商品上涨不靠弱美元

　　下半年美国库存周期开启的初期，商品价格将在中美复苏共振中走强，现阶段作为风险资产美元将在横盘震荡中等待转为避险资产的机会。

　　5月份之后，市场对一些政策的解读加剧了周期的恐惧，两个月内的急剧变化确实太过惊心。实际上，因为中国此前已经领先反弹了，5-7月，中国反而可能成为低于预期的国家。但伴随着中国第二库存周期低点的到来，后续商品上涨的动力来源正逐渐切换至实体需求的支撑。

　　自20世纪70年代以来，美元与大宗商品价格在大部分时间内呈显著的负相关关系变动，但也曾出现过几段持续正向同涨的时期。

　　70年代，两次石油危机引发美元和商品同涨的核心逻辑在于原油的飙升和避险情绪的升温，80年代之后出现的三次美元和商品的同涨，则都与美联储的货币政策及大宗商品运行阶段有关。

　　具体来看，1982-1984年间，美国实体经济在里根政府供给学派的治理下有所回升，大宗商品价格触底反弹，加之为了防止前期通货膨胀死灰复燃，美联储于1983年并没有停止加息，美元和大宗商品在1982-1984年历经为时两年的同涨期。1987-1989年，全球经济逐步到达高速增长阶段，大宗商品需求旺盛，同时美联储进入80年代的第二次加息周期，美元和大宗商品再次同步上涨。2010年初，国际商品市场仍处于金融危机后的强势反弹阶段，而美联储则宣布退出第一轮量化宽松，由此造就了美元和大宗商品的携手走高。

　　虽然美元与商品的负相关逻辑一直存在，但是两者在运行中还要遵从各自市场的规律。商品市场的价格波动存在着明确的周期嵌套模式，而美元的走势则在很大程度上受美联储货币政策相对变动趋势主导，1980年以来所发生美元和商品价格的同步上涨，实质上都是由于商品周期与美元周期运行阶段的背离所致。其中，1987-1989年位于商品超级周期（Super Cycle）的上行期与美联储加息周期的重叠期，而2010年初则是美联储首次QE结束后和QE2的间歇期，而1982-1984年则是商品周期的熊市反弹叠加美联储加息。

　　通过对比可以发现，1983年的全球市场格局与当前阶段最为接近，都伴随着经济增长的复苏和大宗商品的反弹，同时都处于商品周期与美元周期的背离阶段。从美元运行的角度来看，两个时期都处于美联储加息阶段，强美元依然是中长期的主趋势。以大宗商品运行周期的角度来看，当前我们所处的阶段与1983-1984年都位于商品产能周期拐点后的第5年左右，虽然整体仍处于产能周期的熊市阶段，但依据商品周期的运行规律，大宗商品在触底前都将经历一次年度级别的反弹。

　　从商品价格超级周期的运行形态中也可以得到一致的结论，1982-1984年与当前阶段都处于商品超级周期的熊市阶段，在价格触及最终低点前的两年，商品将出现双底形态，也就是2016年将出现年度级别的超跌反弹。因此，依据美元周期和商品市场的运行规律，强美元和大宗商品反弹确实是未来市场的大概率事件。

　　在前期我们已经看到的是全球大宗商品领先第二库存周期底部的反弹，这一波反弹是源自于周期底部实体经济供给侧调整和补库存需求拉动。而伴随着中国第二库存周期低点的到来，后续商品上涨的动力来源正逐渐切换至实体需求的支撑，也即中国供给侧改革和第三库存周期复苏是引领大宗商品反弹第一波行情的主逻辑，而后续稳增长政策和财政政策的决策力度是影响库存周期开启过程路径通畅与否的关键。

　　我们同时认为，美国产出缺口的触底时间大概落后于中国1-2个月，也就是在2016年5-6月份美国经济也将触底。如果按照这种节奏运行，美国在下半年迎来第三库存周期的复苏后，全球市场将在中美的带动下产生较强的需求修复预期。而一旦美国库存周期开启，全球风险偏好与价格体系都将在复苏共振的推动下迅速修复，弱美元的逻辑也将遭到终结，强美元和商品价格的上涨将很有可能再次同时出现。

　　周金涛/文

关注读览天下微信， 100万篇深度好文， 等你来看……