袁宏隆：宏观乐观 估值难上难下
- 来源:投资者报
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- 发布时间:2010-01-11 10:56
2008年的金融危机，被索罗斯誉为从上世纪80年代孕育的一个超级大泡沫的破灭，不过，在光大保德信首席投资总监、光大保德信量化核心基金经理袁宏隆看来，这个泡沫的破灭并没有打破中国经济发展固有的进程。
“一些卖方预测今年GDP增长10%~11%，我们内部预测增长10.8%，可以说经济继续复苏，或者说增长确定。”袁宏隆这样定调今年中国经济的增长。
虽然市场上仍不乏看空的声音，如摩根士丹利亚洲区主席罗奇就认为今年再次出现衰退的概率是40%。
袁宏隆认为，除非全球多个国家的政府采取紧缩政策，经济才可能出现二次探底，否则衰退概率比较小。
二次探底概率小
袁宏隆之所以如此乐观，是因为“美国乃至全球经济的复苏已经确立，我们预计2009年中国出口增速12%，投资增速25%，实际消费增速15%左右，今年经济增长是大概率事件。”
另外，从大的经济周期看，袁宏隆认为，中国由城市化进程推动的经济发展周期并没有中止。虽然2008年的金融危机让中国经济发展低于一贯8%的增速，但2009年中国经济的快速增长显示活力依旧。
“中国的城市化率只有45%，发达国家已经是60%，甚至80%的水平，在未来中国10年的城市化进程中，投资和房地产行业的增长都是能确定的事。”
对于今年经济可能出现的政策变量，袁宏隆认为还要看美联储的利率政策。
“中国先于美国加息的可能性较小，但美国加息会导致中国跟随加息，”这是袁宏隆的一个基本判断。
“现在美国10年期国债收益率从2.5%上升至4%，市场已在反映加息预期，不过美国现在的失业率超过10%，产能利用率还比较低，所以预计美国不会很快升息，最快要等到今年下半年。”
对市场普遍担心的通货膨胀压力，袁宏隆的看法是，今年通胀压力会有，但可能不会太强，因为产能利用率还没有上来。
谈到今年市场流动性，袁宏隆认为从供给看，今年市场不可能有去年那么多的由主动信贷创造的内生流动性，市场内生流动性的提供将来自居民存款活期化，而这又取决于通货膨胀的态势。
另外，外汇占款增多与人民币升值预期显示市场有外生流动性的动力；但市场的流动性可能不会完全反映在股价上，融资和再融资压力将成为吸收市场流动性的主要因素，会对股价上涨造成压制。
盈利增长确定估值难上下
宏观面的向好离不开微观主体——企业盈利能力的增强。目前券商对今年企业盈利增长的估计普遍在20%~30%之间，这意味着，估值提升和盈利增长可能带来今年大盘相应比例的上升空间。
袁宏隆对此则显得比较谨慎。“我们对今年企业盈利增长的估计和券商大概差不多，但这些盈利有多少能反映在股价上，弹性有多大则很难说。”袁宏隆认为，“2008年企业盈利是不断下调才反映在股价的一泻千里上，但现在企业盈利增长比较确定，提升空间有限。”
还有一点谨慎的理由是，和过去10年沪深300估值的中值比较，目前的股价不算贵也不便宜。目前的沪深300指数对应2009年的PE（市盈率）为21.6倍，2010年PE为16.8倍，估值中枢是17.5倍PE。
“唯一能肯定的是2010年股价像2009年那样翻番的可能性不大，我们能做的就是顺势而为。”
谈及今年的投资主线，袁宏隆告诉记者，他的选择将是资源产品+消费组合。
袁宏隆认为，虽然长期看，美元会贬值，但不意味以美元计价的大宗商品价格也会下跌，“目前有色金属、贵金属的涨幅都很大，说明有基本面的支撑因素在，加上通货膨胀的预期，资源产品价格不会走低。”
之所以选择消费则基于政策的鼓励引导，“美国消费为GDP贡献了70%，而中国的消费只占GDP的35%，两者相差一倍，消费会有很大提升空间，中长期看，选择一些生产消费者必需品的公司股票会不错。”
袁宏隆同时认为，中国GDP增长要从投资拉动转成靠内需拉动还需假以时日，中国经济的转型不是短期能完成的。
坚持看盈利和估值
谈到今年的选股策略，袁宏隆坚持的原则还是两点：盈利相对高，估值相对便宜。
什么是估值便宜？
袁宏隆以光大保德信量化核心基金为例说，其2009年前三季的重仓银行股是特色之一，一季度的重仓股中有工商银行、交通银行、华夏银行，二季度重仓股里有工商银行、招商银行、民生银行，三季度重仓股中有民生银行、建设银行、工商银行。
选择银行股的理由是什么呢？袁宏隆解释道：“银行业为沪深300指数利润贡献了40%~50%，但权重只占20%，估值当然便宜，另外从目前AH股溢价上看，保险股和银行股等几只大蓝筹一直是折价状态，这也为银行股提供了安全边界。”
“中国目前进入升息周期，大体对银行股利好，目前市场担心的是，是否会出现不对称加息，是否会提高存款准备金率，我认为可能性不大。”袁宏隆不掩饰其对银行股的偏好。
不过，即便偏好某类股票，袁宏隆表示在配比上也不会超配太多，以银行股为例，2009年配比最多在24%左右。
盈利相对高的股票，则是指EPS（每股收益）要有稳定的增长。
“通过量化模型筛选股票后，我们会对企业进行调查，主要看企业的盈利状况，3年以上盈利是否稳定。”袁宏隆认为，对这两个标准的坚持是量化核心基金的优势所在，也是一致性、一贯性原则的体现。
也正是坚持了盈利和估值的两个选股标准，光大保德信量化核心基金才取得了优异的成绩。根据银河证券基金研究中心的开放式基金排名显示，该只基金2009年以来的收益率在同类180只股票型基金中排名第11位。
……
“一些卖方预测今年GDP增长10%~11%，我们内部预测增长10.8%，可以说经济继续复苏，或者说增长确定。”袁宏隆这样定调今年中国经济的增长。
虽然市场上仍不乏看空的声音，如摩根士丹利亚洲区主席罗奇就认为今年再次出现衰退的概率是40%。
袁宏隆认为，除非全球多个国家的政府采取紧缩政策，经济才可能出现二次探底，否则衰退概率比较小。
二次探底概率小
袁宏隆之所以如此乐观，是因为“美国乃至全球经济的复苏已经确立，我们预计2009年中国出口增速12%，投资增速25%，实际消费增速15%左右，今年经济增长是大概率事件。”
另外，从大的经济周期看，袁宏隆认为，中国由城市化进程推动的经济发展周期并没有中止。虽然2008年的金融危机让中国经济发展低于一贯8%的增速，但2009年中国经济的快速增长显示活力依旧。
“中国的城市化率只有45%，发达国家已经是60%，甚至80%的水平，在未来中国10年的城市化进程中，投资和房地产行业的增长都是能确定的事。”
对于今年经济可能出现的政策变量，袁宏隆认为还要看美联储的利率政策。
“中国先于美国加息的可能性较小，但美国加息会导致中国跟随加息，”这是袁宏隆的一个基本判断。
“现在美国10年期国债收益率从2.5%上升至4%，市场已在反映加息预期，不过美国现在的失业率超过10%，产能利用率还比较低，所以预计美国不会很快升息，最快要等到今年下半年。”
对市场普遍担心的通货膨胀压力，袁宏隆的看法是，今年通胀压力会有，但可能不会太强，因为产能利用率还没有上来。
谈到今年市场流动性，袁宏隆认为从供给看，今年市场不可能有去年那么多的由主动信贷创造的内生流动性，市场内生流动性的提供将来自居民存款活期化，而这又取决于通货膨胀的态势。
另外，外汇占款增多与人民币升值预期显示市场有外生流动性的动力；但市场的流动性可能不会完全反映在股价上，融资和再融资压力将成为吸收市场流动性的主要因素，会对股价上涨造成压制。
盈利增长确定估值难上下
宏观面的向好离不开微观主体——企业盈利能力的增强。目前券商对今年企业盈利增长的估计普遍在20%~30%之间，这意味着，估值提升和盈利增长可能带来今年大盘相应比例的上升空间。
袁宏隆对此则显得比较谨慎。“我们对今年企业盈利增长的估计和券商大概差不多，但这些盈利有多少能反映在股价上，弹性有多大则很难说。”袁宏隆认为，“2008年企业盈利是不断下调才反映在股价的一泻千里上，但现在企业盈利增长比较确定，提升空间有限。”
还有一点谨慎的理由是，和过去10年沪深300估值的中值比较，目前的股价不算贵也不便宜。目前的沪深300指数对应2009年的PE（市盈率）为21.6倍，2010年PE为16.8倍，估值中枢是17.5倍PE。
“唯一能肯定的是2010年股价像2009年那样翻番的可能性不大，我们能做的就是顺势而为。”
谈及今年的投资主线，袁宏隆告诉记者，他的选择将是资源产品+消费组合。
袁宏隆认为，虽然长期看，美元会贬值，但不意味以美元计价的大宗商品价格也会下跌，“目前有色金属、贵金属的涨幅都很大，说明有基本面的支撑因素在，加上通货膨胀的预期，资源产品价格不会走低。”
之所以选择消费则基于政策的鼓励引导，“美国消费为GDP贡献了70%，而中国的消费只占GDP的35%，两者相差一倍，消费会有很大提升空间，中长期看，选择一些生产消费者必需品的公司股票会不错。”
袁宏隆同时认为，中国GDP增长要从投资拉动转成靠内需拉动还需假以时日，中国经济的转型不是短期能完成的。
坚持看盈利和估值
谈到今年的选股策略，袁宏隆坚持的原则还是两点：盈利相对高，估值相对便宜。
什么是估值便宜？
袁宏隆以光大保德信量化核心基金为例说，其2009年前三季的重仓银行股是特色之一，一季度的重仓股中有工商银行、交通银行、华夏银行，二季度重仓股里有工商银行、招商银行、民生银行，三季度重仓股中有民生银行、建设银行、工商银行。
选择银行股的理由是什么呢？袁宏隆解释道：“银行业为沪深300指数利润贡献了40%~50%，但权重只占20%，估值当然便宜，另外从目前AH股溢价上看，保险股和银行股等几只大蓝筹一直是折价状态，这也为银行股提供了安全边界。”
“中国目前进入升息周期，大体对银行股利好，目前市场担心的是，是否会出现不对称加息，是否会提高存款准备金率，我认为可能性不大。”袁宏隆不掩饰其对银行股的偏好。
不过，即便偏好某类股票，袁宏隆表示在配比上也不会超配太多，以银行股为例，2009年配比最多在24%左右。
盈利相对高的股票，则是指EPS（每股收益）要有稳定的增长。
“通过量化模型筛选股票后，我们会对企业进行调查，主要看企业的盈利状况，3年以上盈利是否稳定。”袁宏隆认为，对这两个标准的坚持是量化核心基金的优势所在，也是一致性、一贯性原则的体现。
也正是坚持了盈利和估值的两个选股标准，光大保德信量化核心基金才取得了优异的成绩。根据银河证券基金研究中心的开放式基金排名显示，该只基金2009年以来的收益率在同类180只股票型基金中排名第11位。
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