是谁偷走了大牛市(下)

　　卧龙，接触股市20余年。1995年开始给《股市动态分析》投稿，1996年入职深圳新兰德，1998年转职大鹏证券，2000年初因生性喜爱自由转做个人投资者至今。

　　美国股市1966年至1981年毫无进展，股神巴菲特认为主要原因是利率持续上升；韩国股市1989年至2005年亦是只见震荡，不见上升，但卻未见高通胀、高利率。然而，仔细观察发现，1966年至1981年美国人均GDP从4146美金升至13993美金，1989年至2005年韩国人均GDP自5736美金升至18639美金，都处于所谓“中等收入水平范围”——当然，不同时期的美金含金量不可同日而语，但却实现了历史的重复，这是一个国家蜕变成富裕国家的必经之路。经济转型，此乃股市长期横向震荡的其中原因之一。

　　里根（Ronald Wilson Reagan）是美国第40任总统，1980年击败卡特当选。里根推行的经济政策为供应经济学（与当前中国的供给侧改革有相似之地）。里根首道命令是停止联邦政府对油价的控制，恢复国内在石油生产及勘探上的市场动力。为解决高通胀，里根支持美联储主席保罗·沃尔克大幅加息达成减缩货币供应量目标的计划。佛利民描述当时里根了解到“若要成功遏制通胀，金融管制及短暂的经济衰退是不可避免的”。里根利用紧缩货币供应配合全面减税来刺激商业投资。美国经济在1981年至1982年的急剧衰退后，开始新一轮经济扩张，而股市亦同一时间冲破长期盘整区间，进入新一轮大牛市。

　　韩国1967年至1986年近20年时间发展重化工工业。期间先后重点扶植化工、电子、钢铁、机械、造船、汽车等资本密集型产业。1987年之后，韩国经济进入转型期，工业在国民经济中的比重下跌，而第三产业的比重则逐渐升高。2000年，韩国第一、二、三产业在国民经济中的比例为4.9%、37.7%、57.3%。1998年出现亚洲金融危机，当时韩国家庭负债占GDP比率为60%左右，与当前中国情况相似。股市出现暴跌，后大幅反弹又遇上科网股泡沫爆破，再度暴跌，辗转几次到2005年才真正出现突破。韩国基本上摆脱中等收入陷阱，进入发达国家行列。目前人均GDP达到3万美金水平。

　　美国及韩国股市走势反映了整个国家经济发展趋势，还有一点亦非常重要，之所以出现一段长时间的股市震荡期，与此前一段长期的、大幅上升的牛市有关。韩国股市自1985年至1989年，时长4年的汉城奥运大牛市升幅接近7倍！1942年至1966年，美国股市经历了长达22年、升幅10倍的大牛市！两个大牛市都严重透支了未来。所有因素加起来，出现长期横盘震荡的走势，绝不是偶然。

　　同样地，我们以沪深300指数来看看中国股市为何出现12年前出现的最高点至今无法突破。首先，笔者认为，沪深300指数未能完全代表中国上市公司的整体情况，因为诸如阿里巴巴、腾讯、中国移动，甚至如联想、华润集团等公司都在境外上市。不过，笔者未能将这些公司市值走势与沪深300指数融合在一起分析，暂时以沪深300指数来分析。

　　沪深300指数2007年10月最高5891点，2015年6月最高5380点，2018年1月最高4403点，今年4月最高4126点。高点真是一次比一次低。2007年中国人均GDP为2695美金（世界银行数据），2010年是4560美金（2010年11月初有一个次高点），2015年升至8069美金。今年估计汇率下跌情况下仍然是1万美金附近水平。假设沪深300指数在中国人均GDP达到15000美金左右时出现向上重大突破，则至少需要再等待7年（前提是中国人均GDP维持平均增长6%）。

　　2015年6月，小型股指数、B股指数虽然出现远远抛离2007年底和2008年初高点的行情高位，但之后暴跌，依然无法摆脱长期震荡的局面。

　　几年前笔者在文章中已经指出，以中国的经济体量，实现转型起码20年时间，以2007年开始计算，粗略估计都要2027年前后。而上述计算则是在2026年前后可能重演美国韩国股市的走势，两者相吻合。另外，不要忘记，在8月10日拙作《新股发行是牛市最大敌人》一文中的分析，中国股市供应量太大，对指数的牛市构成重大威胁。

　　全国政协委员、前中国证监会主席肖钢在近日一个论坛上发言，肖钢对中国的“牛市情结”进行剖析，指出长期以来A股“牛短熊长”的多方面原因。包括上市公司质量总体不佳、A股投资功能比较薄弱、市场缺乏做空力量、政策目标频繁转变、中小市值股票估值长期偏高等，亦有监管者部门行政干预过多、政策“宽多严空”等问题。

　　笔者认为，中国股市牛短熊长是因为：

　　（1）股票供应大于需求，每逢股市长期下跌之后出现行情，投资者个个抓住千载难逢的机会，害怕以后牛市不会再出现，一直炒到市梦率；

　　（2）大部分上市公司没有投资价值，但又不会退市，每轮牛市结束这些股票炒完，自然进入长期下跌境地；

　　（3）政策制定者经常左摇右摆，2014年说金融创新，2015年就强力驱赶杠杆资金离场。

　　以往审核制、核准制下中国股市新股发行尚且如过江之鲫，注册制新股发行会减少？不可能！因此，除非大量不合格老股退市，比如每年有几十只或更多。否则，大牛市更难到来。

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