中国私募股权投资行业募资渠道分析

　　常言道，“兵马未动粮草先行”，对于中国VC/PE机构而言，拥有充沛的“弹药储备”是其顺利开展投资业务的核心保障，尤其是在中国资本市场制度红利稍纵即逝的大环境下，能否顺利募资成为各机构的首要重任。

　　为了更好的研究及剖析中国VC/PE，投中研究院特此推出了募资渠道变迁趋势分析，希望能够对投资行业好奇的创业者有所帮助！

　　中国式股权投资模式和欧美模式有着截然不同的差异，在价值投资之外，能否抓住国内资本市场制度改革红利稍纵即逝的机遇是考验各家投资机构管理团队实力的关键所在，在此期间能否有充沛资金保障恰恰是实现管理层投资战略的核心之处。投中研究院认为就国内募资市场特点而言，针对不同募资阶段可以用以下几个关键词来表征：

　　首批募资“靠刷脸”，此时国内募资市场处于起步状态，决定成败的关键在于核心团队在LP群体中的信任度，对于很多机构而言，核心团队的一通电话之后大多可完成初次募资的计划；

　　次批募资“拼关系”，随着募资市场日趋升温，早期渠道已经无法满足日益增长诉求，能否借助机构投资人、第三方服务机构扩充实力是重中之重，而且很多投资人的出资条件互为前提，在此过程中能够在合适的时点安排好不同渠道的协同募资尤为重要；

　　后续募资“看业绩”，对于投资者而言，收益回报比率是表征其前期投资决策的绝对标准之一，首批投资基金的清算成绩可为前几年的工作做一份概要总结，虽然无法表征该团队未来潜在投资业绩，但至少可以作为对其既往能力的有效判断。

　　伴随着大部分投资机构经过第一轮基金清算期，用量化指标考核投资团队实力已经有规可循，这便是是中国私募股权投资市场募资的真实写照。经过一轮波浪起伏之后，中国市场的募资环境依然总体趋紧，造成LP投资热情低迷的关键因素在哪里？

　　中国LP市场在盲动中成长

　　中国私募股权投资行业起步于上世纪九十年代，于本世纪初期步入快速成长状态，伴随着主板、中小板、创业板的开放，国企改制、Pre-IPO、大并购等投资模式相继涌现，私募股权投资市场逐步进化成型，成为资本市场扶持中国中小企业发展的重要力量之一。

　　作为金融服务市场的一份子，庞大资金池储备是保障后续工作顺利开展的刚性诉求，资料显示，在欧美成熟VC/PE市场中，养老基金、FOFs、大型企业财团等机构投资者是最核心资金来源。而国内市场由于发展历史较短，在弯道超车阶段其LP组成架构与国外市场相比有着明显差异：早年间机构投资者稀少，在国内最为活跃的LP是江、浙、沪、晋、粤、京等地区较为富裕的高净值个人。

　　换而言之，在此阶段具有一定风险承受能力的市场化资金在LP市场中话语权较弱，更多资金源于政府行政调配意志或者短期内以套取制度红利为目的快钱，这与股权投资市场的中长期风险投资特征相悖，此“资金错配”模式在IPO发行体制频现波折的环境下遭遇严峻考验，老基金GP-LP关系纠纷与新基金募集难得话题屡见不鲜。

　　近四五年来，社保基金、保险资金陆续放开对参与PE投资的限制，从资金体量上看，为中国PE市场注入数千亿的资金规模，但实际上由于传统体制束缚、保险机构特殊考核规则以及国内PE市场不成熟等原因，如此大体量的资金池开放仍属于雷声大雨点小的状态，股权投资机构全面推进机构化募资的目标并未实现，只是在局部市场中得以展现。

　　多渠道开展募资

　　在强化募资实力的过程中，VC/PE投资机构都尝试过加大内部募资团队实力，经过一段时间的磨练后，很多机构的募资团队陷入进退两难的尴尬局面，虽然鼎晖等少数机构已建立较为完善的机制，但多数机构的财富管理中心色彩逐步淡化。

　　1、自建PE系财富管理中心

　　如前所述诚然，前两年自建财富管理中心类的业务部门对投资机构而言是募资压力下不得已而为之的举措。由于监管的政策和目前各种募资渠道的不可控性，机构自建财富管理部门核心目的是增强募资渠道控制力并降低募资成本。投中研究院GP专项调研成果显示，对于新人民币基金的募集，自行募集依然是GP首选，94%受访者将其作为可选募资渠道，这一比例相比去年有所增长，显示出GP对自有渠道的依赖有所加强。外部渠道来看，第三方理财机构和私人银行依旧是重要的募资渠道。

　　2、借道基金子公司通道

　　2013年，国信弘盛（深圳）基金募资20亿元，其中3亿元便是通过招商基金子公司招商财富以基金子公司专户计划形式进行募集，起点为600万元，期限为5+2年。此次，国信弘盛借道招商财富的意义在于，未来券商直投如中金佳成、平安财智、广发信德等机构及其他PE机构可通过基金子公司的通道，缓解募资的压力。

　　此前，证监会向各家证券公司发布“关于落实《证券公司代销金融产品管理规定》有关事项的通知”。通知表示，考虑到合伙企业有限合伙份额形式的私募股权投资基金的监管机关和监管规则尚不确定，此类金融产品暂不纳入证券公司代销范围。银监会也向银行发出了售卖PE产品的禁令。两大监管部门禁令掐断了PE两大募资渠道，让不少券商直投和VC/PE机构募资一度进入停滞状况。此次国信弘盛借道招商财富的尝试为不少券商系直投提供了新的募资方案。

　　3、发行中小企业债券

　　2013年国务院及发改委曾发文，提出加大国家新兴产业创投计划实施力度、支持符合条件的创业投资企业发行企业债券，发改委要求加快审核专项用于投资小微企业的创业投资企业发债申请，支持符合条件的创业投资企业的股东或有限合伙人发行企业债券，用于投资创业投资企业。迄今为止，只有湖南高新投，广东粤科金融等少数机构发行此类债券。

　　4、拉拢实业资本集团

　　鉴于当前特殊环境，围绕上市公司并购整合为中心的“上市公司+PE”式合作基金迅速涌入市场。对PE机构而言，此模式可产生多重利好效应，其一，扩充融资渠道，据投中研究院统计，上市公司在多数此类合作基金中出资10-30%，部分基金出资比例高达五成以上；调控项目退出风险，该基金拟投资标的多数围绕上市公司拟并购方向展开，以上市公司收购+项目独立IPO等方式作为组合退出方式，在目前监管体制下，正常情况下其项目退出风险较之前Pre-IPO模式更低一些。

　　5、取道资本市场募集资金

　　2014年，九鼎投资在新三板挂牌上市，通过定增方式募集资金补充资本实力。与此同时，中科招商也传出意欲新三板挂牌及主板上市的宏愿。投中研究院分析认为未来一段时间将出现一波取道资本市场募资的PE机构，但考虑到A股IPO市场千余家准排队企业的压力和年底前不足百家发行路条，PE机构登录主板或创业板还需漫长等待，但这种模式确实开辟一条新型通道。

　　文/投中集团研究院