为什么A股不会港股化?

　　曾几何时，市场主流观点认为A股市场可能会与港股全面接轨，尤其是在2019年以行业龙头为主的核心资产不断上涨而大量中小上市企业股价不断下跌的鲜明对比下，A股港股化的论调似乎更具代表性。然而，在对比A股港股的重要内外生变量之后，上述观点是否符合未来发展的客观实际，笔者觉得仍值得思考和商榷。

　　A股处于全面深改的阶段，未来发展空间仍然很大，多层次资本市场的建立，可能加快A股存量改革的进程，但并不意味着以港股为模板来实现全面接轨。以当年房改的历史来看，如果单纯采取复制香港房地产市场发展模式，最终导致的还是寡头地产商的利益最大化和普通民众利益的损害。同样的道理，如果A股要复制港股的发展模式，有可能损害广大股民的利益。目前我们需要反思的是，香港发展模式的缺陷在某种意义上是资本主义治理体制的失败。具体而言，港股仙股化的背后其实是中小投资者利益得不到保护；而老千股横行其实代表着监管的缺位。

　　港股和A股投资者结构不同，导致两个市场交易者行为不同，经济和政策环境也不同，出现“南橘北枳”的现象其实是一种正常的结果。从未来较长的一段时间来看，由于两个市场的重要内外在条件不会出现根本性改变，因此，期待两个市场的全面接轨也并不客观。从A股过去30年的发展来看，A股更加依赖于政策改革带来的发展机会，政策周期成为了A股市场发展的重要的内生变量，如果忽略两个市场的内生变量和外在条件的差异，误把熊市环境下的A股破净、破发现象当作了与港股全面接轨，而实际上是A股受极端悲观情绪影响下的特征，而大量股票破净破发也符合过去A股几轮熊市的特点。但如果简单把这种熊市估值差异的表象当成是A股要与港股接轨的本质特征，这可能并不符合A股市场的客观发展状况，更可能误导投资者作出错误的选择。

　　随着新证券法的出台，A股的治理环境正在彻底改变。要建立一个治理机制完善的资本市场，必须以《新证券法》为基本框架来构建一个适合中国经济发展特色的新证券市场，对A股的长远发展而言，2020年新证券法实施带来的重要契机和历史性变革意义不容忽视。显然，中国资本市场的发展战略是从国家战略的角度出发，具有更为广泛的影响力和更远的前瞻性及戰略优势，这是其他市场所不能比拟的。

　　由于A股退市机制逐步完善，上市公司股票价格持续20天低于1元面值的企业面临退市风险，因此，A股也不会出现仙股长期存在的现象。同时，由于存在企业借壳上市的机会，市值规模较小的未退市企业仍存在重大资产重组机会。

　　随着《新证券法》大幅提升了违规成本并重点强化中小投资者股东权益的保护力度，在A股“出老千”的违规违法机构和个人将不仅会面临“过街老鼠、人人喊打”的局面，也面临承担重大的违规成本及更严厉的刑事责任。

　　以“深改12条”所展现的发展方向来看，未来A股多层次资本市场的构建更多聚焦于建立符合中国经济实际发展需要的基础上做出制度上的不断优化和完善。换言之，A股市场的发展一定是建立在符合广大投资者利益的基础上的，它的出现不仅仅会表现为对实体经济融资服务的功能强化，也会体现为广大投资者资产增值保值能力的提升，最终体现出中国经济转型升级过程的重要驱动力。

　　胡语文

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