A股为什么不涨？

　　A股为什么不涨?

　　这对靠股票市场及其外围混饭吃的群体是个灵魂之问。

　　因为按照传统金融学院的看法，A股早该涨了，就是那句“股市是经济的晴雨表”啊。从最近十年看，中国经济增速（以GDP本币计）在有一定规模的经济体中是可以独步天下的。

　　股市是经济的晴雨表？扯吧!

　　比如和最具竞争力的美国相比，它相对最具代表性的标准普尔指数十年从1426点增长到现在的4369点，增长幅度接近206%。

　　而同期A股最具代表性的上证A股指数，只是从2289点增长到3131点，增长幅度为36%。差了大概6倍左右。

　　但十年间，中国经济增长的幅度是124%。同期美国以美元计算，其GDP增长幅度只有56%。

　　当然，有人会对拿中美股市比较有不同意见。其中比较著名的应该是杰西米·西格尔，他在《投资者的未来》里曾经提到过这一点，新兴市场地区的经济增长虽然厉害，它们的股市却不怎么样，这应该是一种常态。西格尔还专门提到了中国股票指数并不令人满意的事—他对这个问题的大概解释是，中国的经济增长迅猛但是GDP主要依靠资本投入，而企业的利润状况并不那么令人满意。

　　总结一下，西格尔教授的意思就是，成熟市场的股市和新兴市场的股市几乎根本不是一种东西，所以，最好不要把它们放到一起比。

　　好吧。

　　因为如果不能拿A股和成熟市场的股市比较，那么换一个同样是新兴市场的地区如何，比如，几乎是我们“同款”的印度。

　　印度股市最具代表性的是印度孟买30指数。从2014年到现在（我能免费查到孟买30指数准确数字的年份就是2014年），孟买30指数的增幅是2205%，而上证指数同期的涨幅只有48%。

　　但实际上，印度经济虽然较中国后发，而且由于其基数低更有可能大有可为，但回溯历史，从中长期来看，其经济增速往往落后于中国。比如在刚刚说到的2014年到去年，中国的整体经济涨幅是104%，印度则为82%。

　　看，不管是成熟市场还是新兴市场，和最大的经济体相比，中国经济都更加领先，但A股的表现都更糟一些。

　　是汇率在作怪吗？

　　A股就是不涨的情况在今年尤其明显，因为经济体量排名全球前十的国家的股票市场，上涨幅度几乎都要好于A股（这里面甚至包括俄罗斯）。从半年这种“短时间”来看，也有很多评论者把A股的下跌归结为人民币兑美元的贬值。相信这种理论的家伙还为此编出了一套逻辑—人民币贬值，进入A股的外资就会因为贬值预期撤出股市，然后股市就下跌了。

　　这套说辞明显有点扯。先不说外资在市场中占比多少，即使可以横穿海内外的资本具有支配股市涨跌的力量，但它们会因为人民币贬值升值而四处来回乱窜么？股市的涨跌幅度明显要大于人民币汇率的变化，如果这些资本能承受股市的涨跌却承受不了汇率颠簸，将是很匪夷所思的事。

　　而且，在A股身边就有现成的例子：其实这两年—更精确地说，今年以来也是如此—日元兑美元汇率也在下跌，而且跌幅大于人民币兑美元汇率的跌幅，但日经指数一直在上涨，而且涨幅惊人。

　　客观地说，日本股市的国际化程度是高于A股的，受外资进出的影响明显也更大，那它为什么没有因为汇率起伏而下跌？

　　这是正确答案吗？

　　在什么情况下，股票市场才会上涨？

　　巴菲特曾经给出过牛市的3个充分条件，即流动性预期上升、企业收入增加以及投资者对市场有更强的参与。实际在更多的情况下，牛市并不那么复杂，其出现只需要满足三个条件中的一个就可以了，那就是流动性增加的预期。

　　人们只要通过现有情况，判断流动性将要增加，股票价格就会上涨，价格上涨会吸引更多的投资者，随着参与投资的人数增加和热情上升，股价会进一步上涨……如此往复，也就是人们说的牛市了。功利主义者会忽略掉上市公司的利润问题，只要流动性的预期是增加的，他们就会给上市公司更高的估值，而且从理论上说这也不是完全没道理的。

　　美国股市在2008年到2021年呈现了一个时间长度相当夸张的牛市，原因就是，在这十几年间，美国的流动性预期几乎始终是增长的。中间因为QE退出问题有过小波折，但基本上是增长的。

　　而我们在这些年间，流动性的预期经历了若干次转向。大致一算，在“稳健货币政策”的前提下，这种预期转向约有8次之多。

　　为什么内地股市的流动性预期转向如此之多？问题并不在股市，而在于货币当局对于一个杠杆水平已经相当高的局面的一种精准把控。

　　货币当局需要通过像操持外科手术刀一样精细地运用货币工具，使经济大局获得结构性的稳健。更直接一点说，这些流动性转向的原因更多是应对房地产领域的，相对来说股票市场处于更次要的地位。

　　那么问题又来了，为什么货币当局更看重房地产市场，根据它们的情况而改变流动性预期方向，而不是股票市场？

　　如果你注意到中国人的资产配置，大概就不会提出上面这个问题。

　　据统计，中国人平均只有5%以内的资产配置在股票和股票基金上，而60%至70%（甚至更高比例）的财富是房地产—央行并不是为股市开 的。

　　那么投资者如果处在一个流动性预期多变的市场，仍然实行所谓的价值投资，会有好下场么？其实在某种程度上，在A股实践价值投资那一套，价值应该更大。

　　不论在什么样的市场，无厘头的高频投资者都只能起到降低自己投资收益、增加市场流动性的作用—在A股，这类投资者的比例更高，这其实增加了牛市和熊市交替的频率。杰出的价值投资者应该对估值水平更加敏感，从而获得更高的收益率。

　　当然也有不那么尽如人意的地方。记得菲利普·费舍写过一本阅读难度很高的书，《保守的投资者睡得香》—这种睡得香的状态在A股可能是无法实现的。