债市丙类户：空手道玩家

　　债券，是相对安全的投资产品，让人想不到的是，通过所谓的“市场交易”，中间的巨额利差被各色人等瓜分，当投资者为获得4%的回报而欢欣鼓舞时，另外4%却被空手道玩家们笑纳..

　　如果一个基金经理的关联人，持有丙类账户，暗中进行“代持”、“养券”、“倒券”等交易，很难被市场察觉。

　　股票老鼠仓还有价格下跌的风险，债市‘老鼠仓’简直是完全没风险，只有净收益！“几乎无风险，几乎净收益”，这就是债市曾经的，或者现在还存在的现象。

　　究其因，垄断是根源。债券价格在最初资金供应和最终债券发行两端被人为锁定，中间的巨额利差通过所谓的“市场交易”被各色人等瓜分，巨额利润是针对公众的毫无技术含量的直接掠夺。

　　尽管在2011年发现了丙类户存在的问题和漏洞后，央行金融市场司已经采取了一系列亡羊补牢之举，但是，这一切，能根治逐利者们的套利吗？

　　价格双轨制，套利之源

　　代持、养券、倒券虽不符合监管规定，但是否构成违法的关键在于，是否存在不当利益输送，收益是否进了与金融机构存在关联关系的个人腰包里。

　　导致债市“老鼠仓”的根源在于：同时存在一个官定价格和一个市场价格。两者之间能够充分寻租，形成各种层次利益输送的“老鼠仓”，无非是对租金的一种再分割。

　　这与上个世纪80年代产品价格双轨

　　制、90年代初期资本市场“原始股”和90年代中期的银行账外经营在本质上并无区别。不同的是，八九十年代被掠夺的是当时需要使用物资的企业和公众，当下的是存款人（或理财产品购买者）与债券发行者。

　　存款人以低廉的成本向金融机构提供资金，债券发行者则被要求用高成本发行债券，两者之间的价差被各类参与游戏的金融机构和内部人分肥，且更为“安全”。这是因为，股票市场“老鼠仓”还要取决于基金经理的能力和运气，账外经营还要看借款企业的信用，而债券市场则属于无风险套利。因此，问题的核心仍然在于垄断下的价格双轨制。

　　债券市场恰好属于银行、券商、基金、企业和政府等各类主体的“交集”。债券发行利率与居民储蓄存款利率（或理财产品回报率）之间存在一个巨大的利差，这是缺乏透明度的金融市场所致，并成为利益输送得以形成的根源。

　　利用债市谋利，均有一个共同的特点，就是设立自己或家人直接控制的“丙类户”，与机构做交易，牟取不当利益。

　　所谓丙类户，是在甲类户（主要为商业银行）、乙类户（主要为券商、基金、保险等非银行金融机构）之外，由一般公司（非金融机构法人）开设的账户。

　　丙类户，套利的“关键先生”早期，银行间债市的参与者只有十几家金融机构，即只有甲乙类户交易，市场参与者性质单一，交易需求雷同，债券流动性差。

　　2000年，为活跃市场，央行在银行间市场推出债券结算代理业务，引入非金融机构参与银行间债券市场进行债券投资，以扩展机构投资者范围。这时候，丙类户就顺势出现了，随后发展迅猛。

　　目前，银行间债券市场的机构投资者已发展到1万多家，其中非金融机构投资者占债券托管丙类户的80%以上。

　　甲、乙、丙类户的资格申请均需在中债登和央行备案，甲乙类成员接入市交易结算，丙类成员入市交易需要委托甲类成员代理，并同时在甲类成员即代理结算机构备案，通过甲类户账户代理结算，实际上由甲类户实施监管。

　　设计推出丙类户的初衷是为了促进市场活跃，但是，场外市场询价方式、自主谈判、逐笔成交的特点，债券的分配并不像场内交易那么公开透明。

　　在巨大的利益诱惑面前，丙类户开始为金融机构内部人士利用，成为利益输送的工具。在发行环节拿券，在交易环节与金融机构之间开展代持、养券、倒券等灰色行为，借机向关系人违规输送利益。

　　比如企业发行债券时，丙类户在与承销团成员签署关于分销数量及利率的协议之后，获得相应新券，然后在二级市场卖出后赚取点差。倒券过程也是类似原理。在单笔交易金额至少几千万元甚至上亿元的债券市场，利差高1个点，利润都很诱人。

　　在银行间债市中，丙类账户持有人使用单一账户进行持续交易的情况较少。更多情况下控制人直接或间接操作几个甚至几十个丙类账户进行关联交易，具有较强的隐蔽性。

　　此类发生在金融机构和关联人士丙类户之间的交易，变成了丙类户稳赚不赔的法宝—亏了是机构的，有盈利就要分给丙类户。

　　治“老鼠仓”，防为主代持、养券、倒券虽不符合监管规定，但是否构成违法的关键在于，是否存在不当利益输送，收益是否进了与金融机构存在关联关系的个人腰包里。随着丙类户的胃口越来越大，最终被监管部门顺藤摸瓜，牵出了潜伏在债市中的“蛀虫”。

　　在2011年发现了丙类户存在的问题和漏洞后，央行金融市场司已经采取了一系列惩治之举，如2011年底禁止甲类户即商业银行为丙类户垫资、提高丙类户开户门槛等。特别是富滇银行案后，丙类账户由备案制变成审批制，门槛也提高了。2013年1月，更是取消债券发行的点差保护等措施。

　　目前，央行金融市场司将价格偏离中债估值3%以上的交易视为异常交易，外汇交易中心则是按照偏离实时收益率曲线200个基点以上的标准来对异常交易进行监测。

　　这样做以后，交易价格离谱的现象改善了，至少价差不会那么离谱，利益空间大幅收窄，一年期限的券利差空间没达到几十个基点以上的，有些利益关系人就不感兴趣了。

　　在严厉的监管下，丙类户的猫腻空间虽然被挤压，但关联交易还会寄生于其他形式，花样不断翻新。有关责任部门在预防过往问题的同时，应当及时排查，以防止新的问题出现，与其亡羊补牢，不如预防为先。

　　文/韩乐杰