原油不转强，PTA弱势难改

　　2月末以来，PTA期货主力2005合约一路持续大幅下行。截至3月20日，PTA期货主力2005合约报收3538元/吨，近一个月来，跌幅超过了20%。大跌的原因，除了自身供过于求，库存激增之外，更重要的是来自原油、PX端的成本坍塌（见图1）。

　　图1：PTA期现走势及其差（右）

　　数据来源：中粮期货、wind

　　1.疫情對下游纺织服装需求雪上加霜

　　受新冠肺炎疫情影响，今年春节后各行业复工时间及进度明显不如往年，尤其是劳动密集型的纺织服装产业。工人到岗以及物资准备是制约工厂负荷提升的主要因素。进入3月份之后，随着国内疫情防控工作持续向好，并逐渐受到控制，加之有序复工措施的逐步推进，工人到岗及物流运输也明显好转。此时，由于春节前后订单赶工的因素，纺织服装行业的开工负荷出现了快速地大幅上升。2月底，江浙织机开工率仅为31%，截至3月中旬，已经攀升到了69.2%。

　　但由于今年春节市场休市时间过长，尤其是实体门店的停业，导致服装企业及经销商错失了部分春装行情，春装库存挤压将影响后期企业资金周转。这进一步也将影响到3月开始的夏装生产所需的布料的采购需求。加之，海外疫情从2月末开始的大肆蔓延，也严重影响了相关的外贸订单。据悉，目前织厂下游订单的撤单情况较为普遍，故而后续织厂开工率难以维持高位，预计织机负荷不久就将明显回落。

　　终端需求的总体低迷对聚酯库存的去化起到了负面的影响。

　　截至3月19日，下游聚酯长丝DTY、POY、FDY的库存可用天数分别达到了37.5天、28.5天、27.5天，较2月初时候分别环比增加了27.12%、54.05%、30.95%（见图2）。虽然目前聚酯开工率仍处于上升阶段，但库存的积累或将对聚酯的开工提升造成负面的影响，进而影响到其对PTA的需求。

　　图2：PTA下游格蕾聚酯库存可用天数（天）

　　数据来源：中粮期货、wind

　　2.PTA供应压力难以缓解

　　随着国内大炼化集中投产，从2019年四季度开始，PTA就已经全面进入供应过剩的累库周期，产业链加工费也长期维持低位。加之，国内外新冠肺炎疫情的爆发对下游终端需求的影响，PTA产业供过于求的矛盾日趋严重。

　　进入2020年以来，PTA社会流通库存继续大幅增长，由春节前的不足150万吨，上升至3月中旬时的300万吨以上，为近5年来的历史高位；郑州商品交易所PTA期货注册仓单库存则由2月初的不足3万张，激增至3月中旬的13万张以上。由于库存的持续升高与产业加工费的低迷，近期PTA工厂主动调降PTA装置开工率的现象较为明显。福海创450万吨/年的PTA装置于3月12日左右检修10—15天；恒力石化3号线220万吨/年PTA装置于3月12日开始起检修2周；新凤鸣220万吨/年装置于17日开始进入半个月的检修。整体来看，PTA产业开工率由3月初时候的85%以上，下降至69.94%。

　　另外，3月20日华彬140万吨/年PTA装置重启，汉邦石化110万吨/年尚未官宣重启时间，3月末恒力220万吨/年、新凤鸣220万吨/年将陆续重启。在下游需求中长期难以改观及产能扩张周期的大背景下，PTA去库存压力仍然巨大，供应端压力难以缓解。

　　3. 上游原油、PX成本坍塌

　　3月8日，OPEC+与俄罗斯谈判破裂，无法达成进一步减产150万桶/日的协议，沙特随即发动石油价格战，大幅调低其不同级别的主要原油定价，削减幅度至少是20年来最大。大幅降价之后就是大幅增产，沙特下个月的产量将远超1000万桶/日，甚至可能达到1200万桶/日的纪录高位。与此同时，沙特大幅降低售往欧洲、远东和美国等国外市场的原油价格，折扣幅度创逾20年来最大，以吸引国外炼油厂购买沙特原油。截至3月23日，美原油期货指数最低跌至23.66美元/桶，布伦特原油期货指数最低跌至29.4美元/桶，均较上月末下跌近50%。

　　渣打银行在3月17日的一份报告中表示，预计2020年的平均需求量将下降339万桶/日，这将是一个新的纪录，超过1980年的271万桶/日的下降幅度。高盛3月18日预测全球需求到2020年将下降110万桶/日，将其第二季度布伦特原油价格预测下调至20美元。

　　受原油价格大幅走低影响，PX也出现断崖式下挫，截至3月20日，亚洲PX市场收盘价533美元/吨CFR中国台湾和513美元/吨FOB韩国，较3月初下滑166美元/吨，降幅分别达到23.75%和24.45%。PX市场重心下移带动了PTA的价格下跌，且近一个多月以来，PTA/PX的比价总体呈现震荡上行之势。

　　按照3月20日当天的PX价格、美元汇率，并以500元/吨的加工费来计算，PTA成本应该在3247元/吨左右。3月20日当天CCF现货PTA指数报价3415元/吨，期货PTA主力2005合约收盘价3538元/吨。现货PTA产业利润率5.17%，且期货还升水现货123元/吨。故以静态的成本利润、基差而言，目前的PTA期货价格并未低估。而近两个月以来，经计算所得PTA的产业加工费均值处于300-400元/吨左右，PTA价格略有低估，但对于生产装置较为先进且规模效应较好的PTA工厂而言，应该尚能基本维持动态的盈亏平衡。

　　4.供过于求，成本坍塌，PTA价格难改弱势

　　在国内外疫情导致下游需求大幅萎缩之时，叠加PTA自身产业扩张周期的大背景下，PTA及聚酯库存大幅激增，又遭遇到沙特原油贸易战导致的原油、PX端成本坍塌，最终造成了PTA期现货价格一路持续走低的结果。且以原油、PX价格成本计算，当下的PTA价格并无明显的超跌。

　　展望后市，从中期来看，下游聚酯、纺织服装的需求或难以有实质的改观；加之，PTA自身产能仍处于扩张周期中；若要指望PTA价格出现明显的上涨，只能寄希望于原油价格的企稳反弹。

　　因此，在原油价格未能筑底企稳、明显上涨之前，PTA期货价格或难改弱势，应仍以寻求波段压力位，择机抛开为宜。但考虑到PTA期货价格已经持续大幅下跌，在期货价格未经历明显调整之前，后续的做空操作应尽可能地轻仓，谨慎短线为主。

　　高寅波