中投证券：五粮液2010年45元可期
- 来源:投资者报
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- 发布时间:2010-01-11 10:52
前不久提价的高端白酒并没有在股价上给予投资者相应的回报，贵州茅台、五粮液近日更是纷纷下跌，但是，对于高端白酒行业量价齐升的2010年，以及五粮液多项整改的顺利收官，是否值得将五粮液纳入囊中不禁引发许多投资者的争议。
有人忌讳五粮液的多元化发展，不敢品尝那瓶“百味杂陈”；有人欣赏五粮液补齐8000万“暗洞”，甩掉8294万债权“包袱”；更有人期待还是未知数的股权激励能在未来塑造一个复利增长的神话……种种声音不绝于耳。
为此，《投资者报》记者对中投证券食品饮料行业分析师黄巍进行了专访，黄巍坦言，在高端白酒复苏的大环境下，五粮液基本面已经完全转变，预计2010年的业绩将超过1.27元，如果按照35倍的市盈率来计算，2010年45元的股价着实可期。
白酒行业属于轻资产、高毛利的行业，上市公司的业绩波动较小，具有一定的防御性特征。虽然受经济危机、消费税和打击醉酒政策的冲击，白酒行业仍位居消费行业首位，你如何判断2010年高端白酒的消费需求？
黄巍：在中国高端白酒行业经历2008年低谷之后，2009年，我们从比较客观的立场出发，预计中国高端白酒15%左右的销量增长可以实现。目前来看，高端白酒行业的确已经见底回升，我们持谨慎乐观态度。
高端白酒行业已经走在复苏的道路上，而且以后的情况会越来越好。我算过一笔账，高端白酒每年的总体销量不到3万吨，而整体白酒行业的销量接近600万吨，高端白酒的销量占白酒总体销量比例很小，仅为0.5%，增长空间还很大，行业格局未来将从总量增长转向结构调整。
《投资者报》：伴随春节白酒消费旺期的临近，在贵州茅台率先宣布上调茅台酒出厂价格后，其他一线白酒品牌也纷纷跟风涨价，您如何看待此轮白酒提价潮？
黄巍：有没有“天花板”其实需要一个参照物，比如说高端白酒中的茅台可以同洋酒中的马爹利、轩尼诗相比，两者的酿造和贮存时间相差不大，因此在时间价值上一致。
马爹利目前的价格在1100~1200元左右，而茅台的零售价仅在700至800元，也就是说，在目前茅台依旧供不应求的背景下，其零售价达到1000元将是两年内会见到的事情。
相对于国外洋酒而言，中国人对于白酒的认可度更高，至于茅台、五粮液整体价格未来是否会超出洋酒的定价，还有待观察。
《投资者报》：据了解，五粮液计划2010年进行放量销售，增幅在20%以上，您如何看待五粮液量价齐升的市场战略？
黄巍：2009年上半年，在市场还不是很明朗的情况下，五粮液采取的是控量保价战略。而现在，厂家在经销商原定的供货时间基础上，一般都会推迟几个月到货，五粮液明显处在供不应求的市场环境之中，因此，放量的措施主要为了缓解供不应求的状况。而且，五粮液一级酒2009年接近13000吨的产量，在2010年将进入销售环节，相对于2009年销量9500吨来说，放量也很明显。
当然，除了五粮液之外，贵州茅台和泸州老窖也有增加供应量的考虑，但是放量程度并没有超出需求的范围，也就是说，即便放量，依然能维持供求偏紧的格局。这是因为，宏观经济不景气的2008年，需求被大量压制，而经济复苏的2010年，需求有望大量释放，由此可见，公司出台放量的市场战略也是在大背景之下的明智之举。
《投资者报》：在业内，五粮液的关联交易曾一直为外界所诟病，而五粮液近日公告称，已经按期完成四项整改工作，摆脱债权困扰之余，与五粮液集团“分家”似乎也箭在弦上，您如何看待此番整改对公司的影响？
黄巍：此前，困扰五粮液上市公司的主要是关联交易问题，而且在营销环节上也没有完全理顺。整改之后，公司基本面发生重要改变，五粮液的信息披露将更加完整透明，在公司关联交易问题得到较好解决的情况下，也能还原上市公司一个真实的五粮液。
不仅如此，在业内，五粮液引入市值考核机制，并将曾经的多品牌运作转化为突出五粮液核心品牌地位，有利于公司做强做大。
《投资者报》：五粮液集团旗下有17个全资或控股子公司，有和华晨合资的汽车发动机厂，有将打造西南最大服装生产基地的制衣有限公司……业务涉及多个领域。从表面上看，五粮液的多元化战略似乎会分散风险，但同时也加大了管理的难度。您如何看待五粮液多元化的发展？
黄巍：这必须从两方面来考虑，一方面，五粮液上市公司从事酒类和酒类相关业务，比如，包装、辅材之内，酒类相关产品主要用于对内销售，多余的产能才会对外销售。由于五粮液对这些产品的需求量较大，如果用外包的方式，一旦中间出现质量问题，反而不利于控制，形成内部产业链则更容易管理。
另外一方面，是五粮液集团的多元化，这就需要另当别论，因为五粮液是宜宾当地财税收入的主要来源，根据要求，他们未来需要打造1000亿的销售规模，而这个规模并非酒类业务所能实现，因此需要借助汽车、物流等其他的产业来完成。
《投资者报》：目前五粮液的股价已经接近或者达到此前许多券商的目标价位，此次整改方案出台后，您对于五粮液的评级是否有所调整？而对于五粮液的投资价值您又如何看待？
黄巍：当五粮液还在20元左右徘徊，市场对其认可度还在犹豫之际，我们就已经“强烈推荐”，当时确定的目标价位在30元。目前已经到达我们设定的目标价格，根据公司最新的情况，我们分析，在公司基本面完全变好的情况下，五粮液已经是可以真实反映行业趋势的上市公司。
在我们看好整个高端白酒复苏的前提下，五粮液今年的业绩很可能会超出我们的预期(预计2010年EPS为1.27元)，按照35倍的市盈率来计算，2010年45元的股价着实可期。
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有人忌讳五粮液的多元化发展，不敢品尝那瓶“百味杂陈”；有人欣赏五粮液补齐8000万“暗洞”，甩掉8294万债权“包袱”；更有人期待还是未知数的股权激励能在未来塑造一个复利增长的神话……种种声音不绝于耳。
为此，《投资者报》记者对中投证券食品饮料行业分析师黄巍进行了专访，黄巍坦言，在高端白酒复苏的大环境下，五粮液基本面已经完全转变，预计2010年的业绩将超过1.27元，如果按照35倍的市盈率来计算，2010年45元的股价着实可期。
白酒行业属于轻资产、高毛利的行业，上市公司的业绩波动较小，具有一定的防御性特征。虽然受经济危机、消费税和打击醉酒政策的冲击，白酒行业仍位居消费行业首位，你如何判断2010年高端白酒的消费需求？
黄巍：在中国高端白酒行业经历2008年低谷之后，2009年，我们从比较客观的立场出发，预计中国高端白酒15%左右的销量增长可以实现。目前来看，高端白酒行业的确已经见底回升，我们持谨慎乐观态度。
高端白酒行业已经走在复苏的道路上，而且以后的情况会越来越好。我算过一笔账，高端白酒每年的总体销量不到3万吨，而整体白酒行业的销量接近600万吨，高端白酒的销量占白酒总体销量比例很小，仅为0.5%，增长空间还很大，行业格局未来将从总量增长转向结构调整。
《投资者报》：伴随春节白酒消费旺期的临近，在贵州茅台率先宣布上调茅台酒出厂价格后，其他一线白酒品牌也纷纷跟风涨价，您如何看待此轮白酒提价潮？
黄巍：有没有“天花板”其实需要一个参照物，比如说高端白酒中的茅台可以同洋酒中的马爹利、轩尼诗相比，两者的酿造和贮存时间相差不大，因此在时间价值上一致。
马爹利目前的价格在1100~1200元左右，而茅台的零售价仅在700至800元，也就是说，在目前茅台依旧供不应求的背景下，其零售价达到1000元将是两年内会见到的事情。
相对于国外洋酒而言，中国人对于白酒的认可度更高，至于茅台、五粮液整体价格未来是否会超出洋酒的定价，还有待观察。
《投资者报》：据了解，五粮液计划2010年进行放量销售，增幅在20%以上，您如何看待五粮液量价齐升的市场战略？
黄巍：2009年上半年，在市场还不是很明朗的情况下，五粮液采取的是控量保价战略。而现在，厂家在经销商原定的供货时间基础上，一般都会推迟几个月到货，五粮液明显处在供不应求的市场环境之中，因此，放量的措施主要为了缓解供不应求的状况。而且，五粮液一级酒2009年接近13000吨的产量，在2010年将进入销售环节，相对于2009年销量9500吨来说，放量也很明显。
当然，除了五粮液之外，贵州茅台和泸州老窖也有增加供应量的考虑，但是放量程度并没有超出需求的范围，也就是说，即便放量，依然能维持供求偏紧的格局。这是因为，宏观经济不景气的2008年，需求被大量压制，而经济复苏的2010年，需求有望大量释放，由此可见，公司出台放量的市场战略也是在大背景之下的明智之举。
《投资者报》：在业内，五粮液的关联交易曾一直为外界所诟病，而五粮液近日公告称，已经按期完成四项整改工作，摆脱债权困扰之余，与五粮液集团“分家”似乎也箭在弦上，您如何看待此番整改对公司的影响？
黄巍：此前，困扰五粮液上市公司的主要是关联交易问题，而且在营销环节上也没有完全理顺。整改之后，公司基本面发生重要改变，五粮液的信息披露将更加完整透明，在公司关联交易问题得到较好解决的情况下，也能还原上市公司一个真实的五粮液。
不仅如此，在业内，五粮液引入市值考核机制，并将曾经的多品牌运作转化为突出五粮液核心品牌地位，有利于公司做强做大。
《投资者报》：五粮液集团旗下有17个全资或控股子公司，有和华晨合资的汽车发动机厂，有将打造西南最大服装生产基地的制衣有限公司……业务涉及多个领域。从表面上看，五粮液的多元化战略似乎会分散风险，但同时也加大了管理的难度。您如何看待五粮液多元化的发展？
黄巍：这必须从两方面来考虑，一方面，五粮液上市公司从事酒类和酒类相关业务，比如，包装、辅材之内，酒类相关产品主要用于对内销售，多余的产能才会对外销售。由于五粮液对这些产品的需求量较大，如果用外包的方式，一旦中间出现质量问题，反而不利于控制，形成内部产业链则更容易管理。
另外一方面，是五粮液集团的多元化，这就需要另当别论，因为五粮液是宜宾当地财税收入的主要来源，根据要求，他们未来需要打造1000亿的销售规模，而这个规模并非酒类业务所能实现，因此需要借助汽车、物流等其他的产业来完成。
《投资者报》：目前五粮液的股价已经接近或者达到此前许多券商的目标价位，此次整改方案出台后，您对于五粮液的评级是否有所调整？而对于五粮液的投资价值您又如何看待？
黄巍：当五粮液还在20元左右徘徊，市场对其认可度还在犹豫之际，我们就已经“强烈推荐”，当时确定的目标价位在30元。目前已经到达我们设定的目标价格，根据公司最新的情况，我们分析，在公司基本面完全变好的情况下，五粮液已经是可以真实反映行业趋势的上市公司。
在我们看好整个高端白酒复苏的前提下，五粮液今年的业绩很可能会超出我们的预期(预计2010年EPS为1.27元)，按照35倍的市盈率来计算，2010年45元的股价着实可期。
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