新货币发行机制渐与美元脱钩_货币政策_财经

　　10月10日，央行将信贷资产质押再贷款试点推广至上海、天津、北京、重庆等9省市。专家认为，在人民币国际化即将获得突破之际，推广信贷资产质押再贷款具有更加深层的含义，意味着央行基础货币发行机制就此改变，即基础货币发行将以国内信贷资产为基础，并逐渐与美元脱钩，这将是一次划时代的变革。

　　激活存量人民币的流动性

　　通过近年来人民币在国际化方面取得的种种进展，人民币已经从事实上成为一个国际货币。中国人民银行金融研究所所长姚余栋认为，从中国实体经济来看，较为充足的外汇储备、较小的外债余额以及较大的贸易顺差等经济指标决定了人民币具有稳定的升值基础，最终仍将成为强势货币。

　　与此同时，2014年“沪港通”成功推出，使跨境资金红利得到更好利用，人民币资本项目可兑换也已提上日程。今年9月，中英财经对话中提出的“沪伦通”正在进行积极探讨。此外，人民币跨境融资步伐也在加快，目前15个省份拥有人民币双向贷款。10月8日，跨境人民币支付系统（CIPS）宣布上线，进一步提高了人民币的结算和清算效率。

　　而过去十余年来，外汇占款是基础货币的主要投放渠道，由于外汇占款渠道中贸易顺差及FDI数额央行无法控制，使得央行在管理货币投放时被迫通过数量型工具（存准率、央票），被动管理货币投放；这种被动式的管理方式使得央行只能通过目标管理，而无法做到美联储式的预期管理。均衡博弈研究院、MFI顾问柯挺、刘晓峰认为，新的货币发行机制将给予央行更大的空间，自主控制基础货币投放总量。央行管理手段从目标管理向预期管理转变。随着央行灵活性的增加，在控制通胀、刺激经济与保证就业等多目标管理中，出其不意也将成为预期管理的一种手段，届时央行将发挥更大作用。信贷资产质押再贷款操作并非QE，而是央行资产负债表在不扩容的前提下，通过三大结构性调整，激活了存量人民币的流动性。信贷资产质押再贷款标志着中国走上了收回货币主权的道路。对于未来潜在新增的基础货币投放，在央行当前的资产负债表中，央行有足够的腾挪空间来完成对冲。

　　刘晓峰认为，央行对冲机制为资产负债表不扩容下的结构调整，即通过“出售美国资产/得到美元-出售美元/得到人民币-借出人民币/拿到商行信贷资产质押权”等一系列对冲动作，央行完成了自身资产结构、在岸离岸人民币数量、商业银行资产负债表扩容的三大结构性调整，并激活存量人民币流动性。在信贷资产质押再贷款模式下，央行在地区及银行选择上更具主动性；对不同地区及银行的信贷资产采取不同的折扣率，实现定向支持。

　　保证人民币汇率稳定

　　最重要的是人民币要保持稳定。交大安泰经管学院教授潘英丽强调，人民币并不是要永远保持升值，那样会带来产业空心化，只要贬值幅度可以控制在一定范围内，都是可以接受的，在这一过程中，资本账户应该是一种有限度的定向开放。

　　信贷资产质押再贷款的实施将促使实际利率向名义利率回归，并保证汇率稳定。根据当前外储结构，央行可激活释放的人民币基础货币总量约为11万亿。被重新赋予流动性的基础货币通过银行定向投入到经济运行中，将有效压低实际利率，使其向名义利率回归；在对冲操作中，央行卖出美元、买入人民币，能够有效保证人民币汇率的稳定。这种对冲操作，使得央行在不降低名义利率前提下，降低社会平均融资成本，并维持人民币与其他货币之间的名义息差优势，吸引套利资本进入国内，为人民币汇率稳定提供有力支撑。

　　上海交通大学中国金融研究院副院长钱军认为，人民币国际化应该继续推进“双向通道”，继“沪港通”、“沪伦通”之后，“沪美通”不失为一个很好的选择。“资本市场上，美国是最大、最容易开展同时也是最安全的，‘沪美通’可以解决国内资本市场较为封闭以及可投资标的少这两个问题。”

　　信贷资产质押再贷款总量与人民币走出去的进度不匹配时，可能引发国内通胀，央行有足够手段进行管控。在美国加息预期、欧元区QE和日本QQE已达极致的大背景下，国际资本市场存在供需缺口，国内产能存在的输出需求，加之跨境人民币支付系统一期已成功上线运行，人民币国际化的国内外环境已经具备。人民币走出去的进度可能滞后于预期，与国内信贷资产质押再贷款总量和进度不匹配，进而引发国内通胀，则央行可以通过暂停信贷资产质押再贷款，抑或回收质押贷款来控制通胀水平。

　　央行货币发行机制的改变，将会对全球金融体系的治理结构产生根本性影响。央行基础货币发行机制的改变，提高了中国在全球金融体系中的独立性；在出售美元资产并脱钩美元的过程中，起到了做空美国资产、压低强势美元的效果。央行货币发行机制的改变对全球合意资产定价机制产生了深刻影响，并为国内债务问题的解决提供了更多的可能性。

　　文/《中国证券期货》记者 韩熔桓