消费结构持续升级下的价值投资

　　目前，最终消费支出对GDP的贡献率保持平稳且向上的状态。消费作为经济发展的重要支柱之一，是经济增长的最根本动力，符合经济发展趋势，未来经济结构的变化有望持续这一特点，居民消费将进一步显示出其对经济增长的拉动作用。

　　消费行为和消费需求

　　消费能力与经济发展关联度的重要指标之一就是人均GDP。国际经验是，当人均GDP达到1000美元时，汽车开始进入家庭；当人均GDP达到3000美元的时，私人购车出现爆发性增长；当人均收入到5000美元以上时出境游开始火爆，这些判断也符合目前中国消费市场的发展状况。

　　我们设定了3个消费大类别和15个消费细项：

　　1、基础消费（食品饮料、服装、家电、房屋、通讯、交通、教育）：基础消费是所有5大类家庭存在和持续的基础，也是过去20年发展最为成熟的领域。中期发展上不会出现行业的大起大落，会有一定的调整，并且需求基础稳定。

　　2、快乐消费（餐饮、旅行、影视、体育）：社会进入富裕阶段的一个标志就是基础消费占比降低，旅行、餐饮、体育、游戏等和娱乐相关的快乐消费占比增加，快乐消费的发展是收入增加生活品质提高的必然结果。这个行业起步较基础消费行业晚，处于上升阶段，中期将保持良好增长。

　　3、大健康消费（医疗、养老）：巨大的需求、国家的政策支持、缺乏有效供给使大健康消费对资本市场有着巨大的吸引力。这两块的需求处于萌发期，但都属于刚需，中期发展的主旋律属于探索成长模式和构建型。

　　各消费类别看点

　　移动互联网和大消费：线上消费成为中国13亿人市场的主流消费方式。中国目前已有超过四成的人拥有智能手机，每天花在智能手机上的时间平均达到3个小时，这意味着中国消费者在智能手机和移动互联网方面已经做好准备，未来在医疗服务、远教育、动漫娱乐等各个领域的数字变革会更快。同时，由于互联网改变定价方式、改变消费者对价格的认知，线上的基本生态圈已经形成，规模化品牌由淘品牌和互联网转型的线下企业掌控，竞争呈现出集中化趋势，企业从线下向线上的转型也将付出更大代价。

　　基础消费从高速发展变成稳健发展：家电、服装、汽车、食品饮料等进入了调整和平稳发展时期，增长放缓，产业机构开始进行深度调整，产品优化和升级特征明显。我们预计行业优秀的龙头企业在未来会有更好的表现，投资机会将会在：1、有价值洼地的家电蓝筹股；2、完成深度调整并适应电商环境的传统服装企业；

　　快乐消费从起步期进入高速发展期：在经历了耐用品为主流消费趋势后，消费将晋级至服务和娱乐领域。同时90后开始进入职场，有了自由支配的收入，追求快乐是他们的首要目标。餐饮、旅游、影视、体育等娱乐服务将是消费重点，也会持续增长。特别是在旅游、体验和电影行业，这个高速增长趋势将在2016年持续。

　　因为是新兴服务行业，优质可选标的有限而且估值也比较高。但是整个行业的成长性非常好。长期看点有：1、有多年管理经验积淀且地接资源丰富的团队出境游龙头；2、有能力开发和管理优质的休闲度假景区的企业；3、有行业垄断能力的高增长低风险的院线股；4、有能力整合户外运动资源，并且已经初见成效的标的。

　　数字化医疗和养老服务开始起步：中国数字化医疗市场的潜在规模巨大以及市场才刚刚起步，主要机会在于提供涵盖整个医疗价值链的高价值服务；制药企业和医疗科技企业可以充分利用数字化工具来提高销售和营销工作的效率，提供疾病管理解决方案，并运用大数据来支持产品组合决策以及提升研发效率；保险机构将有机会开发包括数字化服务在内的新业务，比如远程医疗咨询等等，从而在短时间内吸引新客户。

　　总体投资策略

　　服装行业：因为这个行业是个受流行趋势影响较重的行业，有着强烈的潮流特点。无论是全球还是中国市场，行业里始终有机会产生快速发展的企业，同时大型企业也有可能因为某些错误，而快速下滑。在看服装企业时，除了要看现在的营业增长和盈利情况，也要结合外部趋势和内部竞争力进行综合评估。我们的投资策略是：选择稳定且有增长潜力的公司。重点关注标的公司：森马服饰（002563）。

　　家电行业：在全球化背景下，在中国经济新常态里，消费端有明显的多元化趋势。一线二线城市因为升级换代的需求导致市场需要更好的产品，更好的用户体验。三线以下的城市仍然会持续基础产品的需要。消费行为将导致竞争格局的变化，需要重新思考行业竞争、目标市场、企业创新能力。谁能在未来的竞争中取得优势并向市场交出一份份靓丽的业绩。我们在投资时需要思考的是，在新的局面开始时，如何重新审视白电行业的发展现状和企业的市场表现选取有上升潜力的股票。总体来说，我们的选股逻辑是：领先的产品技术让企业在市场竞争中具备领先优势；品牌力强，能快速延伸进入有增长潜力的行业，减少单品业绩波动给公司收入带来的影响；综合管理能力强，能够面对不同行业和竞争对手，并占有领先地位；高效的研发体系使创新成为企业发展的持续驱动力；适应全球化经济，有进军全球市场的能力；内部治理机制到位，激发内部管理层进取心；股东价值最大化的价值观来保证投资者的收益；懂得并擅长利用合作伙伴资源，获得双赢的回报。重点关注公司：美的集团（000333）。

　　养老行业：这一行业处于资本风口上，养老概念很多，资产过重加上没有短期盈利回报，对公司来说就面临很大压力，无法从中长期进行综合能力的提高。目前发展阶段在于培育养老观念，中国的老人的需求有一个渐进的过程，同时老人自己在这方面的需求也需要逐渐了解，将需求转化为购买服务的动力需要一个时间。

　　目前在产业发展的婴儿时期，看养老行业的投资策略的重点在于去思考在众多模式中，哪些模式有生存空间，哪些企业能存活下去并且逐渐壮大。因此我们建议养老的关注点应该在长周期投资逻辑、关注医养结合以及轻资产服务模式，居家养老和社区机构养老管理结合模式。建议关注南京新百（600682）、银江股份（300020）。

　　旅游行业：休闲游和出境游急剧快速增长，超过行业平均增速。在休闲游的概念里有一个分支：迪斯尼概念。旅游服务人员的培训、管理体系的建立需要沉淀，而这些，恰恰是现在部分线上企业的痛点。当前二级市场的优质

　　标的供应严重不足，旅游行业高成长性的代表性标的较少，能够代表行业创新方向（如旅游金融、旅游综合服务、旅游生态圈）的标的更是凤毛麟角。因此在供给没有大幅增长的前提下，旅游行业的高速增长，行业红利将为高成长标的估值提供持续的支撑力，建议在市场企稳之后，着眼长线布局以下标的。关注标的：凯撒旅游（000796）、众信旅游（002707）。

　　户外服装和体育行业：这一行业一直以来的集合度比较高，户外运动在线上发展的历史也比较久，所以中国户外服装企业天然具备线上基因，容易在线上吸引固定客户、也比较容易衍生商业模式。因此无论是在向可穿戴设备转型，还是向户外旅游产业转型，都具有一定可行性。就现在看来，公司传统户外用品销售业务收入增速下滑，进入稳定成长期，中期内仍有一定扩张空间，公司现金流良好、利润率良好，为转型带来较好基础。关注标的：探路者（300005）。

　　电影行业：我们的逻辑是挑选管理能力强，有明显品牌力并且形成垄断的院线。我们看好有着较高收益率和相对

　　低风险的公司。关注标的：万达院线（002739）。

　　信达证券 郭荆璞

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