中公教育千亿估值靠什么

　　A股市场中，在门槛较低的职业教育赛道上跑出来一个市值上千亿的企业，刷新了众多投资者对职业教育行业的认知，不得不使诸位投资人重新去分析和认识这个行业。

　　中公教育（002607.SZ）作为国内职业教育龙头企业，2019年9月24日市值突破1000亿关口，成为A股首家市值过千亿的职业教育上市公司，同时对应2018年静态市盈率达到了90倍，如此高的估值对中公教育的盈利持续增长提出了很高的要求。

　　对比美股同行业上市公司，市值在千亿以上的也只有好未来和新东方，好未来1500亿元、新东方1260亿元。

　　面对竞争者的不断进入和细分领域触手可及的天花板以及中公教育在其他细分领域抢跑赛道的不确定性，投资者难免会对目前的高估值产生疑虑。

　　历史业绩亮眼

　　中公教育主要经营非学历职业教育培训，包括公务员考试培训、事业单位考试培训和教师招录考试培训。中公教育2018年报显示，公务员考试面授培训收入占比49.41%、教师招录及教师资格面授培训收入占比17.24%、事业单位招录面授培训收入占比12.58%。

　　2015-2018年中公教育實现扣非归母净利润分别为1.58亿、3.09亿、4.95亿、11.13亿元，复合增长率高达91.7%。

　　中公教育2018年借壳亚夏汽车上市，承诺2018、2019和2020年度实现的合并报表范围扣非归母净利润分别不低于9.3亿元、13亿元和16.5亿元。2018年实现业绩超过当年承诺业绩20%。中公教育历史业绩亮眼，增速令人咂舌。

　　根据财政部的统计，全国公共财政支出中对职业教育的投入增长迅速，由2008年的745.75亿元增长至2017年的2，655.89亿元，年均复合增长率为15.16%，根据《国务院关于加快发展现代职业教育的决定》提出的目标预测，我国非学历职业教育的市场规模将从2014年的4，237亿元增长至2020年的9，800亿元，年均复合增速超过15%，中公教育的业绩增速远远超过行业增速。

　　门槛低竞争激烈

　　职业教育属于轻资产类型行业，企业经营的主要成本就是培训场地的租赁费用和员工薪酬，因此行业门槛较低同时利润率高。

　　2015-2018年，中公教育毛利率分别为60.22%、59.38%、59.6%、59.23%。但与此同时，也正因为职业教育行业的高利润和低门槛吸引了大量的竞争者进入。根据华图教育2018年披露的港股招股书，华图教育2017年营业收入和公务员考试培训服务收入分别为22.4-1亿元和12.33亿元，占中国职业教育市场份额和公务员考试培训服务市场份额分别为2.3%和12.7%。

　　2017年中公教育营收40亿元，其中公务员考试培训服务20.6亿元，对比华图教育披露市占率数据，分别占中国职业教育市场份额和公务员考试培训服务市场份额分别为4.1%、21.2%。

　　由以上得知，2017年，在公务员培训服务这一细分领域，中公教育和华图教育两家占了33.9%的市场份额，市场集中度比较高。

　　但是两家合计占整个职业教育市场份额的6.4%，也就是说，其他细分领域集中度很低，行业竞争很激烈。

　　事实上，职业教育行业竞争中，对于企业来讲，最重要的就是获取学员和扩大规模的能力。而企业品牌知名度和资金实力是影响获取学员能力和扩张规模的重要因素，品牌的知名度进一步决定了企业产品定价能力，资金实力进一步决定了对外扩张的速度。

　　华图教育VS中公教育

　　中公教育以公务员培训起家，多年来在市场中形成了较高的品牌知名度，而2018年借壳亚夏汽车上市，借助资本市场进一步增加市场知名度，同时增强资金实力，进—步扩张市场规模。

　　中公教育虽然占据的公务员培训细分领域龙头地位，但是并非不可撼动。事实上华图教育做公务员培训更早，长期以来与中公教育争夺“公培龙头”。华图教育目前业务几乎与中公教育重叠。

　　华图教育2017年公务员培训面授收入占比55%、事业单位招录培训收入占比13.5%、教师招录培训收入占比12.6%；中公教育2018年公务员培训面授培训收入占比49.41%、事业单位招录面授培训收入占比12.58%、教师招录及教师资格面授培训收入占比17.24%。可见，华图教育与中公教育不仅业务重叠，就连收入结构都差不多。

　　华图教育2015、2016、2017年的营业收入分别为13.17亿元、18.93亿元、22.41亿元，而中公教育对应收入为20.16亿、25.84亿、40.3亿。比较来看，中公教育已经超过了华图教育一大截。

　　继中公教育借壳上市之后，2019年9月3日，华图教育的控股子公司华图投资与山鼎设计（300492.SZ）实际控制人车璐、袁歆签署了《股份转让协议》，华图投资拟受让山鼎设计30%股权，交易完成后，华图教育成为山鼎设计的间接控股股东。华图投资购买山鼎设计的控股权被市场看为是重组上市的第一步。

　　事实上，华图教育过去几次寻求上市未果，2012年华图教育启动A股上市，此后因暂停IPO搁浅上市计划。2014年7月，华图教育在新三板挂牌，成为国内首家登陆国内资本市场的教育培训机构。

　　此后在2015和2017年，华图教育分别两次筹划与*ST新都、扬子新材重组，意图曲线上市，但均以上市公司股东合规问题和未能达成业绩补偿协议而失败告终。

　　华图教育比中公教育更早进入公务员培训领域，但却被中公教育远远领先，中公教育借壳上市更是加强了华图教育上市的紧迫感。可想而知，华图教育若是重组山鼎设计上市，将加剧与中公教育的竞争。

　　存量竞争阶段

　　公务员招录人数和事业编招录人数是职位需求导向，而公务员和事业编职位需求每年是有限的，需求量持续扩大的可能性较小。而我国政府一直在强调，优化政府机构设置和职能配置，将进一步减少职位需求。

　　公务员和事业编需求有限，未来招录规模和报考规模难以持续扩大。公务员培训和事业单位招录培训市场进入存量竞争阶段。

　　职业教育的这个赛道确实很长，但是对于中公教育主要涉及的细分领域的天花板触手可及，未来持续高增长要寄希望于依靠自身品牌知名度开拓更多的细分领域。

　　职业教育的细分领域众多，各个领域竞争都异常激烈，随着我国政策对职业教育产业的支持，会有越来越多的竞争者快速借助资本参与竞争，中公教育能否在其他细分领域的赛道上胜出存在较大的不确定性，对公司目前的高估值合理性难免会打个问号。

　　姚利磊