科技好时光延续

　　中共中央政治局2019年7月30日召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作。此次会议政策定调再度转向中性偏宽松方向，整体符合市场预期。与4月19日政治局会议相比，政策基调边际宽松。1）经济下行压力加大：当前会议判断“国内经济下行压力加大，必须增强忧患意识”，前次会议判断“国内经济存在下行压力……必须保持定力”；2）政策基调转松：本次会议重提“六稳”、“保持流动性合理充裕”等论述；3）信用稳：本次会议强调继续“推进金融供给侧结构性改革”，并“引导金融机构增加对制造业、民营企业的中长期融资”，未提“去杠杆”；4）无须担心处置风险的风险：本次会议强调“把握好风险处置节奏和力度”、未提“坚决打好三大攻坚战”；5）房地产调控偏严厉：延续“房住不炒”，且明确强调“不将房地产作为短期刺激经济的手段”。

　　当前A股面临宽货币稳信用的组合。A股市场做多组合一共有三类：最佳：货币信用双宽如2019年第一季度；次优：稳货币宽信用；再次：宽货币稳信用。当前A股市场的两大要点是：1）金融供给侧改革推进。本次会议政策定调完全符合金融供给侧改革的四大内涵：优化金融结构、降低融资成本、扩大金融开放、防范金融风险。金融供给侧改革有助于从降低广谱利率（改善制造业民企的融资条件）和修复长期风险偏好（把握好风险处置节奏和力度）两方面驱动“金融供给侧慢牛”，2019年和2018年相比最大的不同是稳信用而非紧信用，堵偏门（房地产融资条件收紧）同时开正门（用改革办法扩大消费、稳定制造业投资、实施补短板工程、加快新型基建）；2）6月美联储表态打开“预防式降息”周期，将有助于增大中国货币政策腾挪空间。本次货币政策表述相较4月19日政治局会议仅增添“保持流动性合理充裕”，将降低市场对于中国央行跟随7月底美联储降息的预期，需要见到三大制约因素减轻（通胀、房价、汇率），预计降低融资成本更直接政策在第四季度前期。

　　维持“金融供给侧慢牛”：关于两个关键分歧的判断：1）经济虽然较弱，但上市公司盈利并不很糟糕；2）本轮贴现率下行驱动估值扩张盖过盈利探底。中央政治局会议定调张弛有度，即有助于减轻市场对于信用紧缩的担忧，亦打消市场对于需求端刺激大水漫灌的期待。

　　继续看多科技成长风格：促成“7月科技好时光”的“4要素”仍在发酵（充分条件），同时，DDM三因素也支持科技成长风格（必要条件）。科技成长风格的“4要素”仍有效——中美贸易谈判仍在往缓和的方向发展；必需消费较高的仓位仍在消化，科技板块受益于资金的转移；科创板对A股的影响仍处于映射大于分流的甜蜜期，短期尚无需担忧供给量；当前市场一致预期美联储年内降息2-3次的概率接近80%，美联储“预防式降息”周期确立有利于中国货币政策有更大的腾挪空间。科技成长股DDM三因素也在改善——中报成长股的业绩增速边际变化相对于主板有优势，这一趋势大概率延续到三季度；国内流动性环境略偏宽松，美联储7月底降息后市场将对中国货币政策宽松的预期上升，无论短期是否会兑现；科技成长股的风险偏好仍在改善：中美谈判向好、华为5G手机上市、集成电路国家大基金二期募资完成，规模接近2000亿元。

　　科创板火熱开市，首周整体平稳运行。后市分流弱化助力科技股估值修复。优质科创板公司的可比A股映射将进一步增强，关注科创板首批优质公司集中分布领域（半导体、医疗器械、高端制造）。

　　建议积极配置受益于广谱利率下行和企业盈利企稳的股票。盈利预期改善+卡脖子的“自主可控”（消费电子、半导体、软件）；金融供给侧改革供给端受益的头部券商。主题投资关注科创板映射、上海自贸区、国企改革。

　　戴康

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