金一文化负债高企商誉猛增 大举并购造血能力引担忧

　　金一文化有九大股东已合计质押约3.63亿股股份，整体质押比例高达89.33%。众所周知，在近期股市整体下跌的背景下，这种高比例质押风险极大

　　2014年上市的珠宝首饰公司金一文化（002721.SZ）2月5日又宣布停牌了，公告称，公司正在筹划资产出售事项，标的资产属于智能化可穿戴行业。而此前，金一文化还发布了定增方案，拟募集约14.6亿元，收购张万福珠宝51%股权、北京金一江苏珠宝49%股权，剩余补充流动资金。

　　上市以来，金一文化一直走在并购扩张的道路上，与此同时，收购带来的后果之一就是商誉猛增，而熟悉市场的投资者都知道，巨额商誉已成为不少公司的隐忧。

　　那么，金一文化这几年究竟发展如何？为何选择多次并购？近日，《投资者报》记者联系公司相关负责人询问，有赵姓女士称收到采访函，但并未给予答复。

　　净利润增速下滑

　　翻看金一文化财报，2015年至2017年前三季度，营收分别为76亿元、107亿元、94亿元，净利润分别为1.9亿元、3.1亿元、1.4亿元，同比一直有所增长，但增速却在不断下滑。2015年至2017年前三季度，净利润增速分别为143%、62%、5.8%。若算扣非净利润的话，2016年前三季度扣非净利润为1.78亿元，而到2017年前三季度，扣非净利润只有0.77亿元，减少1亿元，同比下滑近60%。

　　金一文化的主营业务为纯金制品以及珠宝首饰，2014年1月正式登陆中小板。上市之前，2011年至2013年，金一文化的净利润年均增幅达38.67%，但上市后的第一年，公司净利润就下滑27.94%。

　　为了迅速扩大规模，金一文化上市半年内就开启了资产重组之路，并于2015年2月拿下第一家并购标的，此后更是不断“买买买”，通过外延并购，以期待扩大市场占有率。不过与此同时，金一文化的“亲儿子”——4家控股子公司的净利润贡献值却越来越少，上市之前的2013年，4家子公司贡献约1.2亿元的净利润，但到了2016年，这一数值下滑到0.17亿元。相对于2016年整体的净利润3.11亿元来说，占比已经很小了。

　　有投资者表示疑问，金一文化是否已将经营重心集中到并购的公司上，而相对放弃了原有子公司？对此，金一文化方面并未给出相应解答。

　　更令人担忧的是，公司在大举并购的同时，还有一项财务指标也在迅速“膨胀”，那就是公司的商誉。

　　2015年至2017年前三季度分别为5.37亿元、15.13亿元、15.13亿元。截至2017年9月末，公司的商誉已占到净资产的47.98%。其中，公司此次发布的定增方案，涉及的收购标的北京金一江苏珠宝，在短短两年内就出现与业绩并不相符的估值，引起投资者争议。

　　北京金一江苏珠宝2015年4月就曾被公司收购51%的股权，作价3.87亿元。而时隔两年多，此次公司收购剩余49%股权成本为5.8亿元，升值56%。但从北京金一江苏珠宝近三年的财务数据来看，其收入和净利润并未出现相应的高速增长。据公告，2015年至2017年1~7月，该公司的营业收入分别为10.03亿元、16亿元、9.36亿元，同期净利润为5622万元、4030万元、5720万元。

　　高溢价并购必然堆积高额的商誉，日后一旦收购标的业绩未达承诺，商誉就会出现大幅减值，对公司的净利润稳定造成较大风险。

　　除了花大价钱并购，公司还在迅速扩大加盟队伍。财报显示，2016年至2017年上半年，金一文化的加盟连锁店就从128家飙升到556家，半年时间增加了近4倍。相对直营店来说，加盟和经销模式资产相对较轻，固定费用支出比例也较小，但资金链能否承担迅速扩张的压力，是个很大问题。

　　另一方面，公司还将很多钱砸在广告费上，这也是一项投资回报率无法量化的支出。截至2017年前三季度，公司的销售费用就达到4.27亿元，同比增长89%。

　　有业内人士称：“金一文化一边大举并购，一边大量铺店，虽然意图在短时间内扩大市场占有率，但同时也很可能造成资金链的紧绷。”

　　现金流净额为负

　　翻看金一文化财报，公司近几年的负债情况和造血能力确实不太乐观。2015年至2017年前三季度，公司资产负债率一直在攀升，分别为67%、72%、76.9%。据行业数据，整个珠宝首饰行业2017年三季度末的平均资产负债率仅为48.24%，公司较行业均值高出接近30个百分点。而在公司的负债结构中，2015年至2017年三季度短期借款分别为17.8亿元、25.5亿元、30.8亿元，截至2017年前三季度，短期借款已接近总负债的三成。

　　此外，公司2015年至2017年前三季度，经营现金流净额与投资现金流净额都为负数，截至2017年前三季度，经营活动现金流净额已至-19亿元，同比下滑786%，且同期公司货币资金也突然出现下滑，为9.07亿元，同比下滑37%，有投资者因此对公司的造血能力表示非常担忧。这也意味着虽然公司营收规模在增长，但有些业绩是以未进账的应收账款存在着的。

　　从应收账款这一指标的变动也可以看出端倪，公司2015年至2017年前三季度应收账款一直在持续增长，截至2017年前三季度已达到44亿元，同比增长68%，而同期，公司的营收为94亿元，应收账款几乎占了一半。

　　在这样的业绩情况下，金一文化的股价从2015年最高点36.89元开始下跌之后，近期一直徘徊在10多元左右，截至2月5日停牌之前，金一文化的收盘价为15.35元，市盈率为73倍。

　　另据公开信息，金一文化有九大股东已合计质押约3.63亿股股份，整体质押比例高达89.33%。

　　在这种高比例质押股份的情况下，公司股东对股价也分外“呵护”。此前，先是提出包括实控人钟葱及核心高管在内的10亿元的增持计划，不过此次增持时间为一年，再加上在资金链本就较为紧张的情况下又再次抛出10多亿元的并购计划，这些做法背后，不少投资者认为，其维护股价的意图较为明显，而并购能否激活公司的经营情况，尚属未知。

　　《投资者报》记者 周月明