茅台控价逻辑

　　从2013年规定“53度飞天茅台”零售价不得低于1519元/瓶，到今年规定零售价不得逾越1300元/瓶。一方面反映全球乃至中国最高价值白酒的茅台，结束了此前的低谷状态，并在市场上由衰转盛，同时也反映了茅台希望结束过往的市场暴利，让产品复归理性的本意。

　　4月10日，又一个“中国制造”暨“中国品牌”站上了历史巅峰。

　　继此前在A股屡创历史新高之后，这一天，贵州茅台（贵州茅台酒股份有限公司，以下简称“茅台”）盘中最高冲至394元/股，以12.56亿股总股本计算，总市值上升到4949亿元，折合约717.25亿美元，对比全球酒王帝亚吉欧（Diageo PLC ADS），后者总股本为6.29亿股，同期报价在114美元/股，市值约717.06亿美元，这意味着，茅台的总市值首次超越帝亚吉欧，成为全球市值最高的烈性酒公司。

　　7天后的4月27日，茅台股价再创新高，收盘价至421.44元/股，相比之下，同期的帝亚吉欧的股价较4月10日只增加3%，比茅台少增一半，而在市值比较上，茅台折合约766.34亿美元，比帝亚吉欧更是高出了27.45亿美元左右。

　　资本市场瞬息万变，也许茅台的股价和市值就此一骑绝尘，也许会出现某种程度的回落，但有一点是明确的，在全球乃至中国的烈性酒最顶级地位的竞争中，茅台正呈一种强势统治力。对此，全球权威评估机构也做了背书。

　　根据英国品牌评估机构Brand Finance发布“2017全球烈酒品牌价值50强”排行榜（Top 50 spiritsbrands 2017 ①），该机构将茅台的品牌价值评定为115.48亿美元，列首位，而帝亚吉欧旗下两大主力品牌尊尼获加（Johnnie Walker）、斯米诺伏特加（Smirnoff）的品牌价值则分别评定为45.48亿美元和20.33亿美元，分列第二名和第八名，根据数值分析，第二名的尊尼获加比茅台的品牌价值落差高达70亿美元，即使尊尼获加和斯米诺伏特加合计，也要比茅台低49.67亿美元。按照该榜单数值对比，茅台的品牌价值已独步全球。

　　值得注意的是，在Brand Finance的“2017全球烈酒品牌价值50强”排行榜的世界十大品牌中，包括茅台在内，还有洋河、泸州老窖、五粮液，这些100%“中国制造”暨“中国品牌”的白酒品牌，居然联袂拿下了全球烈性酒品牌十大顶级品牌价值中的四个席位。

　　正所谓得中国市场得天下，以茅台为代表的中国白酒军团，之所以取得如此地位，实际和它们的中国身份休戚相关。

　　根据四家公司2016年的财报显示，四家公司中，洋河、泸州老窖、五粮液的全年收入100%来自中国本土市场，而茅台的收入结构中，也有高达94.6%的收入来自国内。因此，国内白酒行业的形势直接影响以茅台为代表的本土白酒企业的经营状况，而2016年恰是一个利好态势。

　　2016年，中国白酒行业遏制住了前几年的直线回落走势，常态化的增长模式已经初步形成。在上年相对低迷的增长基础相比，止跌回升的白酒行业在2016年各时段虽然也出现过一些增长走势的起伏，但所幸没有大起大落，基本保持住了一个相对稳定的增长节奏。同时，白酒行业已经初步熬过市场转型期的阵痛，以往过分依赖公款消费的中高档白酒市场，开始被升级换代的大众消费所接管，中高档产品引领的全行业增长被赋予了全新内涵，重新获得市场生机。更为重要的是，2016年白酒行业中高端企业对中高端品牌集体提升价格，产生了立竿见影的实效，对白酒行业整体加速提升提供了较为牢靠的保证。进入白酒行业产销最旺之季的四季度，白酒行业整体利润增长出现显著提速，在某些时段利润总额甚至超过主营业务收入增速。

　　总体来看，2016年的白酒行业已经走在一条增长势头平稳回升、利润空间稳定恢复的理性发展道路上，全行业整体已经初步渡过难关。根据国家统计局公布的数据，2016年1月至12月，纳入到国家统计局范畴的规模以上白酒企业为1578家，其中亏损企业113个，企业亏损面为7.16%，而规模以上白酒企业累计完成销售收入6125.74亿元，同期增长10.07%；累计实现利润总额797.15亿元，同期增长9.24%；亏损企业累计亏损额10.54亿元，同期下降15.92%。

　　如果将白酒行业放到整体酿酒行业来对比，来自中国轻工业网的结论是：2016年，白酒行业企业亏损率不仅明显低于酿酒行业整体水平，也低于轻工全行业整体水平，而亏损企业亏损总额不仅创下酿酒行业中的最高年度降幅，与轻工全行业年度降幅相比，减亏幅度非常大。

　　此外，白酒行业成本费用利润率仍保持在酿酒行业中的最高水平，与轻工全行业相比优势更为悬殊。告别了暴利时代的白酒行业，2016年全行业虽然保持整体平缓上扬的势头，但整体利润空间依然显著，不仅成为酿酒行业的基本增长点，而且也成为轻工全行业重要的利润支撑点。因此，基本可以得出这样的一个逻辑：白酒行业驱动了整体酿酒行业，酿酒行业又驱动了整个轻工业。但是，如果往前追溯，白酒行业中的龙头企业无疑扮演了重要的核心作用。

　　在四家核心白酒企业去年实现的主营业务收入中，茅台实现401.55亿、洋河实现171.83亿、泸州老窖实现58.80亿、五粮液实现245.44亿，合计实现877.62亿，占全国规模以上白酒企业累计完成销售收入的14.33%，其中，茅台、洋河、泸州老窖、五粮液大约分别“领取”其中的6.56%、2.81%、0.96%、4.00%的份额。

　　而以净利润为维度，茅台实现167亿、洋河实现54.1亿、泸州老窖实现19.3亿、五粮液实现67.8亿，合计实现308.2亿，四家白酒企业占全国规模以上白酒企业累计实现利润总额的38.66%，其中，茅台、洋河、泸州老窖、五粮液大约分别“领取”其中的20.95%、6.79%、2.42%、8.50%的份额，如果从毛利润口径角度，四家无论是合计还是分别占全国规模以上白酒企业累计实现利润总额的百分比将更大。

　　从不同计算口径可以看到，茅台在白酒行业中不仅是核心中的核心，而且是驱动整体白酒行业的关键棋子，无论是其经营业绩，还是在资本市场上的表现，都左右中国白酒行业的风向。

　　是消费品，也是商品

　　茅台之所以左右中国白酒行业的风向，有说是其具备的“国酒”身份（本文所提“国酒”之名不属法律范围②）所致，有说其居中国所有白酒之巅所致，有说是历史渊源及奇货可居因素所致，从感知上的确如此，但形成茅台的身价及其地位的，还可从经济学研究角度进行诠释。

　　作为高端白酒，茅台不仅具有消费属性，也同时具备商品属性。商品属性使茅台跟随其他实物资产价格同步上涨。在全行业商品价格及资产价格上升的情况下，消费者的保值需求上升，而高端酒所具备的抗周期能力以及年份越久价值越高的特征，恰好满足了消费关于保值增值的需求。因此，在资产价格上升的热潮中，高端白酒的投资属性提升，在终端和经销渠道出现囤货现象，高端白酒不仅出厂量提升，其终端价格的提高更为明显。

　　如果将茅台价格变化（以下均以“53度飞天茅台”产品为研究对象）和PPI（生产价格指数Producer Price Index—PPI；是衡量工业企业产品出厂价格变动趋势和变动程度的指数）、CPI（生产者物价指数Producer Price Index—PPI；是衡量企业购买的一篮子物品和劳务的总费用）的变化做比较，情况又是如何呢？

　　通过对比茅台零售价格（零售市场参考价）同比、CPI同比以及PPI的同比变化，在2012年以前，三者走势基本同向，而从2012年开始，茅台价格与PPI都陷入深跌，而CPI同比仍然维持在2%左右的稳定水平，2011年以后茅台价格与CPI走势脱轨。2016年起，茅台零售价格开启反弹，与此同时可以看到的是，PPI从2015年的同比-5.2%反弹至2016年的同比-1.4%。

　　进入2017年，茅台零售价格更是势如破竹，从2016年底的1100元/瓶攀升至当前的约1300元/瓶，而今年2月PPI也走出同比7.3%的强劲反弹。从始至终，PPI与茅台价格的相关性都很高，表明茅台价格一直体现出明显的商品属性而不是CPI代表的消费属性，可以说资产价格走势对茅台价格的影响是占主导的，保值与投资拉动的商务需求是茅台涨价的真正推手。

　　另外，茅台价格跟房地产价格以及其他大宗商品走势具有一致性。

　　房地产价格是资产价格的另一指标，茅台价格同比较房地产价格同比走势有大约一年左右的时滞，但走势一致。2009年中国政府实行4万亿救市计划挽救当时投资、消费、出口均处于下滑的中国经济，效果显著，中国GDP增速从当年起实现了V型反转。随后，2009年的投资潮带动了一系列资产价格的上升。70个大中城市新建住宅价格指数当月同比在2009年11月至2011年3月的17个月内均高于5%，2010年4月更是高达15.4%。

　　与房地产价格的趋势大致同向，飞天茅台零售价格自2009年的800元开始迅速蹿升至2011年的2000元。房价同比增速与飞天茅台的价格均于2010～2011年相继见顶，说明飞天茅台作为高端白酒具有不同于普通大众食品的商品属性，其价格的走势与资产价格走势具有一致性。

　　2016年以来，房地产和以“黑色系”为代表的大宗商品等轮流上涨，高端酒白酒价格也进入上涨通道。2009～2011年、2015～2016年的高端白酒行情与资金面推动的资产价格上涨密切相关，高端白酒价格上涨反映了其商品属性催动的投资需求。

　　通胀脱轨后，茅台价格依然和房地产价格走势同向而行。2006～2011年间，CPI增速与房地产价格增速、茅台零售价格增速的走势一致，然而，2011年以后CPI同样缺席了本轮茅台价格周期。茅台价格在2012～2016年间仍起伏不断，且走势与房地产价格的周期仍然吻合。

　　2011年11月～2013年2月：房地产价格指数增速在低位徘徊，这16个月当月同比平均仅为-0.13%，彼时茅台价格也正陷入深跌；2013年5月～2014年5月：房地产价格出现一轮快速上涨，当月同比平均值达到7.48%，与此同时，茅台零售价格触底，终于止住下跌；2014年8月～2015年12月：房地产价格再次渐入颓势，17个月的当月同比平均值仅为-3.32%，茅台零售价与上年基本持平，仍在底部未见起色；2016年3月至今：去年3月房价开启新一轮上涨，同比增速几乎逐月递增，茅台零售价格也几乎同时从870元/瓶一路上涨至1300元/瓶；2017年2月，茅台价格同比增速达到30%，70个大中城市新建住宅价格同比达到10.3%，皆处在高位；而CPI却仅为0.8%，再次与茅台价格走势偏离。

　　2000年至2016年的统计数据显示，长期以来，茅台价格在城镇居民人均可支配收入中的占比大约在3%～4%之间；而2007年，茅台价格开始与其消费属性背离，直至2011年最严重时，茅台价格占城镇居民人均可支配收入的比例达到了9.2%。本轮高端白酒终端零售价“增速”不能用消费属性解释，而是由于其商品属性驱动。高端酒价格不断上涨，又促使终端和渠道继续囤货，使得价格泡沫愈演愈烈，最终在反“三公消费”政策的促使下被穿破，高端白酒价格回归常态。

　　作为我国高端白酒的代表，茅台在高端白酒市场具有定价主导权，其价格走势引领着白酒行情，也对其他白酒企业具有重大影响，二级市场对白酒行情的预期尤其依赖茅台价格作为标杆。由于茅台的价格通常是引领白酒行情的指标，同时也推导到股价上，在PPI表现较好的年份，白酒股几乎都能跑赢大盘。去年9月以来，PPI当月同比增速由负转正，并逐月递增，今年1月PPI同比增速达到6.9%，2月更是达到了7.8%，更加坚定了对白酒行情的信心。近期（本文截稿之前），河南地区的供货价已经接近1300元/瓶，部分地区零售价格已经超过1400元/瓶。虽然进入白酒淡季，但是茅台价格依然高歌猛进，并带动整体白酒行业。

　　1300元！控价底线

　　对于投资茅台股票的私募、公募，甚至中小投资者而言，当4月10日，茅台一举拿下全球烈酒市值最高值的时候，也是他们最甜蜜的烦恼时刻：是继续持有，还是见好就收？

　　对于茅台股票现在的高股价，早在去年年底，中金公司已在研报中对茅台标出472元/股的目标价，至4月10日之后，茅台股票夺得全球烈性酒市值标王，以及在4月18日股价突破400元/股大关后，多家券商甚至给出了500元/股的目标价。虽然最终能否达到每股500元/股，市场各有说法，但从茅台目前的股价趋势，只需续涨20%左右即可。

　　但是，和市场热议茅台股价不同的是，茅台的官方却只字未提公司未来的股价问题，那么管理层在做什么？伴随着股价火箭般升级的是，进入今年以来至今，在茅台的管理与经营中，也同样发生着一系列跌宕起伏之事。以1-4月茅台股价变化为背景，再结合茅台在期间发生的管理与运营事件，很值得玩味。

　　茅台所发生的管理与运营事件，主要是集中在两件事情上：第一是控价，第二是混改。

　　关于控价。每年的年底与新年的年初交错之际，各家白酒企业都会召开经销商大会，而会上传出的信息基本可以判断出在新年度的产品价格波动风向。

　　先看同业中的五粮液，该公司的2016年12月17日～18日为期两天的“厂商共建共赢大会及投资者沟通交流会”上，宣布“2017年，五粮液将继续采取综合性配套措施，使‘普五（旗下产品）’的产品价格继续维持着上扬的趋势，以确保品牌地位。而在灵活多变的营销方案持续支持下，五粮液1618与低度系列产品的销售份额大幅提升，新的价格体系正在形成中”。

　　再看泸州老窖，在今年3月举办的公司经销商大会上，传出“52度国窖1573500ML出厂价上涨60元每瓶至680元/瓶，零售价涨至899元，52度老字号特曲、52度30年窖龄500ML出厂价上涨至218元/瓶”。

　　而洋河的产品价格变动，转述《中国微酒》的市场调研结论：“今年有所不同的是，梦之蓝的M3、M6、M9价格进行了并不低调的上涨。此举表明了2017年洋河对发力梦之蓝的野心与信心，也表明了洋河对高端市场整体复苏的看好”，看来，洋河的终端提价已成趋势。

　　和五粮液、泸州老窖、洋河不同的是，茅台不仅释放了一个稳价格的信号—“2017年茅台酒的销量准备了2.6万吨，比2016年增长15%”，而且事实上针对渠道中出现的“涨价”行为，进行了一场真正的雷霆行动。

　　为了梳理茅台零售价格的变动情况，以盒子比价网对“53度飞天茅台”在亚马逊零售终端的价格变动为参考，按2016年12月～2017年4月在这段周期内，基本可以分为5个波段：第一波是在2016年12月，当月的价格从最初的1098元/瓶，到月末已经涨了71元，至1169元/瓶；第二波是在2016年12月底到2017年1月底，价格再增加90元，价格进入和打破1200元/瓶区间，至1259元/瓶；第三波是在整个2月份，月末涨幅20元；第四个时期是在3月份，月末收尾价增加了9元；第五波是在是4月份，月末收尾价比前一个时期增加了11元，为1299元/瓶，距离1300元/瓶仅一步之遥。

　　整体而言，从2016年12月～2017年4月在这段周期内，“53度飞天茅台”的价格变动约为18.31%。而从价格增长曲线图分析来看，2016年12月至2017年1月，是“53度飞天茅台”的零售价格出现连续增长的高潮期，而自今年2月至今，出现了一波回落，但值得注意的是，1299元/瓶的价格从今年4月12日到月底足足持续大半个月不变。

　　当然，采自亚马逊零售终端的价格，只是一个缩影，各市场的线下零售价格与之相比，还有很大增幅，但也足够管窥“53度飞天茅台”的阶段性价格变动趋势。事实上，如果不是茅台官方对零售价格的控价，“53度飞天茅台”也许早就突破1300元一瓶的大关。

　　以茅台在河南的市场为例。由于河南当地并无突出的本地白酒品牌，同时有高达300亿市场容量，因此，河南成了名副其实的群雄逐鹿之地。根据自媒体酒说的说法，茅台在该省拥有50亿市场销售额，占公司总销量的1/10，因此，管控茅台在河南的零售价格，就成了茅台管理层的重点。

　　3月3日，茅台管理层在河南进行了一场经销商座谈会。茅台集团公司党委书记、总经理李保芳在会上明确表示，“2017年茅台将坚持‘尊重市场、稳定价格、科学平衡’不动摇，主动顺应市场新趋势，切实用好市场工作关键招”，同时，他还特别强调“无论形势多好，在市场管理上，茅台都将坚持既定政策不轻易调整，有效措施稳定延续。在茅台各省区的发展中，最为重要的是，如何保持市场健康发展，防止价格过快上涨”。

　　其后，在3月18日召开的茅台外宣大会的前夜，在茅台董事长袁仁国主持的招待宴会上，还发生了一场有关“茅台经销商过去几年是否赔惨？”的大讨论。

　　这场大讨论的主角是知名价值投资者、否极泰基金经理董宝珍。宴会上，董宝珍和一位茅台经销商就茅台酒价格持续上涨发生了争议。

　　经销商的观点是，之前几年，经销商承担了很大的亏损压力，茅台酒应该通过涨价来补偿经销商，茅台不应该管控价格，应把定价权交给市场做决定。对此，董宝珍持否定意见。董宝珍的观点如下：

　　首先，将茅台经销商获得的利益对比本土某家知名商业零售连锁上市公司毛利率，两者相比的结果是20%：14%。

　　其次，统计过去4年各行业在银行贷款的坏账增长率情况。其中，批发和零售业的不良贷款增长率为243%，在各个行业中增速为第一。也就是说，过去几年各行各业中最困难的行业是批发与零售业。

　　对全国所有商业上市公司的毛利率进行统计的结果是：全国所有的商业类上市公司平均毛利率是25%。如果用现在1300元（53度飞天茅台）的零售价，来考察茅台酒经销商的毛利率，茅台经销商的毛利率是60%～70%，比商业企业平均毛利率高出3倍之多。

　　据此，董宝珍认为，目前商业企业还不起银行贷款成为比较普遍现象，但是茅台经销商无论多么困难，没有任何一家经销商走到还不起银行贷款，走向破产的状况。因此可以得出：茅台经销商过去几年亏得很惨、赔得很多不是事实，茅台经销商只是从极不正常的暴利回归到了正常。

　　3天之后，3月21日，茅台总经理助理、茅台销售公司总经理马玉鹏，在茅台2017年春季全国经销商座谈会上明确表示，“公司将严控茅台价格，1300元是茅台零售价的‘底线’，缺货、断货还将会成为2017年的常态”。马玉鹏还称，公司2017年的重要工作就是保证市场健康发展，对随意抬高价格的经销商进行严肃处理，甚至“劝退”。马玉鹏实际是代表茅台官方宣布了两个决定：第一、控价上限为1300元/瓶（飞天茅台）；第二、明确对违反“纪律”者执行惩处，绝不手软。

　　以“53度飞天茅台”在亚马逊零售终端3月21日至当月结束的价格变动为参考，市场零售价格的涨势明显受到了抑制，从当月初的1279元/瓶，到了月底仅小幅升到1288元/瓶。

　　当然，所谓“上有政策，下有对策”，管控渠道绝非一个“政策”就令之所归，更需要行之有效的方案。

　　“茅台酒的价格问题，不仅是经济问题，更是政治问题，所以，绝不允许茅台酒价格无序过快上涨，在尊重市场规律的同时，也要采取果断措施管控市场价格。”4月5日，茅台酒股份公司副总经理、销售公司董事长王崇琳部署公司工作时表示，要做到“三个坚持”，继续保持“三个坚定”：坚持市场对资源配置的决定性作用；坚持做到厂家、经销商、消费者三方利益平衡；坚持信息公开与适时的市场调控，要遵循市场规律，加强正面引导，实现三方共赢。

　　4月14日，茅台召开市场工作会议，期间进一步细化部署：一方面主要是围绕统筹、平衡厂家、经销商、消费者三方利益，坚持给足经销商修养生息的空间，稳住老百姓和消费者能喝、敢喝的合理价格区间，确保茅台酒市场发展的稳定、健康、可持续，茅台不会提高出厂价；另一方面，绝不允许经销商追逐暴利，恶意哄抬价格，对不守规矩、让老百姓不满意、消费者不高兴的经销商，茅台将进行严厉的处理，予以坚决打击。

　　针对前一段时期的茅台酒价格过快上涨，为强化市场管控，茅台推出“谁管理、谁负责（省区），谁供货、谁负责”（经销商）的“两原则”；采取“强制措施与市场措施相结合、短期措施与长期措施相结合、紧急措施与常态化管理相结合”的“三结合”的方法。

　　之后，茅台采取了一系列“稳价”措施，主要集中如下六个方面：

　　一是成立市场检查小组，着力市场巡查；

　　二是明确责任，强化监督。贵州、江西、湖南、天津等省区经销商还签订了《关于稳定茅台酒销售价格的承诺书》；

　　三是明码标价，开展自查自纠。各省区组织经销商开展茅台酒价格自查自纠工作，对茅台酒经销商、专卖店销售的53度飞天茅台酒统一标价为1199元/瓶，对鸡年生肖茅台酒统一标价为1399元/瓶，并严格按标牌价销售。广东省区还要求茅台酒经销商对周边3公里范围内销售的高价茅台酒进行清理和清查；

　　四是规范经营，确保供货有序；

　　五是发挥自营店价格标杆作用。各省自营公司严格按照公司要求价格进行销售，多数省区为规避“黄牛党”哄抬价格，一方面对整箱茅台酒进行分拆后销售，防止二次倒卖，另一方面，自营公司实行限售和限购；

　　六是强化价格监控，及时处置异常价格。

　　与此同时，总部销售公司制定“强化监督手段、严肃追究责任”的工作机制和保障措施，如：

　　销售公司组织相关职能部门分阶段交叉巡查市场，以暗查、暗访方式重点检查市场价格及经销商囤货、惜售等情况；对未达到要求的经销商严肃处理，所在地省区经理就地免职；成立专项工作小组，协调经销商向主流商超及电商供货事宜，要求商超及电商销售价格不得超过1299元/瓶，并保证每日都有产品销售；销售公司组织人员回购不符合价格要求的电商渠道产品。

　　除外，总部销售公司还采取了“努力加大市场投放量、加大商超与电商供应的倾斜支持、充分发挥自营公司零售价格标杆作用、科学调剂品种生产、合理调剂渠道投放、严格管控厂内零售/自提业务”等多种举措。

　　显然，茅台对控价和渠道管制，并非口头说说而已，这次绝对动了真格。两件事情可证实：第一、至4月底，零售价格始终未突破1300元/瓶；第二、茅台在4月25日一天内发出两道处罚文件，涉及82家经销商。

　　两道处罚文件详情如下：

　　第一道，《关于追究北京德华永胜商贸有限公司等单位违约责任》显示，“近期各省区在自查自纠和公司人员下市场检查过程中，发现部分经销商存在私自向电子商务平台供货，跨区域销售，损坏消费者利益和茅台品牌形象，扰乱市场秩序的行为，对全国66家违约经销商追究责任”。

　　针对上述违约经销商单位，茅台对经销商的处罚包含多个维度，包括暂停合同业务办理、扣减10%履约保证金以及扣减2017年约定计划供货量的比重，而扣减2017年约定计划的比例由10%、20%、30%不等，最多的经销商被扣减30%的约定量。

　　第二道，《追究贵州市场部份经销商违约责任》中指出，“3月5日至17日，茅台渠道管理部逐家对贵州专卖店、特约经销商2017年茅台酒销售价格、产品流向、店面及公司基础管理进行实地调研后，发现共16家经销单位出现违约行为。”

　　对贵州省内经销单位的处罚意见包括：黄牌警告，暂停茅台酒业务办理；扣减10%履约保证金；取消评先评优资格；取消市场支持费用；星级评定下调一级；自通报之日起7个工作日内完成整改、补缴履约保证金，并向省区提交书面整改材料。其中，有4家经销商还多了一项扣减2017年度合同供应量30%的处罚。

　　1300元！是茅台控价以及其和经销商之间关系的聚焦点，而焦点的中心问题是：为什么茅台对价格突破1300元不能接受？

　　茅台提出的管制措施，强调如果茅台酒价格突破1300元，将劝退违规涨价的经销商，不接受1300元以上的价格。前期，茅台管理层也做过类似表态。由此可知，茅台酒控制在1300元以内，是茅台的战略决策，这也是他们认为可以实现公司、经销商和消费者共赢的一个价位。

　　然而，部分茅台经销商认为茅台不应该搞价格监管，那么作为和他们有密切利益关系的茅台，为什么不迎合渠道，而要坚决打击突破1300元/瓶限价的经销商？

　　渠道管理中如何管控终端价格，生产厂家和经销商的矛盾关系是一个很玩味的场景。一般而言，如果厂家的产品处在需大于供的市场形势下，经销商的话语权会相对弱势，厂家则相对强势；而当产品处在需小于供的市场形势下，经销商的话语权会相对强势，厂家则相对弱势。

　　但是，除了具有上述传统的商业逻辑之外，茅台还具有一定的特殊属性。从袁仁国、李保芳今年公开表述中可见：“要增强政治意识、大局意识、核心意识、看齐意识，从讲政治的高度来认识茅台价格的重要性和必要性，要从可持续发展的高度来认识价格的重要性和必要性，要以严肃问责的态度对待价格问题，茅台是我国具有自主知识产权的民族品牌，目前已成为世界上烈酒总市值第一、当今单品销量第一的品牌。从中央领导到全国人民都很关注茅台。我们要讲政治，一是国家不希望一个商品由于它出现了短缺，价格就可以暴涨，就可以获取暴利，就让个别的人从中渔利，二是老百姓不希望喝超出他们承受能力范围的茅台酒。作为国有企业如果这两条都管不好，就是不讲政治。”

　　可见，茅台管理层对其产品在市场上的价格表现，既有传统的商业监督与管控，也具有超出一般意义上的责任。

　　以今年回溯，在近10年期间，茅台共发生了7次控价。其中，涨价限定5次，降价限定2次。

　　涨价限定。除今年之外，主要时间是在2007～2012年期间。期间，最高限价发生在2012年，当年限价规定：“53度飞天茅台1519元，不得超过该零售价。”

　　降低限定。主要时间是在2013～2016年期间。这段期间主要是受反“三公消费”影响，行业集体进入市场调整。为了维系品牌声誉和价值，茅台在2016年初，曾经连发四道通知严令经销商不得擅自降价销售，否则将予以处罚的通知。

　　2013～2016年的价格大波动，以及价格限定周期，其实也正是茅台产能调整及消费者主体转换的大调整时期。从商业角度，这轮茅台酒价格大波动的原因主要是：一、白酒产业自身的问题，包括渠道库存过重，需要去库存，另外就是消费主体转化，民间消费代替非民间消费；二、传统商业模式受到互联网模式冲击，商业渠道大集中，商家数量减少，渠道销售规模扩大，渠道利润率下降。由此导致白酒过于离散的单店模式与互联网时代的商业潮流不适应。

　　然而，在这两大原因还只是表面症状，问题还是—原有的白酒渠道体系结构，对新的商业环境和商业模式不匹配。当然，这一问题也是中国白酒行业的普通问题。

　　数据显示，茅台酒曾经的价格下跌幅度超过美国金融危机，也超过了2015年中国资本市场的暴涨暴跌。一般情况下，只有周期性行业中的钢铁、水泥、建材价格会出现如此大幅波动和下跌。为此，必须寻找并发现茅台渠道体制中导致价格暴涨暴跌的深层次原因，并加以解决。如果不解决，大规模的非理性波动就不能消除。

　　今天，茅台渠道去库存和消费者主体转化的问题已经解决，表面症状已消除，但茅台渠道和新商业模式大变革冲击的问题没有根除。茅台价格又大幅上涨至临界点的1300元，再一次走向了危机的边缘，如果这个时候不抑制价格的上涨，那么就耽误流通渠道结构改革，就会长期干扰企业的发展。

　　事实上，如何对接新的商业模式和新的运营方式，茅台已在布局或行动。

　　茅台是“时间”的酿制者

　　拥抱互联网+、成立众筹公司，以及针对旗下物流公司的“混改”，茅台管理层想给这个传统产业注入新的生命。

　　无企业不电商，这是当前企业界的趋势，更明确地说，就是拥抱互联网+。

　　进行互联网+，茅台绕过一个弯。互联网+要求企业的资源成为平台，尤其要做到共享、分享。2014年3月，茅台曾经宣布，对于消费者在酒仙网、1919等酒类垂直电商上购买的贵州茅台酒及系列产品—“我公司不承担产品质量问题，不提供相应的服务”，公开封杀酒类电商，另外在2014年的“双十一”后，茅台还对1919低价倾销53度飞天茅台进行投诉。彼时，茅台和电商渠道的关系一度十分紧张。

　　但是，去年以来，茅台的思路进行了转变，目前至少有14个电商平台的茅台及其系列酒类产品，都由茅台通过旗下的电子商务股份有限公司（下文称“茅台电商”）直接供货。

　　不仅如此，茅台电商还和外部电商进行官方层面战略合作。比如和唯品会推出首个“茅台集团日”；比如与1919签署战略合作协议；比如和阿里巴巴签署《战略合作备忘录》，在电子商务、数据科技、营销推广、金融服务、供应链等领域广泛深度开展战略合作，在产品研发、品牌建设、商家赋能和供应链优化方面开展重点合作。

　　除此，茅台现在又多了一个自己的线上销售渠道—茅台云商。茅台云商是一个以云技术为依托，采用物联网技术的集O2O、B2C、B2B和C2B等模式于一体的开放性综合服务平台，同时也是茅台全产业大数据平台的重要组成部分。在去年酒博会上，茅台云商对其大数据监控中心进行演示：一块由9块显示屏组成的大屏幕，实时显示着茅台各产品在全球各地的销售情况，每完成一笔订单，消费者的姓名、电话、所在地等信息就会滚动出现在大屏幕上，这些信息便成为茅台进行消费者行为分析的基础。在屏幕下方不仅可以看到茅台云商APP的下载情况，还可以看到APP的使用活跃程度，也有着集团旗下不同产品的销量排行。

　　这样看来，对于茅台的经销商来说，茅台云商还具有下单、存货管理等功能，茅台电商公司和云商平台上的经销商可以通过云管理系统实现对消费者管理、商品管理、精细化营销管理系统等操作。

　　和互联网+一样，成立众筹合资公司是茅台尝试的另一种资源开放形式。

　　去年上半年，茅台曾下发给各地经销商的文件中称，将着手在全国各省组建省级合资公司，并对合资公司给予15项政策支持。据文件指出，各省级合资公司是由各省经销商联谊会发起，经销商自愿参与，并由经销商共同出资成立。公司股东由茅台经销商联谊会、茅台酒经销商、茅台自营公司（茅台营销公司人员不得入股）构成。在股权比例方面，茅台经销商联谊会为联营公司最大股东。

　　当时，白酒营销专家晋育峰的解读认为：茅台组建省级合资公司，一方面以资本为纽带深度绑定大商，共谋长期发展；其次，推进经销商的协同效率，提高渠道管控能力，有利于茅台更好地进行市场管控，让产品和价格政策得到统一管理。此外，茅台还可以通过省区公司缩短与市场沟通渠道，使其市场操作更为灵活，提高市场反馈效率。

　　但，另一位白酒营销专家蔡学飞持反向观点认为：首先，酒厂与经销商之前是存在矛盾的，通过经销商参股组建公司，并不能扩大经销商的话语权，决策权还是在厂家手中，最终维护的是厂家的核心利益，无法从根本上改变厂家主导的销售惯性；其次，以往经销模式中，政策的制定和执行是分离的，成立合资公司后，仍然很难改变现状。

　　晋育峰和蔡学飞的观点，对错与否不是重点，关键是茅台的改革动机和真实意愿。在该份文件中明确显示茅台组建合资公司的目的为：整合各经销商资源，充分发挥经销商优势，探索茅台省区与经销商建立一体化经营共同体，促进厂商和谐共赢发展。

　　先看一下茅台对组建省级合资公司的规划。

　　首先，由各省经销商联谊会发起，经销商自愿参与，并由经销商共同出资成立。公司股东由茅台经销商联谊会、茅台酒经销商、茅台自营公司（茅台营销公司人员不得入股）构成。

　　其次，在股权比例方面，茅台指出，原则上建议茅台自营公司不控股，但可根据各省实际情况适当调整。单个经销商股份不能超过茅台经销商联谊会所占股份比例；茅台经销商联谊会为联营公司最大股东。

　　最后，在董事会的设立方面，董事会由股东大会选举产生5名及以上奇数董事，按照相关法律进行。同时，合资公司设董事长一名，经股东大会民主选举产生；设总经理一名，由股东大会民主选举产生；设副总经理一名，由自营公司（省区）经理兼任；设财务部经理一名，由茅台酒销售有限公司外派。

　　再看一下茅台对合资公司给予15项政策支持的内容。基本内容是加大省级合资公司的自主权。各省经销商茅台酒计划由合资公司调剂，茅台公司不再单独对经销商茅台酒计划进行调剂。经销商合同计划不够时，可由合资公司向国酒茅台（贵州仁怀）营销有限公司申请临时计划调剂，由经销商向合资公司支付该笔调剂货款，合资公司使用承兑汇票向国酒茅台（贵州仁怀）营销有限公司进货再以每瓶加价5～10元的形式卖给需要调剂的经销商。同时，合资公司还可优先申请茅台公司开发的自营新产品的省总经销资格等。

　　由于具体的运营没有公开信息，因此，暂时还无法判断、检验茅台实施该政策后的效果，不过按照盛初咨询董事长王朝成的话说，“贵州做省级合资公司，本质上就是省级总代理模式，也有一种说法叫平台商模式，这也算是一种营销模式的创新。其目的就是为了更好地管控价格，以及更好地做精细化管理。”

　　在渠道中成立这种众筹式的利益共同体，市场有理解为这是茅台的“混改”，但茅台否认了这一说法，称“茅台仅参股了经销商组建的众筹公司，并不涉及茅台自身的股权，茅台在经销商众筹公司中的股权比例也很低，通常不会超过20%。成立此类公司的目的，是为了将厂商利益捆绑，更好地进行渠道建设。”

　　事实上，按照茅台在2014年设定的“混改”计划，即在架构方面，将对茅台酒、其他酒业、上下游产业等七大业务板块进行梳理，逐步培养形成6～7个子集团，茅台集团对新公司保持相对控股，实现系列酒供、产、销完全独立。在资本市场层面，推动新公司择机并购其他酒类企业或借壳上市，但茅台集团仍保持对习酒的控股地位。在引入中粮集团作为战略投资者的基础上，择机引入多种战略投资者，继续以酒类概念推动上市；在资源整合方面，通过划转、转让等方式将保健酒业公司、技术开发公司、葡萄酒公司的酒类业务全面转移至习酒公司。

　　具体时间表包括：2014年完成新公司拆分工作，2015年开始“引战”工作，集团公司其他非茅台酒类子公司相关酒类业务合并在2016年完成，最后通过上述改革到2017年左右，集团整体销售收入达到千亿目标。

　　根据2016年财报显示，在茅台主营收入中，主打“茅台”品牌的业务实现367亿，其他系列酒品牌业务实现21.3亿，其他（补充）业务实现2122万，这样看来，距离千亿目标，挑战很艰巨。很显然，尽管其他系列酒品牌业务之和在去年占主营收入比例达到5.47%，毛利率也得到进一步提高，但相对于集团千亿目标而言，力量还是很薄弱，因此，“茅台”品牌依然是整个集团业务中的重中之重。

　　“茅台”这个品牌如何承担千亿目标之重呢？既然涨价的策略既然已经被控，那么只剩下扩产、增量投放市场这一途径。

　　根据财报，2016年度，茅台基酒产量同比长增长18%，销量同比增长34.26%。其中生产茅台酒及系列产品基酒5.99万吨，同比增长18%，表明茅台为满足市场需求正在持续增加产能；其中茅台酒产量3.93万吨，同比增加22.17%，销量2.29万吨，同比增加15.76%，其他系列酒产量2.06万吨，同比增加10.78%，销量1.40万吨，同比增加81.69%。

　　茅台是否在今年再次增加基酒产销量呢？就生产性质而言，白酒不是工业化生产的啤酒，更何况是对酿造工艺、酿制时间具有苛刻要求的茅台。

　　一瓶茅台之所以值钱，至少有七大理由：

　　第一，神秘菌体。茅台酒的酿造，依赖于空气中的神秘菌体，该菌体仅存于茅台酒窖方圆数百米的上空，任何迁移式的仿制，都无法再现，而这种神秘菌体就是茅台镇的微生物群，这些微生物，在茅台酒开放式发酵过程中被充分网罗到曲醇和酒醅里，从而使得茅台酒香气成分多种多样。

　　第二，紫色土壤。上世纪60年代，中国科学院南京土壤研究所的专家曾专程赴茅台考察，结论是“茅台这种紫色钙质土壤全国少有，是茅台酒生产的重要基础”。

　　第三，重阳投料。与其他白酒几乎一年四季都投料不同，茅台酒采取的是与赤水河自然变化相吻合的季节性生产，以一年为一个生产周期，自古严格恪守传统的端午踩曲、重阳投料。

　　第四，5年周期。如果说茅台酒具有独特的地域和特殊的原料是自然天成之作，那么茅台酒独特的酿造工艺就是能工巧匠之妙。一瓶普通茅台酒从投料到出厂经过30道工序165个工艺环节的锤炼，至少要5年时间。

　　茅台酒以优质高粱为料，上等小麦制曲，每年重阳之际投料，采用与众不同的高温制曲、堆积、蒸酒，轻水分入池等工艺，再经过两次投料、九次蒸馏、八次发酵、七次取酒、长期陈酿而成，生产周期长达八九个月，再陈贮三年以上，勾兑调配，然后再贮存一年，使酒质更加和谐醇香，才准装瓶出厂，全部生产过程近五年之久。所以，一瓶刚出厂的普通茅台酒，在厂内至少已经存放了5年。

　　第五，百酒融汇。茅台酒陈酿结束后，按照色、香、味俱佳的目标，以酱香型为主，窖底香、醇甜香两种香型为辅，还要用将至少七、八十种，乃至上百种，不同浓度、不同轮次、不同酒龄的各种单型酒予以融汇，通过最后这项茅台酒生产的特殊工序，才能成为终极成品茅台。

　　第六，53度的奥秘。酿造好的茅台酒，酒精浓度是53%左右。据科学验证，这一浓度的酒精分子和水分子缔合最为紧密，是世界上所有蒸馏酒中最科学的酒精浓度。加之茅台酒还要经过长期贮存，所以缔合更加牢固。同时，茅台酒随着贮存时间的增长，游离的酒精分子越来越少，对身体的刺激也越小。

　　第七，“绿色”之酒。茅台酒生产的投入产出比为5：1，即5公斤原粮只生产1公斤基酒，是天然的发酵产品，不添加任何外来物质，完全靠用不同轮次、不同酒度、不同酒龄的酱香、醇甜、窖底香3种典型体酒，精心勾兑而成。茅台酒也由此获得了中国白酒行业中唯一的国家“绿色食品”认证。

　　如果用简单说，一瓶茅台的价值在于它是“时间”的酿制者，它销售的是“时间”。

　　茅台的生产不可能像啤酒厂商那样，只要市场需求，就可以无限度生产，所谓增加基酒产销量，也只能控制在一定范围之内。这个范围有多大，关键看成品酒库房的扩容以及为保障酿造顺利进行的原材料储备。

　　今年2月8日，茅台旗下的物流公司拟增资并引入社会资本。此举也可说是公司真正意义上的“混改”。根据计划，茅台全资子公司茅台酒厂（集团）物流有限责任公司拟对外募集资金不低于5.9亿人民币，拟征集新投资方3个（分别为上游投资方1个、下游投资方1个、专业投资方1个）。

　　此前，1月10日，茅台曾与深圳华昱集团签定战略合作协议，拟以茅台酒厂（集团）循环经济产业投资开发有限公司为平台，整合相关资源，共同建设打造中国循环经济典范。

　　茅台物流公司增资意向为：原股东（茅台酒厂）参与部分增资，增资完成后拟持股比例不低于41%。新投资方，其中，上游投资方拟增资金额不低于3.4亿元人民币，增资后，拟持股比例不高于34%；下游投资方拟增资金额不低于1.5亿元人民币，增资后拟持股比例不高于15%；专业投资方拟增资金额不低于1亿元人民币，增资后拟持股比例不高于10%。

　　增资完成后，茅台物流公司各股东所占股权比例将由增资前的茅台酒厂100%持股，变为“1+3”结构，而且茅台酒厂占主导地位。其中，新组建的公司董事会董事长和财务总监由茅台酒厂推荐的董事担任，而总经理原则由上游投资方推荐人选担任，或由各股东共同推荐人选担任。

　　根据茅台的公告，这轮“混改”后所得的资金主要用于成品酒库房建设、粮食库房建设、全国物流节点体系建设、物流信息平台建设。

　　关于成品酒库房建设。主要是坛厂茅台成品酒库房和贵阳茅台成品酒库房建设工作。为配套实现成品酒发展规划要求，其中坛厂成品酒库房预计建设库容量约为2万吨，贵阳成品酒库房预计建设库容量约为4万吨。

　　关于粮食库房建设。为保证茅台酒股份有限公司生产用粮的质量和数量安全，建设符合有机储存粮食的仓房，目前正在启动16万吨有机高粱仓储建设项目，未来有可能根据茅台集团及仁怀地方白酒产业配套发展继续修建有机高粱仓储项目。

　　关于全国物流节点体系建设。根据白酒销售行业动态，在各直辖市、省会城市和销售规模较大的地级市建设酒类区域配送中心，将业务拓展至除集团内部成品酒外的其它酒企。

　　关于物流信息平台建设。利用成品酒信息化管理系统加强茅台成品酒库房管理，运用现代技术对成品酒的进出、库存、分拣、配送及其信息进行有效的计划、执行和控制，为茅台酒股份有限公司或中国茅台酒厂（集团）有限责任公司的其他子公司进行库存管理和库存控制，今后将成为茅台物流战略核心功能。

　　很显然，对物流节点体系和信息平台的建设，一方面可以掌控、监控整个白酒终端市场的的物流动态，另一方面通过对成品酒做到科学准确的库存管控。这一切对于茅台而言的管理水平和能力将出现质的飞跃，更重要的是，对于在对茅台品牌产品及其他品牌产品的价格监控、管控，做到因时而动，且准确判断和决策。

　　今年前四个月，在各大证券机构对于茅台的分析报告中，均涉股价趋势研究，以及零售市场的价格趋势研究，但鲜有涉及茅台的股价和零售价格的内在逻辑联系。是的，表面上，茅台是“干预”了市场，部分经销商也在抱怨，但所谓的“让市场去决定”有硬币的两面，如果让市场暴利成为无序，“让市场去决定”就会成为一种“有害的决定”，不仅让消费者望而却步，也会让茅台酒在市场上成为暴利的代名词，引发自由落体，在这样的暴利的游戏中，包括经销商、消费者、厂家、投资者等多方利益者将无一幸免，当然，茅台的今日之股价、市值将会首当其冲接受“市场的决定”。

　　特别提示

　　●本文基于本刊及其研究人员认为可信的公开资料及市场研究，反映研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。

　　●本刊及其研究人员对本文信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、结论均反映本文截止时间之前公开对研究对象发布时的即时判断。

　　●本文所载的资料、工具、意见、信息等只提供给阅读与参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本刊不就本文内容对最终操作建议做任何担保。

　　●本文研究的时间截点为4月30日。

　　注：

　　①Brand Finance的品牌榜估值方法采用的是“特许费节省法”(Royalty Relief)。这种方法涉及估计预期归属于品牌的销售额，并计算使用该品牌的特许费率，即品牌所有者必须支付的使用该品牌的费用—假设品牌所用者不再拥有该品牌。排行榜中的品牌价值数字是品牌作为资产转让的潜在价值。一家公司可能拥有多个品牌，企业价值是其所有各品牌相关资产和收入流价值的总和。

　　②国家没有明文规定哪一种酒为国酒，但是，茅台酒被民间称为“国酒”，却是大多人的自觉认识，另外，茅台酒是目前的国宴用酒。

　　文/沈伟民

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