关于借壳的那些事

　　非上市公司收购上市公司，并将资产注入后者的重组，俗称“借壳”上市。据支点财经不完全统计发现，从注册、办公地址综合来看，湖北共有11家在政策层面涉及借壳交易的A股上市公司。

　　借壳能给借壳方、卖壳方、当地政府带来何种益处？湖北借壳方现状如何？且看本文慢慢道来。

　　祥龙电业“卖壳”未果

　　先从一个前不久发生的案例开头。

　　4月22日，武汉祥龙电业股份有限公司（以下简称“祥龙电业”，600769）公告拟购买软通动力100%股权。

　　该交易如达成，软通动力将通过祥龙电业借壳上市。

　　祥龙电业“卖壳”原因，与其转型多年却未获成功、主营业务屡屡亏损密切相关。

　　该公司1996年在上交所挂牌，其营收一度靠氯碱化工业务支撑。从2008年开始该业务逐渐低迷，导致公司2008-2012年扣非归母净利润持续亏损。

　　因氯碱市场产能过剩、竞争激烈，祥龙电业决定于2012年6月底暂停化工生产，一停就停到今天。

　　2013年，公司土地使用权交易价款达10.73亿元，使归母净利润达到至今为止的最高值5.16亿元。不过，其扣非归母净利润却依旧亏损。

　　卖地后的祥龙电业开始了漫长转型，第一个方向是发展水务业务，后来又宣布收购控股股东旗下的建筑安装公司，进入建筑行业。

　　但这些举措都未达到理想效果。2008-2017年公司扣非净利润连续十年为负，2018年回正后也仅为91.43万元。2018年，其营业收入、归母净利润同比下降36.1%、0.5%。

　　转型7年，依旧步履蹒跚，卖壳似乎顺理成章。

　　本次拟借壳祥龙电业的软通动力曾赴紐交所上市，但在2014年进行了私有化退市。该公司曾两次试图借壳A股公司实现回归，但均未能成功。

　　可惜的是，5月8日晚祥龙电业披露公告称，终止该次重组。原因是“标的公司各方股东与上市公司在有限时间内未能就交易安排达成一致”。

　　4家湖北企业借外地“壳”

　　“借壳方一般要的只是上市公司的壳，而不是其原有业务。壳没有太多实际业务的话，整合难度反而会小很多。”华中科技大学经济学院副院长欧阳红兵对支点财经记者说。

　　因此，通常得到上市公司控股权后，借壳公司会进行原有资产剥离，同时注入自有优质资产。

　　这与寄居蟹找壳栖身有类似之处，不过寄居蟹的壳价值并不高，而上市公司的壳则能大规模筹集资金。

　　目前湖北11家涉及借壳交易的上市公司中，长江传媒、新洋丰、长江证券、康欣新材颇为“争气”，是湖北公司借其他省份的壳；宏发股份、三安光电、京汉股份、百川能源、济川药业则是外地企业借“湖北壳”。

　　湖北广电、湖北能源最为特殊，都是借壳湖北本土上市公司，为“内部消化”。

　　海通证券曾对壳公司的特征进行了详尽分析：一是市值一般50亿元以下；二是大多为传统行业，净资产收益率较低；三是大多股权集中，易于协商转让。

　　包括祥龙电业在内，湖北壳公司被借壳之前大多符合以上特征。

　　“如果壳公司官司多、股权有问题、信用违约、财务混乱，改造成本就很高。真正最终形成买卖的壳都很‘干净，不好的壳很多就退市了。”武汉科技大学金融证券研究所所长董登新对支点财经记者说。

　　除祥龙电业外，位于湖北的上市公司长航凤凰因业绩低迷，也曾一度谋求卖壳，居然之家对武汉中商的借壳交易也正在进行之中。

　　欧阳红兵表示，借壳上市是对壳资源的调整和优化，“地方借壳越多，意味着资源优化调整做得更好。”

　　值得注意的是，以上借壳均是属于被我国《上市公司重大资产重组管理办法》第十三条定义的“有根本性变化的重组”，即借壳上市。如跳出该规定，湖北还有些“曲线借壳”的案例。

　　英大证券研究所所长李大霄向支点财经记者表示，之所以“曲线借壳”，是因认定为借壳就要由证监会并购重组委审核，其标准与IPO趋同，难度较大。

　　是否被认定的关键点之一，在于借壳方资产整体置入是否发生在“上市公司自控制权发生变更之日起60个月内”。如果在60个月内，就被认定是“借壳上市”。

　　“如今通用的规避方式，就是先成为上市公司实际控制人，然后在60个月之后完成100%注入。”李大霄说。

　　以湖北上市公司沙隆达（现更名为“安道麦”）为例，其实控人在2005年已变更为中国农化。12年后，中国农化旗下ADAMA大量资产注入沙隆达，在无条件过会的情况下达到了“蛇吞象”的效果。

　　当然，曲线借壳方式不止这一种。目前未被Wind认定为借壳，但被外界看作曲线借壳的湖北案例还有斯太尔。

　　“把根留住”

　　借壳上市，意味着企业要承担高昂的购壳资金，同时理想的壳也可遇而不可求，且存在失败风险。那么，为何这些公司不走IPO渠道？

　　通过IPO与借壳上市对比可以看出，考虑到时间成本和相关风险，一些希望较早上市的公司会选择后者。

　　“在同等标准情况下，借壳上市时间成本上比IPO节省很多，相当于走了一个捷径。”欧阳红兵说。

　　借壳后，借壳方可获得以下收益：第一，二级市场融资；第二，政府扶持上市公司的特殊政策，如税收优惠、上市公司纾困基金等；第三，巨大的广告效应；第四，经营管理的规范化；第五，借壳中对流通股的炒作也能构成收益。

　　将运营得不太好的上市公司资产予以出售或调整，对壳公司当地政府而言也是件好事。

　　值得注意的是，大部分上市公司被借壳后都不会在短期内更改注册地址，湖北被外地企业借壳的几家上市公司也是如此，这被人戏称为“把根留住”。

　　“注册地其实完全可以更改，一般都是受地方政府挽留，主要看企业与当地政府提供的优惠政策之间如何权衡。”李大霄说。

　　原因不难理解，每个省市都十分关注本地上市公司数量，一旦注册地更改就变身为纯粹的外地公司。此外，保留注册地还会对当地GDP、税收有所助益。

　　不过，未来借壳热度可能会逐渐冷却。

　　“如今科创板+注册制已在推进之中，注册制也将逐渐覆盖主板市场。这一背景下，‘壳的价值将越来越低。”董登新说。

　　借壳公司对此变化也并非充耳不闻，但他们深知注册制即使推出也是有节奏的，尤其软通动力这类中概股私有化耗资巨大，这些钱都是有成本的，他们看中借壳上市的主要也是个“快”字。

　　天下武功、唯快不破，那些顺利搭上快车的公司都想迅速做大，毕竟壳是借来的，可日子是自己的。

　　就如欧阳红兵所言，不论是借壳上市还是一般的并购重组，成功标准无非还是一点——“1+1”能否大于2。

　　蒋李 肖丽琼 杨佑安