股债双杀现恐慌金融动荡或加剧

　　美东时间周四，美股三大指数集体收跌，纳指跌逾2% 。盘面上，新能源汽车、芯片、区块链概念股延续跌势，石油股再度走强。截止收盘，纳指收跌274.28 点，报12723.47 点，跌幅为2.11% ；道指收跌345.95 点，报 30924.14 点，跌幅为1.11%；标普500 指数收跌51.25 点，报3768.47 点，跌幅为1.34%。商品市场方面，国际油价涨逾4%，布油收于66 美元关口上方；纽约金险守1700 美元关口。

　　在美股重挫的同时，美债收益率拉升，10 年期美债收益率再度升破1.50% 的关键位，形成股债双杀的局面。

　　股债双杀

　　自2 月16 日开启此波回调迄今，纳斯达克指数已累计回调 9.73%，抹去今年涨幅；年初迄今累计跌逾1% 。标普500 指数在此波回调中几乎抹去今年涨幅，年初迄今其涨幅仅为0.33%。

　　另外，“ 宇宙总龙头”特斯拉盘中大幅走低，截至收盘，特斯拉跌 4.86% ，报621.44 美元，最新总市值为5965 亿美元。自1 月27 日迄今，特斯拉累计回调29.63% ，总市值累计蒸发约2512 亿美元，比英特尔、奈飞的现有市值(分别为2370 亿美元、 2264 亿美元)还要多。

　　在美股重挫的同时，美债收益率拉升，10 年期美债收益率再度升破1.50%的关键位，形成股债双杀的局面。

　　鲍威尔未释放“救市”信号可能是引发美国金融市场担忧情绪的主因。鲍威尔在当地时间3 月4 日的线上访谈中表示，近期债市波动引起其注意，如果市场环境无序，或者金融环境持续收紧，威胁到实现通胀和就业目标，其会担心。但鲍威尔表示，复工可能推升通胀，也仅是暂时的回升。如果通胀率不能更持久地上升，并且没有重新恢复充分就业状态，美联储不可能加息。

　　大宗商品市场也不平静。当地时间3 月4 日，国际油价飙升。美油、布油盘中双双涨逾4% ，美油主力合约站上64 美元/桶，创去年1 月初以来新高；布油主力合约站上67 美元/桶。据欧佩克官网，欧佩克+ 在当地时间3 月4 日举行的部长级会议上决定，会在4 月份维持产油政策不变，即决定不在4 月增产，俄罗斯和哈萨克斯坦除外。沙特则在4 月继续自愿额外减产石油，减产规模维持在100 万桶/日。

　　财政思维转向激进

　　美国总统拜登希望推出1.90 万亿美元刺激计划，财政部长耶伦呼吁“大干一场”。对此，中金宏观团队认为，美国政策当局的财政思维已发生根本性转向，即由相对保守的平衡财政，转向更为激进的功能财政。由此带来的一个含义是， 2021 年美国经济增长和通胀可能超预期，甚至不排除经济出现阶段性过热风险。

　　美国财政思维的深刻变化主要体现在三个方面：

　　1、这次刺激的规模远高于一般经济衰退后的刺激。估算显示，拜登刺激计划的相对规模是2009 年奥巴马刺激计划的6 倍；

　　2、财政资金的用途主要针对个人，对劳动者更有利，有明显的通过财政调节收入分配的意图；

　　3、当局对政府债务可持续性的衡量标准发生了变化，观察的指标从政府债务的绝对量，转向政府净利息支出负担。由于利率较低，当前美国政府利息支出/GDP 比例不到 2%，低于1990 年代克林顿政府实施财政平衡的时期。

　　财政扩张增加美国经济增长与通胀上行风险。1 月美国零售销售、工业产出、耐用品订单等指标均超预期，加上财政政策支持，或将推高今年美国GDP 增速。美国国会的研究显示，政府采购和对个人的转移支付具有更大的财政乘数效应。

　　依据中金的计算，假如1.9 万亿美元刺激计划全数落地，或将额外推升美国GDP 增长1.50 个百分点，降低失业率0.70 个百分点。美国通胀也存在一定上行风险。当前美国食品价格已经较高，能源价格正在回升，相对疲软的是受疫情影响较大的部分服务价格。疫情消退后，服务消费很可能显著反弹，对应的服务产品价格也将逐步回暖。

　　历史经验显示，美债长端利率上升和收益率曲线陡峭化是经济复苏初期的一般现象，但与历史相比，当前的通胀预期和曲线陡峭程度都还不算高，美债长端利率还有进一步上行可能，中金认为年内10 年期美债收益率高点或能达到1.80%-2%。

　　据此，虽然短期看美元暂时维持震荡走势，但从更长的视角看，美国财政大幅扩张将增加货币紧缩压力，美元将获得支撑，而如我们上期文章所述，美元净空头头寸太多，一旦回补，可能反而进一步促进美元上升。

　　金融动荡或加剧

　　财政刺激并不是什么新鲜事，如上段内容所述，奥巴马当政时期就有过大规模的财政刺激实施，但本轮刺激有何不同？笔者认为国泰君安固收团队总结得很好：

　　1、财政刺激的力度和方式前所未有。三轮财政刺激合计5 万亿美元，节奏快、力度大、直接向居民部门发钱，2020 年居民转移支付收入同比大幅增加80.40%，居民可支配收入反而高于疫情前；

　　2、居民资产负债表未受损，消费恢复弹性强。金融危机中居民资产负债表受损后近8 年才缓慢修复，2020 年居民资产负债表并未受损，居民可支配收入大幅增长 15% ，2021 年1 月耐用品消费增速 17.07%、实物商品消费通胀1.70%创 2012 年以来新高，消费恢复弹性强；

　　3、居民资产大幅增值，股价房价迅速创新高。疫情后股市房市下跌仅3 周便迅速反弹并创新高， 2020 年至今标普500 指数上涨 19.80%，房价最高涨幅13.90%，居民金融资产和房地产资产大幅增值，货币幻觉进一步刺激消费。

　　总的来说，疫情冲击下美国经济不但没有陷入债务通缩循环，居民可支配收入、实物消费支出、实物商品通胀反而连创新高，大宗商品暴涨+损益平衡通胀率高企的背景下，50 年来最严重通胀的预期并非空穴来风。

　　随着通胀预期持续升温，美债利率上行的确定性非常强，分歧在于上行节奏和短期上行潜在空间，但无论节奏和空间如何，利率上行的一致预期越来越强，高利率是刺破资产泡沫的利刃，全球金融市场的动荡或将加剧。