洽洽食品：产品结构升级及品类拓展打开增长空间

　　市场方面，国泰君安认为当前市场中外经济周期存在错配：过热担忧与回落风险。美欧经济复苏，且美国已现过热担忧，而中国经济回落，新旧动能平稳交接忧虑；经济走势相悖，金融周期共同回落；内生而言，中美利差-汇率-融资利率-外储/经济抉择难度加大。外部而言，叠加中美贸易摩擦不确定性延续，外需对中国经济带动作用可能弱化。

　　在中外金融周期方面，需求与金融双回落。去杠杆经历了2017年负债端清理到2018年资产端清理，结构性去杠杆的推进，会压制实际信贷需求；同时，回表过程会限制信贷的实际供给。信贷或呈现供需两弱，实际信贷利率易上难下。资管新规落地过程中，资产端的风险或向负债端传导。资金偏紧局面可能再次呈现，应防范利率上行带来的估值压力。

　　2018年，盈利不确定性快速提升。这种不确定性的主要来自于以下风险：1）经济的周期性动能强度、节奏不确定，新旧动能交接存在不确定性；2）风险因素对于盈利扰动，包括信贷周期、地方财政的规范化、贸易保护主义等；3）市场预期未充分估计风险因素对盈利影响。

　　国泰君安看好二线消费和制造业中的TMT，把握改革开放再出发和扩大内需两条主题投资主线。二线消费盈利增长确定性和估值性价比较高，重点推荐食品（不含饮料）、轻工（家居生活，不含造纸）、服装（不含纺织）、医药。

　　在近期投资者关注的债券违约问题上，中金公司认为债市阴云压制短期风险偏好，但实质影响有限。相比上次债券违约频发的2016年，本轮债券违约密集发生的背景是货币政策维持紧平衡与资管新规下非标回表给部分经营相对激进的企业资金链带来一定压力，而非企业基本面普遍的恶化。事实上，自2016年中经济见底复苏以来，企业的盈利、持有现金水平、债务偿还能力均有明显改善。因此我们认为当前信用违约对于股市整体的实质影响有限。往前看，我们认为在政策基调不变的情形下，信用债违约后续可能会继续演化，但风险可能集中在局部问题企业内。

　　每周金股：洽洽食品

　　本周笔者建议关注洽洽食品（002557）。公司是瓜子行业的龙头企业，站在当下的时点去看公司的业务，蓝带瓜子推出之后，整个产品结构在升级，同时公司产品有提价的动能。此外，公司借助自身强悍的渠道能力进入坚果市场，推出每日坚果，通过品类扩张的方式打开公司的成长空间。

　　产品结构升级，提价动能强

　　洽洽食品目前是国内瓜子行业的绝对龙头企业，2017年洽洽葵花籽收入25亿元，在包装瓜子中市占率预计超过50%。

　　目前我国食葵商品产量约150万吨，其中包装瓜子的总产量约30万吨左右，瓜子行业品牌化率（包装化）仅20%左右，瓜子行业目前仍未完成品牌化阶段。从目前消费复苏看，三四线城市和农村区域快消品增速好于一二线城市，西部地区好于东部等发达地区，低线城市的消费升级会加快瓜子行业品牌化的进程，作为行业的龙头企业，洽洽食品将充分受益于这个趋势。

　　在产品方面，从2015年开始重视产品创新，相继推出皇葵、葵珍、蓝袋（焦糖、山核桃）等新产品，从产品原材料品质、口味、包装上全面进行升级，同时传统产品主动对现有的原料品种进行改良升级，提升国葵系列产品的整体产品品质。

　　蓝袋系列瓜子2015年11月推出，2017年蓝袋瓜子实现超过翻番的增长，2017年含税销售额5.3亿元，成为继红袋系列之后的另一款瓜子战略单品。公司相继推出山核桃、焦糖、咖啡、蜂蜜黄油以及原味五种口味，未来将围绕蓝袋系列持续推出多种口味的瓜子产品；为了攻占年轻人的心智，去年推出“表白包”。同时为了解决下线市场消费者价格敏感度较高的问题，进一步推出蓝袋小包装系列（18g），单包价格更低。而在财务表现方面，蓝袋系列的毛利率比传统产品高出5个百分点左右，随着蓝袋产品的快速增长，占比逐步提高，整个洽洽食品的产品结构得到大幅改善。

　　同时，洽洽食品在最近几年产品单价提升主要通过产品结构实现，实质上并未对产品价格进行调整，未来将有很大的动能提升产品价格。

　　坚果行业景气度高，品类拓展顺利

　　2014年我国坚果炒货行业年产值860亿元，年复合增速保持在15%-20%之间，2016年坚果炒货行业规模以上企业主营销售收入达1327亿元，同比增长9.2%。2014年我国坚果人均消费量0.23千克，美国1.83千克，日本0.51千克，全球平均0.42千克。与国外相比来看，我国坚果的消费量仍然有较大的上升空间。

　　目前在坚果市场上，三只松鼠等凭借线上渠道差异化的发展，以及来伊份和良品铺子通过线下专卖店的模式实现快速的发展。目前坚果主要是集中在线上品牌，但是传统的线下休闲零食龙头企业尚未进入到这个品类，坚果行业在线下渠道仍属于是蓝海市场，洽洽有望凭借其强势的线下渠道优势实现快速增长。

　　洽洽的每日坚果系列产品从2017年4、5月份推出，2017年已经实现约1.6亿元的含税销售额。由于目前洽洽每日坚果渠道覆盖率较低，渠道渗透空间较大，管理层在今年的目标是实现5个亿以上的销售目标。

　　本刊研究员 田闯

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