四大房企对比掘金地产后周期

　　2016年以来，在房地产“去库存”相关政策措施的刺激下，房价进入“飞行模式”。行业景气度的提升让房企的销售增速创出本轮小周期新高，助推房企的拿地热情。而伴随着房企纷纷聚焦核心城市，土地拍卖市场竞争十分激烈，上海、南京、苏州等城市地王频出。未来在房企战略布局趋同、核心城市推地有限等因素影响，土地溢价成交或成常态。

　　通过对品牌房企新项目开发模式的统计，我们发现合作开发已然成为主流，通过股权合作的房地产基金模式有助于企业进一步扩大市场份额，在残酷的行业竞争中脱颖而出。虽然房地产已过高速增长的“黄金时代”，但是作为国民经济发展的支柱产业，行业的投资价值仍然巨大。站在“白银时代”的风口，品牌房企正积极在物业、金融、娱乐等领域寻求转型突破。下面，我们以万科、保利、招商、金地为切入点进行分析，以此探知房地产行业的发展趋势及未来机会。

　　销售火爆投资聚焦核心城市

　　受益于房地产市场的持续火爆，万科、保利、招商及金地四家上市房企在本轮行业回暖中获得靓丽表现。从销售面积和销售金额来看，2016年1-4月四家上市房企均实现高速增长，增速从高到低依次为金地、保利、招商、万科。其中，规模较小的金地集团，2016年前四个月累计销售面积187.9万平方米，同比增长118%，实现销售金额275.2亿元，同比增长高达176%；而行业龙头万科A表现也可圈可点，累计销售面积809.9万平方米，同比增长49%，累计销售金额1108.9亿元，同比增长73%。

　　从土地购置方面来看，2016年1-4月四家房企新增土地数量的排名依次是万科、保利、招商及金地。其中万科48个新增项目中有43个在二线城市，比例接近90%；保利地产新增的24个项目中有21个来自二三线城市，占比87.5%。相对于这两大房企龙头，招商蛇口和金地集团的拿地策略则要谨慎很多。其中招商蛇口在可开发资源多的优势下平滑、精细拿地，继续聚焦主流一二线城市，合理补充库存。而金地集团则更为低调，至今仅获得杭州、武汉两块土地项目，公司拿地节奏的放缓，一方面与近期土地市场溢价率过高有关，另一方面则是可售项目资源较为充足。

　　基金模式抢市场多元化谋转型从项目开发模式来看，2016年前4个月万科新增的48个项目中，19个拥有项目100%权益，其余均为股权合作开发，占比高达60.4%。另一房企巨头保利地产新增的24个项目中也有13个是合作开发，比例也超过50%。可以看出，通过股权合作的基金模式已经成为房企操作主流。

　　从投资的角度分析，该模式有以下几点优势：1.净资产规模的降低带来净利润率和权益乘数的双提升，提高ROE水平。2.通过经营杠杆替代财务杠杆，实现轻资产化，提高了财务安全性；通过不同环节收益，使得收益实现更稳定。3.扩大市场份额，摆脱对股权融资的依赖。4.作为房企品牌输出和轻资产运作的不断尝试，将提升其无形资产的盈利能力，进而带动净资产溢价率的上扬。当然，股权合作开发存在一定的风险及特殊性，在采用时应充分考虑自身条件及能力。

　　而随着存量时代的到来，未来城市升级将是房地产行业发展的重心。在立足开发主业的基础上，这四家品牌房企均加快多元化布局。其中万科拟与深圳地铁合作，运用“地产+物业”模式，积极转型城市配套服务商；保利地产拟参股设立粤港证券，深化金融业务；招商蛇口整合后集合园区、社区、邮轮业务于一身，并积极拓展一线城市地铁物业；金地集团旗下拥有的“稳盛投资”管理着多支房地产基金，募集资金能力较强。此外，这四家房企也积极迎合市场潮流，布局养老地产、社区O2O，抢占多元化转型新高点。当然，转型机遇是与风险并存的，我们需要保持谨慎的态度，合理评估其未来潜在的投资价值。

　　板块重估价值当立

　　对于A股房地产上市公司，由于PE偏短期但确认性强，NAV偏价值但可比性差，因此NAV结合PE仍是估值的最有效办法。下面以上述四家房企上市公司进行对比分析：

　　万科由于宝能系强势介入股价从14.25元直线拉伸到24.43元，对应市盈率在12-15倍合理区间，较NAV溢价30%，估值已明显修复；保利目前股价8.41元，对应2015/16年市盈率仅8.2/6.8倍，较NAV折价41%，中长期有明显的投资价值；而招商蛇口在完成与招商地产的重组后，股价一路走熊，从上市23.9元下跌到现在13.81元，目前市盈率已在合理区间，股价较NAV折价44%，考虑到公司良好的运营能力，目前已具备投资价值；金地集团股价与NVA最为接近，未来需要关注公司能否保持高速稳定增长。

　　目前A股处于慢熊的走势，业绩才是支撑房企股价的关键。考虑到房地产市场的周期性向好，可适当配置低估值地产蓝筹股，投资首选招商蛇口，保利次之。

　　郭晓东