美洲经济长期展望

　　美国的长期经济增速可能高于预期，加拿大二季度的经济增速会增至3.1%，并且这种趋势会延续至年底。

　　每个季度，来自全球各地的太平洋投资管理公司(PIMCO)的投资专家们都会汇聚在纽波特海滩，展望该公司对于全球经济及金融市场的看法。在下面的采访中，投资组合经理迈克·库奇尔、艾德·德芙琳以及罗宾·拉赫曼讨论了PIMCO对于美国、加拿大和拉丁美洲的长期经济展望。

　　问：PIMCO对于美国下一年的经济展望是什么？美国经济是否已经到了一个拐点？

　　库奇尔：在经济周期方面，PIMCO对于美国经济在接下来12个月中的表现持乐观态度。我们预计，美国的GDP增速为2.5%至3%，并且有可能会更高。

　　2014年年初，金融市场对于美国经济的前景非常乐观，这种乐观预期，以及美联储减少资本购买额度的可能性，共同导致投资者期望较高的收益率，这潜在压制了美国基于金融杠杆的经济增长。美联储管理下的市场关切包罗了较强的远期指导，并导致国债收益率曲线上的远期收益率一端下降0.6至0.8个百分点。

　　对于经济活动来说，较低的收益率非常有利，有助于维持等于或者高于趋势的经济增速，但2014年第一季度是个例外，当季美国GDP增速弱于预期2.1个百分点（修正后的数据），主要是由于美国刚刚经历的冬天非常寒冷，并且房地产市场的活动放缓。在目前来看，当时对于美国经济增速的失望情绪只是过度反应。

　　PIMCO对于美国经济增速的预期是基于如下逻辑：缺乏财政约束（过去三年这一指标是根据经济增速衡量的）、资本支出的持续增长、消费者已经去杠杆化、导致工资温和增长的产出缺口正在不断收窄，以及失业率的进一步上升。

　　PIMCO预计，政府对于GDP增速的贡献不会再降低，因为州政府和地方政府支出的增加将能够完全抵消联邦政府支出的任何下降。

　　在过去几年中，美国公司的资本支出非常不均，但迹象指明了美国经济在长期内的增长轨迹。由于产能利用率达到了自2006年以来的最高水平，并且美国公司的资产负债表中还保留了较高水平的现金，企业看起来比本轮商业周期中以往任何时候都有可能增加资本支出。

　　目前，美国消费者的财务状况比以往更加改善，债务与收入之间的比例已经创下过去十余年以来的最低位，并且金融债务比率已经创下历史最低。我们认为，由于强劲的就业增长以及温和的工资增加，消费者的信心处于周期高点。而且，消费者不断增加的借款意愿正在被银行不断提高的贷款意愿所满足。然而，较高水平的学生贷款债务以及收入不平等抵消了部分高涨的消费者信心。

　　我们看到，美国经济未来的最大风险在于非常富有阶层与中产阶级之间的差距不断拉大，由于大部分工薪阶层的真实工资和真实净资产较低，这可能导致更加谨慎的消费者支出冲动。对于消费者信心来说，这一点非常重要，并且最终会不利于消费者支出。另外一个风险可能是美国之外的不确定性，例如中国的经济正在不断放缓，而欧洲显现出了通货紧缩的风险。最后，不断升温的地缘政治不确定性也会对资产的价格产生重大不利影响。

　　问：您能描述一下新中性及其如何适用于PIMCO关于美联储政策的近期展望吗？

　　库奇尔：在金融危机之后，PIMCO认为，美国的经济增速会在长时间内降至2%的“新常态”水平，这种观点目前已经被证明是正确的。随着时间的推移，美国经济在长期内会实现稍微较高的增速，这部分上是由于消费者信心不断提高，以及美联储有利的货币政策。

　　PIMCO认为，在一个基于金融的高度杠杆化经济体中，回归历史均值水平的借款成本是不可持续的，并且可能延缓经济体的复苏。因此，我们预计，新中性联邦基金利率将会大大低于历史平均水平。借款成本的“中性”水平也会大大低于历史均值，名义借款成本可能低至2%，而真实借款成本可能为零。

　　在PIMCO，我们预计美联储会意识到这种变化，并以较缓慢的节奏提高联邦基金利率，最终会稍微低于上一个商业周期的峰值。美联储的这个新反应功能将对所有资产类型产生影响。

　　问：加拿大的经济增长前景如何？该国的房地产市场会如何演变？

　　德芙琳：虽然加拿大的真实经济增速在过去几年是最低的，但第二季度会加速至3.1%，而且我们预计这种有利的因素会一直持续至第三季度以及2014年年底。然而，对于加拿大来说，一个重要的区别是“好”的增长（能够导致重大复苏的增长）与“坏”的增长（可能导致未来失衡的增长）。

　　最近几年，加拿大的经济增速很有可能是“坏”的增长——消费者以非常低的利率借入资金购买大房子和其他物品。最近，加拿大的经济已经开始产生更好的变化：出口增长。由于美国经济复苏缓慢，加拿大的出口一直是经济的拖累。我们看到，加拿大第三季度的经济增速已经超过该国央行（加拿大银行）的预测值2.3%。

　　问：加拿大银行未来最有可能采取的政策路径是什么？

　　德芙琳：加拿大银行自金融危机以来所实施的包容性货币政策已经发挥了预期的作用，但也有一定的成本：金融体系的潜在不稳定性。加拿大人目前的债务水平比以往任何时候都要高，并且房价非常高。

　　加拿大银行总裁史蒂芬·伯罗斯以往看起来更为关注通货紧缩和经济增速，而不是金融体系的不稳定性，但是加拿大银行最近的声明确实提到“房地产市场正在二次加速”。

　　我们认为，关于在不远的未来开始实施紧缩性的货币政策，加拿大银行在沟通方面会非常谨慎，尤其是考虑到加拿大的真实GDP增速在第三季度已经高达3%或者更高水平之时。由于通货膨胀率维持在2.1%，并且经济增长开始加速，我们看到加拿大银行在未来几个月内会不断偏向于紧缩。然而，我们预计，加拿大的经济增速将在2015年的某个时候达到峰值。

　　我们认为，一个重要的问题不是加拿大银行会在什么时间开始加息，而是何时会停止？加拿大是一个老龄化非常严重的社会，并且存在工作效率问题，以及累积了大量的消费者债务，我们认为，加拿大的中性利率会大大低于危机前的名义水平4%——名义中性利率很可能接近于2.5%至3.0%（假设通货膨胀率为2%，则真实中性利率就是0.5%至1.0%），这是我们的基本预测，并且假设的是火爆的房地产市场会有序地降温。

　　问：拉丁美洲的经济展望如何，该地区的经济增速好像不太平均？

　　拉赫曼：我们预计，拉丁美洲接下来四个季度的经济同比增长率为2%至2.5%，与2014年上半年相对缓慢的增速相比有所提升，但与2008年金融危机之前5%至6%的平均增速相比仍然较低。与之前商业周期明显不同的是，该地区较小的经济体会实现较高的增速，尤其是哥伦比亚、巴拿马和巴拉圭，因由投资/外国直接投资（FDI）所引领的供应面措施以及经济增长率加速，使得上述国家受益匪浅。

　　在该地区的大型经济体中，我们预计，由于总统佩尼亚·涅托所主导的大范围改革取得成效，墨西哥的经济增速会增至2.5%。由于第二轮改革立法已经获得大多数议员通过，因此墨西哥的焦点预计将会转移至实施，尤其是在能源领域，该领域的外国直接投资流入会增加。此外，由于美国经济正在持续复苏，墨西哥还会由于其与美国之间的贸易联系而不成比例地受益。

　　此外，巴西会是另外一个焦点，该国的经济已经大幅放缓，并且在10月份会迎来总统选举。我们的预期是，巴西的经济增速会在近期内保持在1%至1.5%的低位，但是在2015年下半年会有改善的潜力。

　　问：拉丁美洲的通货膨胀率正在不断上升吗？您是否看到了重大政策方面的任何风险？

　　拉赫曼：由于经济活动不断放缓，以及前几个季度的基数效应，在接下来的几个季度内，该地区的通货膨胀率应该会有一个下降。我们预计，巴西的通货膨胀率会保持在6%左右，而墨西哥的主要消费者价格指数会温和放缓至3.5%。对于包括秘鲁和智利在内的其他国家来说，我们预计，随着经济增速的放缓，价格压力总体上会不断放缓。对于通货膨胀来说，主要的风险在于货币币值羸弱，这可能是由于美元的不断走强造成的。

　　在货币政策方面，我们预计，拉丁美洲的各个经济体会跟随美国、欧洲和中国设定的步伐，其中大部分经济体会对全球性因素做出反应。我们还预计，特殊的国家因素也同样重要，尤其是在进行结构化改革的墨西哥，以及面临选举的巴西。

　　问：PIMCO的长期展望对于上述相关地区的投资者来说有什么意义？

　　库奇尔：PIMCO对于美国经济增长的长期展望，以及对于美联储联邦基金利率的新中性展望，对于所有资产类型来说都具备投资意义。总体来说，较低水平的新中性联邦基金利率应该等价于风险资产的较高估值，以及固定收益市场较低的“公允”收益率水平。PIMCO认为，市场定价会接近于公允价值，并以信用证券和非政府机构的抵押贷款支持证券收益率作为最佳的风险调整后回报率。我们认为，固定收益产品的收益率应该为3%，而股票应该能够提供4%至5%的收益率。

　　PIMCO投资组合部/文 本刊记者 石伟/译