国货美妆龙头困在营销围城中

　　资本市场的危险信号

　　市场对贝泰妮的信心不多了。

　　2023 年过去不过四个月，曾经的国货美妆“顶流” 贝泰妮就已经在二级市场备受打击。其股价自2022 年 6月涨至222元之后，便开始螺旋式下跌。今年3月20日，贝泰妮股价创历史新低，达115.7元/股，截至4月20日，贝泰妮最新总市值仅497 亿元，相较巅峰时期的1223 亿元已蒸发近726 亿元。

　　股价下跌的同时，老股东们也在频频出走、减持，进一步动摇了投资者的信心。2022 年以来，贝泰妮第二、第三、第四大股东红杉聚业、厦门臻丽咨询、厦门重楼投资均实施了较大规模减持计划，臻丽咨询更是在半年内多次减持。至今为止，几位大股东已经套现超60 亿元。

　　诚然，股市波动、原始股东兑现离场的问题大多数上市公司都经历过，一个成熟企业的正常发展不应该被二级市场所影响。但从财报数据来看，投资者的担忧并非空穴来风，贝泰妮在经营层面确实正在经历一个无力的瓶颈期。

　　贝泰妮是一家成长于云南昆明的功效性化妆品生产企业，主营品类为护肤品，占公司总营收超九成，护肤品中又以“薇诺娜”为核心品牌。

　　但上市一年后，贝泰妮“顺风顺水”的剧本开始生变。 2022 年财报显示，贝泰妮实现营业收入50.14 亿元，同比增长24.65%；归母净利润10.51 亿元，突破10 亿大关，同比增长21.8%。不过相较于2021 年，公司营收和净利润增速都呈大幅度放缓态势，且创五年以来新低。

　　投资，是因为看好企业未来的发展，如果这一预期成为泡沫，投资者选择离场也就见怪不怪了。

　　口碑反噬

　　贝泰妮的崛起是凭借过硬的研发技术，以及踩对了国内皮肤学级护肤品市场扩大的风口，在线上营销渠道适时推出主打“舒敏”的薇诺娜系列产品；而贝泰妮上市以来最大的危机同样是火爆的大单品带来的。

　　从单季度财报来看，去年第四季度增速下滑是拖累整体业绩增速的主因。第四季度由于有双十一在内的多个购物节点加持，通常被视为消费行业贡献主要业绩的时间段，但在2022 年第四季度，由于各地的疫情影响，消费需求较为平淡，贝泰妮收入增速环比逐季放缓：第四季度，公司营收和归母净利润分别同比提升10.93%和5.17%，与2021 年第四季度同比均超50% 的增速相比，差异十分明显。

　　雪上加霜的是，贝泰妮的当家品牌薇诺娜又在去年双十一后遭遇了严重的信任危机，负面消息在小红书、黑猫投诉等平台上不断发酵蔓延。

　　去年双十一，有不少用户在收到薇诺娜高保湿修护面霜后发现产品有异常的腥臭味，用在脸上后导致面部过敏、发红发痒，有明显的产品质量问题，引发用户在黑猫投诉上进行集体投诉。

　　尽管有券商研究员认为目前相关负面舆论的影响已基本消退，线上渠道或在今年实现触底反弹，但这一次的风波仍让薇诺娜产品安全可靠的标签出现了裂痕：产品的问题虽然产生于代工环节，但这也同样说明贝泰妮的品控危机早已是草蛇灰线埋伏千里。

　　早在招股书中，贝泰妮就曾提到过自身产能不足这一问题，代工产品占总产量的比例长期在七成以上。

　　最近两三年崛起了大量国货护肤品牌，多数既没有上游研发积累，也没有耐心去等研发结果，多是踩中某个成分护肤的点就一拥而上。而有限的资金也并不会投入建厂生产，多数中小品牌会选择在线上营销渠道砸入重金，然后再找代工厂生产。贝泰妮也难免俗。

　　尽管业绩增长疲软，对线上渠道依赖度极高的贝泰妮，在品牌宣传推广上的投入仍在持续攀升。2022 年贝泰妮全年销售费用为20.48 亿元，同比增长21.84%；管理费用3.43 亿元，同比增长39.73%。相反，2018 年之后，贝泰妮研发费用占营业收入的比例却持续走低，长期维持在2% 左右，直到去年才勉强超过5%。

　　营销费用不断上涨，小红书等新消费品牌策源地的回报率却越来越低。素人种草的形式一度成为品牌增加知名度、拉动销量的不二法门，但最近一两年，随着新消费品牌大量兴起，营销策略出现同质化趋势，投放效率明显下降。有新美妆品牌人士称，目前在小红书、抖音等渠道上广告投放的ROI 明显降低，1.5 倍、1.2 倍已经是非常不错的回报，很难再出现明显的销售转化。

　　没有捷径可走

　　在贝泰妮董事长郭振宇的规划中，公司的目标既不是欧莱雅也不是雅诗兰黛这类美妆行业巨头，而是全球市值第一的药企强生。

　　为了接近这一目标，贝泰妮努力想要拓展多元品牌，在彩妆和医疗器械业务上拓展，不过从销售数据来看，结果不过是奋斗半生最后仍靠“薇诺娜”养着。

　　没能孵化出更具颠覆性的产品，贝泰妮只好考虑更稳健的策略，比如自建工厂基地，先补足自己的生产短板。

　　今年3 月，贝泰妮“中央工厂新基地建设项目”在昆明正式竣工投产。该项目早在上市之初就已立项，建设历时3 年，预计年产值可达50 亿元。不过根据规划，新工厂每年将新增产量4500 万标准支/ 盒，加上原有的2100 万标准支/ 盒的自主产能，依然很难覆盖全年3 亿标准支/ 盒的生产量，也就是说，公司仍有超六成产品需要代工。

　　营销的重投入如果没有相应的产品品质支撑，最后无非自食苦果，贝泰妮又将如何应对？

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