浅谈以瑞幸咖啡为例的中概股信任危机

　　摘　要：近年来，赴美上市的中国企业接二连三被发现财务造假而停牌退市，不断引发国际投资者对于中概股的信任危机。本文将以瑞幸咖啡退市案为例，浅谈中概股屡屡财务造假的原因，尝试从源头上进行预防性治理，探索稳健的发展道路，从而在维护中概股信誉的同时保护投资人的利益，促进我国资本市场的健康发展。

　　“做每个人都喝得起、喝得到的好咖啡”这是咖啡界“黑马”瑞幸的美好愿景，好景不长，为谋求快速扩张而不择手段的瑞幸栽在了浑水手里。浑水是一家擅长做空中概股的公司，通过实地调查取证狙击财务造假，从中获得丰厚的利润。2020年4月2日，瑞幸咖啡自曝财务造假，股价暴跌85%，市值蒸发近350亿元。

　　2020年5月15日，纳斯达克发出一纸通知，决定对瑞幸咖啡进行摘牌退市，宣告了这家拥有传奇上市速度的“咖啡神话”的终结。长期以来，在中国的创业市场上充斥着浮躁之风，快速扩张试图套现的行为无异于揠苗助长，能被资本捧上神坛的，也能被裹进深渊。

　　一、屡遭做空的中概股

　　中概股指的是中国大陆的公司通过海外注册上市，来获取国际投资者的资金支持。早在2010年，浑水公司就开启了中概股的做空之路，由于文化及管理上的差异，被浑水盯上的中国公司大多会因为操作与内控的不规范而损失惨重。

　　2010年6月28日，浑水发布了对东方纸业财务造假的做空报告，令其股价大跌并退市；同年11月10日，对绿诺公司虚构客户的披露使得公司退市；2011年6月，浑水指控嘉汉林业虚报收入与资产，导致“绿色帝国”的坍塌；2013年11月1日，浑水对网秦发布了做空报告，质疑市场份额和收购业务造假，网秦的股价也在一个小时内遭受腰斩，之后也以退市收场。由于浑水的做空，多家公司遭到退市，中概股的损失超100亿美元。

　　时间回到2020年2月1日，浑水发布了一份针对瑞幸咖啡长达89页的做空报告，涉及销量、客单价以及广告费用支出的造假。

　　2020年4月2日，瑞幸咖啡自曝达22亿元的造假行为。之后，监管部门通过对瑞幸咖啡的会计审查，发现在2019年4月起至2019年年末，瑞幸咖啡共计虚增21.19亿元的收入，并于2019年8月至2020年4月期间，通过虚假营销数据误导相关公众。表面上看是资本疯狂扩张的一次失败，而背后更是折射出中概股信誉的再一次透支。

　　二、咖啡新星的崛起与坠落

　　为何中概股屡遭信任危机？以2017年成立于厦门的瑞幸咖啡为例，这家通过补贴烧钱而快速扩张的公司，仅花费18个月便成功在2019年5月17日于纳斯达克挂牌，其上市之迅速令世界瞩目，同时其投资前景也广受关注。截至2019年12月31日共有4507家门店，在数量上超过了星巴克的4100家门店，成为中国最大的咖啡连锁品牌，根据其创建人即神州优车集团原COO钱治亚的预计，瑞幸的门店将在2021年超过10000家。

　　那么为何这样一家具有良好投资前景的公司不惜自毁前程也要财务造假呢？根据企业舞弊理论界AFEC创始人W.Steve Albrecht 提出的三要素：即压力、机会和借口要素，我们来分析瑞幸咖啡财务造假的原因。

　　（一）与日俱增的压力

　　一方面是竞争上的压力，瑞幸咖啡一直将星巴克作为赶超的目标，然而由于星巴克作为老牌咖啡拥有自己的护城河，同时也有其庞大的市场存量；瑞幸在外带模式上又面临着速溶咖啡的竞争，而当前中国的咖啡饮用结构上速溶咖啡的消费占比远高于现磨咖啡，瑞幸可谓是腹背受敌。

　　另一方面，由于瑞幸不可持续的商业模式，缺乏品牌护城河使得消费人群对于价格更为敏感。前期大规模的补贴扩张的后果就是，一旦减少了补贴，缺乏黏性的客户回购率就会降低，同时对新客户的吸引力也会减少。

　　（二）财务造假的机会

　　瑞幸财务造假的机会分为内部原因和外部原因：在内部原因中，是公司治理体系的不完善而导致的代理问题，大股东通过效仿之前的“神州模式”，快速扩张与融资，目的就是为了上市之后进行减持套现，内控的失效使小股东利益遭受侵害。

　　在外部原因中，一是由于瑞幸上市的时间较短，未能被政府监管部门及时发现；二是安永未能尽到有效的审计职责；三是赴美企业的惩罚力度不强，作为前车之鉴的康美药业涉及三百亿的巨额造假，最后只被证监会罚款了60万元，财务造假的违法成本较低。

　　（三）瞒天过海的借口

　　被戏称为“国货之光”的瑞幸一路高歌猛进，不断以金钱换时间来抢占市场，通过夸大销售收入与虚增费用成本来粉饰自身的财务状况。经调查显示，瑞幸的订单号并不连续，中间出现的随机数字让人无法判断其真实销量。而浑水出具的报告称，瑞幸于2019年三季度与四季度的销售量被分别夸大了69%与88%，并且夸大2019年第三季度的广告支出达150%，疑似通过多出的广告费变现支出再回补公司的收入，即用虚增的广告费用来掩饰虚增的销售收入，试图借此瞒天过海。

　　三、天价罚单与涅槃重生

　　2020年9月18日，市场监管总局及北京、上海监管部门对瑞幸咖啡等45家涉案公司做出行政处罚，历时数月高达6100万元的天价罚单。经历了浑水做空、摘牌退市以及天价罚单一系列风波之后，瑞幸咖啡采取了精细化的战略眼光，面向更长远的市场。

　　首先，瑞幸进行了管理层的大换血，新团队将之前的快速扩张的“神州模式”调整为更加稳健的盈利模式。

　　其次，公司进行“开源节流”，“开源”便是研发新产品以获取新客户的青睐以及老客户的留存；“节流”在于瑞幸降低了补贴烧钱的力度，在疫情防控期间消费价格普涨的大环境下，即便价格敏感的客户人群也不会因此产生强烈的抵触情绪。同时，瑞幸对于一些效益不佳的门店进行了关闭，降低了运营成本。

　　最后，此次风波无形之中为瑞幸做了宣传与推广，在长达半年的热度下提升了瑞幸的知名度，许多新的订单抛出为瑞幸不断地创造收入，显然财务风波并没有过多地影响到消费者的需求。调整了经营战略之后的瑞幸渐渐得到了市场的接纳，随着其服务的完善以及客户留存率的增加，瑞幸管理层预计2021年将实现整体上的盈利。

　　四、堵不如疏——治理关键在于预防

　　瑞幸的财务造假风波之后，可以预见到的是未来的中概股进行IPO的难度可能会加大，而已上市的公司也会面临估值降低与股价下跌的风险。为了预防此类负面事件频繁发生，中概股公司以及监管机构应当采取一系列的措施来维护投资人的利益。

　　（一）健全公司内控体系

　　瑞幸事件暴露出来的问题便是不完善的公司内控体系，激进的管理层往往会导致公司暴露于过高的风险之下。建立健全公司的内控机制，逐步完善公司治理体系，不仅能够处理股权代理问题，而且高水平的内控也能呈现出高质量的财报，通过不断优化公司内部控制体系，释放出积极的投资信号，增强市场信心。

　　（二）强化中介机构责任意识

　　在我国会计信息的质量要求中，真实性排在第一位。此次瑞幸风波中，负责审计的是四大会计师事务所之一的安永，由于之前财报的审计并未发现异常，因此投资者也降低了警惕。在浑水发布详细调查报告后，安永才进行深入调查进而发现问题。

　　虽然2019年度财务审计报告未出，安永在法律上可以免责，然而作为金融行业的“看门人”，应当强化责任意识，不断提升服务质量，才能更好地维护资本市场的稳定。

　　（三）完善相关法律制度

　　完善的法律能够规范企业的行为，保护广大投资人的利益：①完善上市标准，运用多指标综合进行考量企业的资质，以及建立健全退市制度；②发挥科创板“试验田”的作用，提升市场包容度，允许未盈利的成长性企业的上市，可以减少企业财务造假的动机；③提升相关部门监管力度，以注册制为核心，推动上市、交易、退市的一系列监管流程的改革创新，强化监管职能；④提高违法成本，温和的处罚相当于变相纵容了造假，而瑞幸的天价罚单便是一次突破性的进展，能起到警示市场的作用。

　　（四）主动反击绝处逢生

　　即便浑水狙击中概股成功率很高，但是若是遭遇无端指控，身正不怕影斜的企业也应当据理力争。新东方便是如此，在浑水的攻击之下新东方没有采取消极的应对方式，而是强势反击，通过高额的报酬聘请国际顶尖独立调查团自证了清白，虽说账面价值损失近两千万美元，但凭借此次机会进行了较低成本的股权激励，健全了财务体系，重拾了市场信心，一直稳健发展至今。

　　五、结语

　　在这个求快的互联网时代，充斥着各种企业暴富的方法论，却鲜有人深耕被遗忘的价值观。瑞幸风波又一次敲响了中概股财务造假的警钟，某种意义上宣告了急功近利的互联网思维终将失败。中国的咖啡消费市场正处于高速发展的阶段，未来仍有很大的增长空间，瑞幸咖啡若能吸取此次教训，沉淀下来不断地完善经营模式，相信市场上将仍有其一席之地。

　　企业不仅需要良好的方法论，更应该树立正确的价值观，只有经营理念完善、质量过硬的中概股才能经受得起市场的考验，届时自然能够破除信任危机，而中国的资本市场也能够更加稳健地发展。

　　参考文献：

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　　[4]郑丽萍,赵杨.上市公司财务舞弊的成因与治理研究——以瑞幸咖啡公司为例[J].管理现代化,2020,40(04):4-6.

　　[5]欧昕莛,吴虹.基于瑞幸咖啡财务造假事件的案例分析[J].现代商贸工业,2020,41(29):140-141.

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