西部证券营收净利双降之谜

　　2017年，营收和净利润双降凸显西部证券业绩增长的疲弱，加上踩雷乐视网、高管人事变动、评级下调等因素，经历多年高速发展的西部证券正经历痛苦的瓶颈期。

　　5月7日，西部证券发布4月经营数据，公司母公司4月实现营业收入1.43亿元，净利润3695万元；而2017年同期，公司母公司实现营业收入1.76亿元，净利润为5241万元；两相比较，西部证券4月营收和净利润同比分别下降18.8%、29.5%。

　　根据西部证券4月20日公布的2017年年报，其实现营业收入31.7亿元，同比下降6.94%；实现归属于上市公司股东的净利润7.52亿元，同比下降33.11%；净利润减少幅度较大主要原因为计提金融资产减值准备较多所致。

　　截至2017年年末，西部证券总资产为512.46亿元，较2017年年初减少5.42%；因2017年度实施配股，归属于上市公司股东的所有者权益为175.7亿元，较2017年年初增长41.61%。

　　根据业绩公告，西部证券净利润下滑除了计提金融资产减值准备较多以外，也受到证券市场波动的负面影响，证券经纪业务、投行业务中的债券承销收入同比有较大幅度下降。2017年，受证券市场波动的影响，西部证券经纪业务、投行业务中的债券承销收入同比有较大幅度的下降；证券自营业务由于把握住了大类资产的配置方向，收入同比实现较大的增长。

　　减值超净利的30%

　　从上市券商角度看，按可比口径计算，2018年4月，28家上市券商营收和净利润同比分别下降4%和8.74%，由此可见，西部证券4月的经营数据不及行业平均水平，盈利水平持续下滑。

　　再从证券行业角度看，2017年全年实现营业收入3113.28亿元，同比下降5.08%；实现净利润1129.95亿元，同比下降8.47%。而西部证券2017年与2018年第一季度实现营业收入分别为31.7亿元与5.6亿元，实现归属于母公司股东净利润分别为7.5亿元与1.6亿元；2017年营收和归母净利润同比分别下降6.9%和33.1%，降幅超过行业平均水平。

　　总体来看，西部证券各项主营业务收入均有不同程度的下滑，是导致公司利润水平大幅下降的主要原因。

　　从收入结构来看，西部证券2017年和2018年一季度代理买卖证券业务净收入与证券承销业务手续费净收入持续下降，同比变动幅度分别为-25.7%、-19.2%，-31.1%、42.1%，经纪业务、投行业务的大幅下滑是拖累公司业绩下滑的主要因素。

　　2017年与2018年一季度，西部证券投资净收益为11.3亿元和2.9亿元，同比变动幅度分别为-17%和99.1%，占收入比重的35.8%和51.4%，对收入的贡献度进一步提升。根据披露的信息，2017年，西部证券累计实现证券投资收益在行业125家券商中排名第17位，公允价值变动净收入在行业109家券商中排名第6位。

　　数据显示，西部证券与华西证券是2017年仅有的两家净利润下滑超过30%的券商，西部证券2017年净利润同比下降33.11%。净利润减少幅度较大的主要原因为西部证券进行了单项金融资产的减值测试，信用交易业务质押股票“乐视网”融出资金本金作为单项金融资产计提减值准备4.39亿元，超过公司最近一个会计年度经审计归母净利润的30%。

　　根据公告，截至2017年12月31日，西部证券共计为质押股票“乐视网”融出资金本金人民币10.185亿元；其中，向贾跃亭融出本金4.7350亿元、向贾跃民融出本金2.96亿元、向刘弘融出本金2.4亿元、向杨丽杰融出本金900万元。而贾跃亭、贾跃民因股票质押式回购交易相关协议到期后，未履行相应合同义务，已构成违约。

　　为维护自身合法权益，西部证券目前已向陕西高院提起诉讼，法院已正式受理。值得注意的是，目前，贾跃亭还有近20笔股权质押还未解除，仍处于质押状态，涉及券商包括东方证券、国开证券等多家证券公司。

　　毋庸置疑，2017年，众多券商不约而同纷纷“踩雷”乐视网，而西部证券不幸成为第一个受害者，计提资产减值4.39亿元使得本来营收和盈利就处于下降趋势的西部证券更加雪上加霜。

　　实际上，此次西部证券与乐视网之间的股票质押业务发生在2016年，而彼时乐视网还处于停牌期间。

　　根据相关报道，2016年4月，贾跃亭与西部证券陆续签订股票质押式回购交易协议及相关补充协议，贾跃亭将其持有的2150万股乐视网股票质押给西部证券，融入初始交易本金5亿元，双方约定购回交易日为2017年7月24日。但在2017年6月20日，贾跃亭未按约定支付利息，且未能依约履行提前购回的合同义务，构成违约。

　　尽管此后西部证券采取了相关救助措施，包括提起诉讼等一系列手段，但是根据公司相关会计政策，按照市场法原则对这笔交易进行相应的资产减值处理，这种处理将直接减少西部证券2017年当年利润总额人民币4.39亿元，减少净利润人民币3.3亿元。

　　其实，西部证券并不是踩雷乐视网的唯一一家券商。相对于乐视网的债务黑洞，西部证券因贾跃亭等交易相对人的违约而导致计提资产减值或许仅仅只是冰山一角。Wind数据统计显示，目前贾跃亭还有近20笔仍处于质押状态的股权质押合同，涉及多家券商，成为随时可能引爆的活火山。

　　三大业务齐下滑

　　不过，即使没有踩上乐视网这个雷，西部证券的业绩增长趋势也并不乐观。早在2017年半年报公布之时，西部证券就已经呈现营业收入和净利润双降之势。从这个角度看，2017年全年和2018年一季度，西部证券业绩增长的疲弱之态早已注定，根本原因在于自身业务发展的不利。

　　根据2017年半年报，西部证券实现营业收入14.25亿元，同比下降16.1%；实现盈利4.37亿元，同比下降25.7%；每股收益为0.14元，同比下降33.33%；净资产收益率为3.09%，同比下降1.68个百分点。

　　细分项目来看，西部证券经纪业务、自营业务、信用交易业务的收入占比分别为29.85%、25.20%、23.13%，构成西部证券营业收入的三个重要方面，但在2017年上半年，上述三大业务营业收入均出现下降，从而导致西部证券营业收入明显出现下滑，这种业务发展的下行趋势一直延续到现在。

　　2017上半年，受资本市场疲软走势的影响，西部证券经纪业务实现营业收入4.25亿元，同比下降30.74%；自营业务实现营业收入3.59亿元，同比下降13.93%；信用交易业务实现营业收入3.30亿元，同比下降6.74%。

　　虽然西部证券对三大业务的下滑给出了市场疲弱、交易清淡、震荡走势等诸多方面的解释，但更重要的原因在于其自身业务结构的不均衡，即仍旧偏重于与市场密切相关的经纪业务、自营业务和信用业务，一旦市场发生较大的波动，对其业绩增长就会产生较大的负面影响。因此，业务结构的不均衡是西部证券业绩下滑的根本原因。

　　与此同时，在业绩不断下滑的情况下，西部证券经纪业务的市场份额也在不断缩小。截至2017年上半年末，西部证券股票基金累计交易量市场份额为0.441%，同比下降7.74%。但值得注意的是，2017年上半年，西部证券营业部数量上升至101家；而2016年上半年，其营业部数量只有82家。

　　这表明，在过去一年时间里，尽管西部证券营业部数量增加了23%，但是经纪业务市场份额却下滑了近8%。由此可见，单靠营业部数量的增加并不能根本挽回西部证券经纪市场业务份额下降的颓势。

　　除了上述三大业务的表现乏善可陈意外，2017年上半年，曾经是西部证券引以为豪的投资银行业务的表现也不尽如人意。数据显示，上半年，西部证券投行业务实现营业收入1.27亿元，同比下降42.37%；投行业务收入仅占营业收入的8.93%，比2016年同期减少4.06个百分点。

　　此外，作为“大投行”整体战略转型的重要组成部分，西部证券的固收业务以及新三板业务同样没有带来预期可观的增长，两者营业收入同比均出现了不同程度的下降，下降幅度分别为70.10%、57.52%，降幅远超投行业务收入。

　　众所周知，2017年是新股发行提速的重要一年，也成为许多券商IPO业务大发展的一年，并成为券商投行业务重要的利润增长点。根据统计，西部证券2017上半年完成3单IPO项目，发行规模合计6.3亿元，在券商中排名第34位。

　　而在固定收益业务方面，受市场环境持续低迷的影响，西部证券债券发行数量出现了明显下滑的趋势。2017年上半年，其实现营业收入3556.79万元，债券发行数量同比有所下降，总计发行10单债券承销项目，承销规模96.4亿元。

　　而在新三板业务方面，根据Wind的统计，2016年上半年，西部证券旗下挂牌企业有52家，做市股票数量108只。而截至2017年上半年，挂牌企业只有34家，做市股票数量106只，无论是挂牌企业还是做市股票数量，均不增反减。

　　自2012年上市以来，西部证券一直在大力构建“大投行”+“大资管”的业务平台和体系，根据当初的设想，要建设“大投行”的业务体系就一定要打破原来的小团队模式，进行专业化分工和统一管理，即统一立项、统一质控、统一中后台、统一协同制度。

　　西部证券上市以后，公司从固定收益团队开始进行“大投行”的试点，成立固定收益部，并在债券市场上取得了不俗的成绩。

　　不过，根据2017年半年报，上半年，西部证券投行业务经历了一些调整，这可能与2017年上半年管理层的人事动荡有密切的联系。西部证券总经理祝健于2017年3月离开了任职7年的西部证券，而祝健与董事长刘建武曾被看做是西部证券构建“大投行”+“大资管”业务平台的中流砥柱。从2009年至2016年，在董事长刘建武和总经理祝健的带领下，西部证券完成上市并逐步搭建和完善“大投行”+“大资管”的业务平台体系，这7年也成为西部证券高速成长时期。

　　最新消息是，5月8日，掌舵西部证券近13年、西部证券董事长刘建武“因工作安排变动原因”已提交书面辞职。西部证券实际控制人陕西投资集团有限公司已正式在西部证券内部大会上宣布，刘建武卸任西部证券董事长，西部信托有限公司现任董事长徐朝晖将接棒，担任西部证券新任董事长。

　　随着刘建武和祝健的相继离开，他们大力构建的“大投行”+“大资管”的业务体系，是否会因为他们的离职受到影响？新的继任者是否会继续推动业务体系在原有轨道继续前行，现在都不得而知。

　　据了解，祝健出身保代，具有深厚的投行背景和丰富的投行条线从业、管理经验；而其继任者何方此前则主要分管自营业务条线。未来，西部证券“大投行”业务何去何从，只能拭目以待。

　　不过，从2017年年报的数据来看，尽管经历较大的管理层变动，但总体业务数据保持良好态势。2017年，西部证券经纪业务、自营业务、信用交易业务继续稳定发展，成为公司主要的收入和利润来源；投资银行业务再创佳绩，全年完成7单IPO主承销，创公司成立以来最好成绩；资产管理业务积极转型，回归“狭资管”内涵，走出一条差异化竞争道路。此外，西部证券加大研究咨询业务投入，从内部服务向卖方市场研究全面转型；国际业务和托管业务在业务探索和项目储备方面取得成效。

　　评级下调影响深远

　　除了高层人事变动以外，2017年，对西部证券影响更加深远的当属评级下调。

　　如果说经营业绩不理想事出有因的话，那么，评级下调的影响则远非停留于业务发展和业绩增长的层面。在证监会最新公布的2017年证券公司分类结果中，西部证券未能保住2016年的A级，被下调一级至BBB级，直接跌出A级的行列。

　　事实上，评级下调非一日之功。根据相关统计，自2016年以来，西部证券不止一次收到监管层开出的各种警示函和罚单，极端的情形是，西部证券在半年内多次收到证监系统行政监管决定书、股转系统自律监管决定书。

　　根据公告，西部证券于2017年2月因个别营业部利用微信推介私募管理产品而收到证监会的行政监管措施决定书；

　　2016年8月，因分公司风控制度在运行中存在缺陷、对分支机构负责人行为的监督机制不够完善，而被证监会湖北监管局责令整改；同月，作为债券托管机构未能尽督导义务，又收到了证监会陕西监管局出具的警示函。

　　而在开展新三板业务上，西部证券也收到了股转系统两张自律监管的罚单：2016年7月，因对新疆敦华石油技术股份有限公司未能履行财顾职责，被要求出具书面承诺的自律监管措施；2017年4月，因对北京爱酷游科技股份有限公司的督导不力，被要求采取提交书面承诺的自律监管措施。

　　此外，西部证券旗下子公司西部利得基金管理有限公司也因存在信披失误、同一银行资产配置占比过高等四项违规行为受到监管处罚，监管部门暂停西部利得基金新基金申请为期3个月，并对相关人员采取出具警示函的监管措施。

　　由此来看，短时间内集中受到监管层的警示和处罚，必然会对西部证券的评级产生极为不利的影响，评级下调也在预期之内。虽然评级降级对公司业务的开展影响不大，但由于券商缴纳的投资者保护基金比例与评级直接挂钩，公司需要缴纳更多的投资者保护基金，短期对西部证券的净利润会产生一定的影响。

　　根据证券业协会的相关规定，证券公司分类结果最近两年中至少有一年为A级别或A级别以上，方能担任公司债券项目主承销商。而最近两年分类结果均为BBB级别或BBB级别以下的证券公司，如果最近两年作为主承销商的公司债券承销金额行业排名前20位，也可以取得公司债券项目主承销商资格。

　　根据证券业协会公布的2016年证券公司经营业绩，西部证券债券主承销金额为539.92亿元，行业排名第23位，未能进入前20名。在2017年评级BBB的情况下，如果2018年无法升到A级，则西部证券很可能失去债券项目主承销商的资格。

　　本刊特约作者 刘链／文