，但自2012年开始全国范围内取消二级公路收费，缩短高速公路、桥梁收费年限和水平，对交通运输业盈利和偿付能力产生极大冲击，因而广东地方债投向偏好导致对刚性偿还责任和担保责任债务逾期违约大大增加。广东地方债高逾期教训意味着债务风险不仅与政府基本财力相关，更与政府当期净可支配财力相关，也与债务期限机构和债务投向相关，特别是要预防“后运动会”政府短期债务风险扩张。

　　而广东地方政府负有救助责任债务逾期率较低，本文认为这与广东丰富民间融资资源相关，救助责任债务表现为企业化运营、市场化操作，债务投向风险规避性特征。但广东救助责任债务逾期率也出现了高于浙江、北京、上海逾期率情况，这与广东救助责任债务主体部分属于“退出类”融资平台，背负了大量“亚运会”时期政府债务，但缺乏后期足够盈利和偿付能力，随着融资平台性质调整与债务集中到期，广东地方政府缺乏足够救助能力、债务逾期率呈短期上升。

　　综合来说，广东地方政府债务依存度、土地财政债务依存度仍处于全国较低风险水平，但逾期率集中反映了广东地方债风险特性，特别是政府负有偿还责任和担保责任债务，这与广东地方政府净可支配财力增速乏力以及债务投向和期限结构紧密相关，这对其他省份地方债风险管控也提供了丰富经验。

　　广东地方债的潜在风险拓展分析

　　通过债务率、偿债率、依存度等地方债风险指标综合评价，本文认为广东地方债财务状况整体较优，但也存在逾期率过高、债务偿付集中等风险问题，这些风险特征主要与城镇化进程、“特大城市膨胀”、政府净支配财力增长、地方债投向、债务期限结构等因素有关。

　　但广东地方债还存在若干隐性财务风险，未在审计公告中直接披露反映，本文认为广东地方债隐性风险主要体现在：（1）广东地方债区域分布极不均衡，截至2013年6月底广佛两市地方债余额甚至接近4300亿元，占广东地方债总额42.32%，广东地方债区域风险高度集中，这可能也是广东近期地方债调整最迫切的问题；（2）此次地方债审计仅涉及省、市、县（乡）三级，但广东村（镇）经济极为发达，村（镇）债务复杂性和风险性不可低估；（3）此次地方债审计还存在数额较大的隐性债务未纳入范围，最重要的就是国库暂付款，以广州市地方债数据为例，截至2013年6月底，政府性债务余额2865亿，暂付款696亿元，合计3561亿元，如果调整债务口径，则广州乃至广东若干地方债风险指标均超国际警戒线；（4）广东地方债融资环境优势在于较发达的民间融资和资本市场，但融资渠道中“影子银行”增长过快，“影子银行”缺乏金融监管，产品设计也异常复杂，直接融资者众多，融资风险传染性和破坏性极高，一旦出现政府偿付风险，“影子银行”甚至可能使得广东地方债投融资体系整体崩溃。

　　作者单位：广东金融学院

　　文/赵剑锋 编辑/施卫华