地方债务或超预期 高负债地区城投债深调

　　创新接踵而至。证监会网站近日披露的基金募集申请公告显示，融通旗下第二只目标触发式基金——融通通祥已获批，融通通瑞、融通通源、融通通盛等3只目标触发式基金正在受理中。加上正在发行的融通通泽，融通已申报5只目标触发式基金。

　　不过，记者注意到，对于融通通泽的自动清盘机制，有业内人士担心倘若产品在进行清盘时面临市场下跌以及股票卖出的冲击成本，会导致产品最终净值减少。对此，融通通泽拟任基金经理周珺向本报表示，这类问题有望通过投资策略解决，比如当净值达到1.08元时，可考虑先行变现股票资产，到1.09元时再配置固收类产品实现净值达到提前触发条件。

　　持续数月的流动性紧张对近段时间债市形成抑制，近期审计署对地方债的审计进一步引发市场对债市的担忧。本周，走进《投资者报》“基金经理面对面”专栏的嘉宾均投资债市多年，分别是富国目标收益两年期基金经理饶刚、鹏华固定收益投资总监初冬、华泰柏瑞丰盛纯债基金经理陈东、长城增强收益债基经理钟光正、华润元大保本基金经理李湘杰。

　　高负债地区城投债可能深调

　　《投资者报》：审计署审查地方债，对于债市尤其是对于城投债等信用债有何影响？

　　钟光正：审计署本次审查地方债，将审查范围扩大延伸到乡镇一级，从数字结果来看地方债务可能会超预期，债市也预期到这一点，因此近期城投债成交不活跃，收益在逐步上行。未来的审计结果要是公开披露的话，高负债地区的城投债可能调整幅度更深。但我们也注意到，一些负债较低的地方融资平台发行的城投债投资者较为认可，且类似地区的一些城投债评级在今年被评级公司上调。因此，我们觉得城投债未来的走势也会分化，主要影响因素就是当地的财政实力及负债率。

　　《投资者报》：最近债市下跌，市场普遍认为是资金面原因，下半年市场流动性会有何变化？如果债市存在机会，主要源于哪几个方面？

　　钟光正：下半年的流动性从当前央行的公开市场操作意图来看，不会持续偏紧。但今后很长一段时间，金融系统都存在降杠杆需求，会加剧流动性的紧张。经济增速放缓在未来很多年将是常态，企业投资回报将因此而下降，从债市投资角度来看，高收益的品种可能会显得稀缺，这是未来数年的投资大格局所在。

　　虽然当前的流动性和信用风险对债市造成负面抑制，但我们认为从中长期来看这不会是常态，并且，我们认为债市收益下行的过程通常是风险加剧的过程，而收益上行的过程恰恰是风险释放、机会积累的过程。当前债市各品种收益都有所上行，且处于历史相对高位，相对来说，我们相信机会大于风险。

　　《投资者报》：利率市场化对于债市的影响几何？

　　钟光正：按境外经验来看，利率市场化起始阶段，债市一般先会经受收益上行过程。至利率市场化成熟阶段，收益会逐渐下行。从期限品种上来说，利率市场化对收益率曲线的短端品种影响比较大，中长端因受经济周期等各种因素影响，相对来说没有短端明显。

　　我们认为，从目前的试点来看，利率市场化最多只进行了一小半，还远没结束。但从收益率曲线形态来看，收益率曲线已开始平坦化，套利机会较少。往后看，未来债市主要风险在于资金成本的抬升导致收益率曲线继续小幅抬升，并且局部长短端可能会倒挂。

　　整体存在较好配置价值

　　《投资者报》：对于下一阶段债市表现，大家有何判断？

　　初冬：在经济延续低迷走势背景下，我们对债市依然谨慎乐观，预计未来债券收益率有望出现回落。随着新增外汇占款规模的减少及政府对广义流动性的收缩，货币市场收益率的上行将逐步推升社会融资成本，进一步加重企业的经营负担，导致企业投资意愿下降、资产变现意愿增加、金融体系借贷意愿降低，进而抑制经济增长。在这一宏观背景下，虽然货币市场利率维持高位可能对债市形成短期冲击，但从中长期来看，债市整体上仍存在较好配置价值。

　　陈东：经历了前期的资金面风波，预计央行将维持资金面“紧平衡”状态。另外，4月份开始券商和信托银行间开户暂停，目前可能将逐步放宽，重新开放开户后，将有更多资金进入银行间市场，或将提振债券价格。从资金链本身来看是中性的，也有一些可期的利好政策，对债市投资也是中性偏利好的；其次，从估值角度看，目前信用债与利率债收益率都很高，处于近两年来的高位，投资价值良好。

　　李湘杰：当前大盘处于较低点位，下跌风险较小，而日益分化的股票行情，为基金经理找到更好的股票切入、赚取更高报酬提供了有利时机。在此背景下，我们认为，保本基金面临着巨大投资机遇。在债券方面，我们未来将采取中性策略，通过债券的配额去达到债券利息收入的最大化；在股票方面，将采用“绝对报酬”策略，坚持选股不选市。

　　浮动费率成创新潮流

　　《投资者报》：采用浮动收费机制的基金数量正在逐渐增多，为什么？

　　饶刚：浮动费率基金的出现与投资者的利益诉求密不可分。伴随股市的持续低迷，改革基金“旱涝保收”收费模式的呼声日渐高涨。实行浮动费率，一方面可以把基金公司和投资者的利益更紧密地捆绑在一起；另一方面也有利于行业竞争，有利于推动基金业良性发展。此外，今年以来基金销售渠道的多元化趋向在一定程度上为浮动费率基金的发展提供了现实基础。国内基金收取较高固定管理费一部分原因在于近年来渠道销售费用的攀升。随着互联网金融和第三方销售平台的蓬勃发展，银行渠道优势可能逐步削弱，这也为基金实行浮动费率、更专注于投资业绩提供了一定的动力。■

　　主持人 邓妍