六个月前，我指出美国长期利率将上升、债券价格将下降，拥有十年期美国国债的投资者遭受的债券价值下跌损失，将超过他们所获得的债券利率与短期货币基金和银行存款利率间的差额。这一警告后来被证明是正确的。自2月份以来，十年期美国国债利率上升了近一个百分点至2.72%，这意味着债券价格下跌了近10%。
但未来如何？当前长期利率的上升只是涨势的开端，下注于长期债券寻求超额收益率的投资者将受到惩罚。由于目前通胀预期为2%，因此十年期债券的真实利率仍然低于1%。过去的经验表明，真实利率将至少升至2%。即使通胀预期继续维持在2%，总名义利率也将升至4%以上。
过去几年来，美联储买入超大量美国国债和其他资产的“非常规货币政策”（即所谓的“量化宽松”，缩写为QE）以及在相当长的时间内维持短期利率低位，导致长期债券利率一直处于反常的低位。5月，美联储主席伯南克宣布美联储很快就将开始减少资产购买量并将于2014年退出QE，这使长期利率应声上涨。尽管伯南克的表态让市场关注“逐渐减少”将于何时开始以及将以何种速度实行，但这些决定不会影响未来一两年利率水平的上升。
在相当长的时期内将隔夜利率维持在低位的承诺，其本意是让投资者相信他们可以仅靠购买长期证券获得更高回报，促使这些证券价格上涨、收益率下降。但这一承诺的当前版本已变为“在失业率下降到6.5%之前不提高隔夜利率”，这意味着“短期利率将在相当长的时间内维持低位”将成为过去时。
目前的失业率为7.4%，市场预期6.5%的阈值将在2014年达到。而短期利率上升的前景意味着在未来数年中，投资者不再需要持有长期债券来实现更高的回报。
虽然很难预测长期利率最终会升到什么水平，但巨额预算赤字和国民债务水平的升高意味着真实利率将高于2%。更高的通胀预期还将导致总名义利率超过5%。
今天的消费者可能不记得最近几十年中利率曾高到什么程度。十年期美国国债利率曾经从20世纪60年代中期的4%左右升至70年代的8%和80年代的10%。直到70年代末，新上任的美联储主席保罗·沃尔克（PaulWalker）才开始收紧货币政策，以促使通胀下降。但是，即使在80年代中期的通货紧缩之后，长期利率仍保持相对高位。1985年，尽管通胀已经降至不到4%，十年期美国国债利率仍达到了10%。
债券持有者的最大风险是通货膨胀再次上升并推高长期债券利率。历史表明，上升的通货膨胀率最终会带来上升的名义利率。因此，这可能促使人们投资于通胀指数债券，这种债券调整本金和利息支付以抵消物价上涨的影响。但若利率升高抑制了债券的价值，那么通胀保护并不能防止价值损失。
短期和长期债券利率均保持低位的现状正导致个人投资者和机构资金管理者考虑承担长期风险和信用质量风险，以期获得更高的回报。这正是2008年金融危机前的风险战略。投资者需要认识到，追求收益率最后可能再次以悲惨结局收场。
马丁·费尔德斯坦 责编：王寅
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