碧桂园的救赎

　　文 本刊记者 赵彭 周润

　　8月6日，有消息称，中国最大的民营房企，被称作“宇宙厂”的碧桂园控股集团因无力持续性偿债面临爆雷的危机。

　　8月7日，碧桂园两笔美元债约2250万美元（折合人民币1.62亿元）的票息到期未付。

　　8月10日，碧桂园正式发布《盈利警告内幕消息公告》，公告透露，受销售及再融资环境持续恶化的影响，公司账面可动用资金持续减少，为应对阶段性流动性压力，计划采取各项有力的债务管理措施。

　　碧桂园作为民营房地产企业的领军企业，因为一笔1.62亿元的票息风声鹤唳，让人们不得不为房地产原本脆弱的行业生态又捏了一把汗。

　　债务危机

　　据采访，碧桂园的境外债券利息兑付的高峰是即将到来的9、10月份，年内到期的境内债务达101.9亿元。据wind数据，9月2日，一笔私募债“16碧园05”将到期，债券余额为39亿元。另有一笔债券余额为4亿泰铢的海外债“碧桂园4%N20231019”将于10月19日到期。此外11月2日，公司债“19碧地03”到期，债券余额为9.9亿元。

　　8月11日傍晚，面对公司成立以后的最大困难，碧桂园官方发布致歉信称：“坚持不躺平，通过加快销售、盘活资产、削减支出、控股股东支持等措施千方百计全力自救，尽最大努力保交付、保信用。”致歉信落款为碧桂园董事局主席杨惠妍和碧桂园总裁莫斌。

　　致歉信中提到，“碧桂园公司管理层进行了深刻的反思，虽然对本轮市场调整周期有所预判，但对市场下行的深度、烈度和持续度估计不足，未能及早做出更有力度的应对措施，未能洞见房地产市场供求关系已发生重大变化，对三四线及更低线城市投资比例过大、负债率压降速度不够等潜在风险的认识不够深刻、化解行动不够及时有力。”

　　不难看出，碧桂园已经身陷危机。需要说明的是，这里深陷危机的是碧桂园地产，也就是碧桂园控股集团。由杨国强家族实控的另一家港股上市公司碧桂园服务集团和纽交所上市公司博实乐教育在本次事件后均受到一定的波及。

　　值得注意的是，碧桂园服务在2023年7月30日曾经向国强公益基金会（香港）捐赠20%股份。接受股份捐赠的香港国强公益基金会承诺，将在十年内持有捐赠股份并委托杨惠妍方面行使股份投票权。

　　公告显示，国强公益基金会(香港)有限公司于香港设立，根据香港法例属公益慈善机构，其创始成员为杨惠妍的妹妹、杨国强的三女儿杨子莹。企查查App显示，国强公益基金会(香港)有限公司成立于2023年6月13日，公司类型：无股本担保公司，注册资本：100港元。此举被业内敏感人士捕捉后，预判为碧桂园在即将到来的巨额偿债压力前未雨绸缪。但据了解，此次捐赠并非临时起意，2022年初杨惠妍就开始谋划捐赠事宜，由于流程复杂，一年多后才落地。

　　据记者向知情人士采访获悉，目前碧桂园员工情绪稳定，工资方面发放正常，项目仍在推进。

　　8月11日，碧桂园控股快速拿出了解决方案，在保交楼的同时，向市场传递积极信号。已经在筹备债务重整，近期有望启动相关程序，已聘请中金为财务顾问主导重整事宜，并与债权人保持沟通，保障公司的长远发展，并为债权人保存价值、维护利益。

　　8月12日，“21碧地02”“22碧地02”“22碧地03”等多只碧桂园境内债同时发布债券停牌公告。

　　在采访中，记者还留意到一个反常现象，就是以往碧桂园控股有着较为严格舆情的管控。而在本次事件中，舆情虽然有发酵，但并未像外界所担心的那样过于悲观，相反理性的分析正在成为子弹飞过后的主导。

　　此外，由于进入青岛市场较晚，碧桂园在青岛市场的项目并不多。对于碧桂园青岛而言，目前，最重要的工作，还是做好保交付，保证人民群众的利益不受损害。

　　积极自救

　　碧桂园进入青岛的时候，曾经用一部宣传片给记者留下了深刻的印象。这部宣传片的主题不是碧桂园的产品而是在顺德的民办国华纪念中学。

　　据曾经的采访记录，国华纪念中学为碧桂园创始人杨国强所办。是全国第一所纯慈善、全免费、全寄宿民办高级中学。面向全国招收家庭生活困难，学习成绩优异，素质超群的初中毕业生。使他们成为未来的国家建设的精英，肩负起振兴民族的重任，志在民族腾飞。

　　资料显示，从报考国华纪念中学开始，直至大学本科或研究生毕业，学生的学习、生活、交通等一切费用全部由学校承担，每人的培养费用超过30万元。学校每年计划招收200名优秀贫困学子，学校每年各项日常开支接近6000万元。目前，该校的教学质量长年排名佛山市第一。

　　另据两份公开资料，2013年，杨国强发起设立了国强公益基金会，到目前为止，累计向社会捐赠超过105亿元。碧桂园还主动参与全国16省57县的精准扶贫工作，已助力49万人脱贫。

　　与恒大涉足恒大冰泉、恒大粮油、恒大奶粉、恒大足球队、恒大音乐、恒大电影、借壳新传媒、进军光伏产业、宣布造车，此起彼伏的多元化发展不同，碧桂园较为注重社会责任的体现。爆雷后，碧桂园在内外部的利益保障上做了不少保全，其诚恳的态度，也引起了较多的业内关注。

　　易居研究院研究总监严跃进在采访中表示：“碧桂园发布的《盈利警告内幕消息公告》既是企业自身的一次全面梳理，也对于我们下半年行业健康发展有非常多的启发意义。”

　　碧桂园在公告中，提及了现金流安全、降低成本、做好金融支持、保交楼化解债务四项自救措施。

　　严跃进分析指出：

　　现金流安全是核心工作。在解决现金流问题上，碧桂园提及了销售、应收债权、融资、沉淀资产等领域的相关工作，涉及到各类回笼资金和盘活资产的考虑，应该说具有非常好的导向。划分结构看，主要包括经营性现金流和融资性现金流等工作，且都涉及到增量和存量的概念。

　　降低成本。此次提及对经营支出、费用和组织架构等方面的相关工作。尤其是提及了以销定产的思路，这一点是值得行业的关注的。在当前特殊房地产市场，管控经营成本确实是非常重要的一项工作。

　　做好金融支持工作。此次提及通过借款、增持股票、购买债券、以股代息等工作，体现了进一步做好对碧桂园相关金融工作的支持。尤其是其中提及了66亿港元无息无抵押借款的操作，客观上有助于进一步改善现金流状况。

　　进一步强调保交楼和化解债务工作。此次提及全年70万套房屋的保交楼任务，同时提及竭尽全力安排境内外融资本息的偿付。

　　以上措施表明，“解决购房者的交付问题和债权人债权兑付问题，依然是后续房企要积极把握的两项工作，也是防风险的重要体现。”严跃进认为：“碧桂园不会是第二个恒大。客观上说其确实面临很多问题，且很多问题逻辑和恒大类似。但碧桂园实际上在风险方面是可控的。”

　　广东省城规院住房政策研究中心首席研究员李宇嘉也表示，“碧桂园没有搞非理性的多元化经营，也没有恒大那么多复杂的资本运作。而且，碧桂园在物业管理、建造技术等方面一直在探索向高质量发展转型，向新模式转型。另外，近期房地产市场的诸多利好信号，也给了碧桂园不同于彼时恒大的缓冲周期。”

　　实际上，作为民营房企的优等生，碧桂园也一直有着较为敏感的危机意识。资料显示，2020年到2022年期间，碧桂园的权益合同销售金额从5707亿降到3575亿元，资产规模从20158亿降到17445亿元，负债规模也进一步下降，提前一年完成了三道红线的要求。

　　值得注意的是，在达标的背后，权益合同销售金额的下降，体现了经营的困难。资产规模的下降和负债规模的下降则体现了碧桂园在变现资产来获得现金偿债。据一位已经离职的碧桂园员工证实：“碧桂园这几年一直在通过出售持有的资产来偿债。到眼下，有价值的资产应该已经卖得差不多了。剩下的可能比较难变现。也特别容易成为损耗，因为过去那种模式，讲究的就是快速周转。”

　　其中可以看出，销售下降给偿债带来了更多的压力。这在8月10日《盈利警告内幕消息公告》中也可以获得证实。通俗地讲，就是三道红线以来，碧桂园面临了融资困难。资产变现偿债的方式并不可持续。而受供需关系转换影响，销售持续恶化，导致碧桂园面临危机。

　　另据分析，根据豁免条款，8月7日碧桂园两笔美元债，仍有30天宽限期。如若届时未能支付，才构成实质性违约。

　　对于碧桂园来说，在这个时间点，主动爆雷，有可能会牺牲股价，甚至引来一些“博弈”之说。但是前置危机、主动排雷，寻求技术性解决，也是履行企业责任的体现。

　　与恒大资不抵债不同的是，截至2022年底碧桂园的净资产为3096亿元。况且，眼下碧桂园还拿出了一整套的解决方案。

　　同时，7月以来，房地产新政策也正在陆续落地。这将有助于提振全行业的信心，带动销售端回暖。也为碧桂园解决债务问题提供了较好基础环境。

　　化解风险

　　在《盈利警告内幕消息公告》中，碧桂园提到：“公司管理层进行了深刻的反思，虽然对本轮市场调整周期有预判，但对市场下行的深度、烈度和持续度估计不足，未能及早做出更有力度的应对措施，未能洞见房地产市场供求关系已发生重大变化，对三四线及更低线城市投资比例过大、负债率压降速度不够等潜在风险的认识不够深刻、化解行动不够及时有力。 ”

　　这其中，未能洞见“房地产市场供求关系已发生重大变化”对于碧桂园来说，可能是集团战略上的一次预估不足。也是造成本次危机的原因之一。

　　随着销售的下降，市场逐渐困顿。尽管此间，从中央到地方围绕“保交楼、保民生、保稳定”做出了一系列的政策安排部署，但在政策效力发挥之前，全行业的资产负债表的深度收缩，使得所有房企都代价惨重。

　　7月底、8月初，ST泰禾和ST阳光城先后退市。而碧桂园对外宣布美元债票息延期后，富力地产8月10日发布公告称，公司有两笔金额达到1000万元的商票为逾期状态，逾期金额合计3072.74万元，逾期原因为“面临一定的流动性压力”。远洋集团也紧随其后在8月14日以官宣的方式宣布一笔于2024年到期的美元债未能在8月13日宽限期结束前支付利息导致发生违约。中指院数据显示，2023上半年已经有2家房企退市，8家房企锁定退市，预计2023下半年数字还将扩大。

　　这些房企的共同点在于：此前在房地产高速发展时代，通过“高杠杆、高负债、高周转”方式积累了较高的债务总量，目前债务已经爆雷或者融资严重不畅。

　　房地产作为支柱产业，产业链较长，经营涉及面也较广，始终牵动着国计民生。房企爆雷，会直接导致购房者的权益受到严重损害。他们不仅面临无法如约收房的压力，甚至有可能面临房产被收回的巨大风险。另一方面，供应商、合作伙伴等也将受到影响。他们可能无法按时收回款项，导致资金链断裂，甚至可能面临破产的风险。

　　诸葛数据研究中心监测数据显示，2023年7月重点监测的30城新房销售面积为943.36万平方米，环比下跌27.59%。可见，全行业的阵痛仍在继续。

　　不难看出，碧桂园的困境，其实是整个房地产行业面临的困境的一个代表。对于市场来说，不仅要考虑如何纾困，更多的也要预防风险性共振。对于碧桂园来，不仅要力争实现自我救赎，更要为行业树立一个标杆。

　　8月15日，国新办就7月份国民经济运行情况举行发布会。国家统计局新闻发言人付凌晖就碧桂园事件表示，“目前房地产市场总体处于调整阶段，部分房企经营遇到一定困难，特别是一些龙头房企债务风险有所暴露，影响市场预期。但要看到这些问题是阶段性的，随着市场调整机制逐步发挥作用，房地产市场政策调整优化，房企风险有望逐步得到化解。”

　　严跃进在采访中表示，“一旦碧桂园倒下，将影响更多民营房企，因为类似问题不仅限于碧桂园一家企业。当前市场再也不能承受住一家万亿级头部房企出事了。”对此，李宇嘉也认为：“碧桂园发生风险，对市场预期和房地产上下游产业链都影响巨大。”

　　世联行集团大客户中心总监赵朋指出：“碧桂园所面临的困局，也是整个行业所面临的困境，救助碧桂园可以有效稳定楼市的信心，减轻市场恐慌情绪。维护房地产市场的稳定。但另一方，救助碧桂园也有可能面临一些市场性的道德风险。因此，对于是否救助要谨慎评估。同时，在救助的方式和政策上，应有统一的考量和公平公正的体现。”