中国为何有如此大规模的投资
- 来源:瞭望东方周刊
- 关键字:中国,大规模,投资
- 发布时间:2010-12-09 13:43
在绝大多数国家，一个像中国这样的高投资率将会产生十分严重的宏观经济失衡。这就提出了这样一个问题：是什么让中国能够支持如此高的投资率？是怎样做到的
在中国经济改革的过程中，投资在总产出中占据相当高的比率。这一比率超过了绝大部分其他的发达国家或发展中国家，而这一高投资占比又是中国经济高速增长的一个重要决定因素。而关于投资的需求和供给两方面，有几个基本问题：是什么拉动了投资的需求？谁在主导这些投资？
资本投资率居高不下
首先从需求角度来看这个问题。在竞争市场经济的框架下，高投资意味着其巨大的获利空间。资本的高回报率意味着经济状况远离均衡点，资本与劳动的比率低于稳定的均衡点。如此一来，资本累积就迅速发生，而资本回报率将随着资本－劳动比率逐渐逼近均衡点而逐渐下降。
然而对于中国的实际情况，我们通过各方面数据引证了总体的资本回报率起初是很高的，并且一直保持在高位。这既是由于资本回报率在国有部门和民营经济中的显著差异，也是因为中国经济改革政策使得投资者始终保持对于未来投资的信心。
另一方面，1998年以后，不管是在国有企业，还是在非国有企业，中国的工业资本回报率都得到了显著提高，这与当时的国有企业大刀阔斧的改革有很大关系。这为解释高投资率的原因提供了一个重要的视角。
那么，为什么尽管在资本累积已经达到相当高的情况下，巨额投资仍旧能够保持相当可观的获利程度？
这个问题可能与全要素生产率的快速增长，以及资本储备增长有关，这两点都能使资本的边际产出保持很高。经济的改革、体制的转变、结构的调整以及市场化进程的深入使得资源向更具生产力的领域再分配，比如，从国有部门转向私人部门、从农业转向工业、从国内转向国外市场等等，因而取得了更好的效率。
经济高速增长的良好预期
企业家对于经济高速增长的预期也是保持高投资率的一个重要因素。
在政治经济学层面，当以邓小平为代表的新一代领导人执政之后，他们意识到经济的发展是维系中国共产党在中国的政治地位的一个首要因素。无论是国家、省区、城市还是乡村，各级政府都充满了动力来促进经济发展。尤其是1992年邓小平南方讲话后，人们对于政府促进经济快速增长的政策满怀信心，短期内对于政策剧烈波动的担心也有所缓和，相关的投资决策随之而来。
于是，政策的推动、国有企业的信贷优势、民营经济的活跃发展等结合在一起相得益彰。因此，单个投资难以获利而集中投资能够获利良多的这一困扰许多贫穷落后国家的协调全局的问题，就这样在中国这块土地上得到了解决。
通过论证我们得出，中国的经济正经历着一个持续的良性循环阶段。高投资产生快速的经济增长，而快速增长反过来又产生对于高投资的良好预期。这种经济高速增长的情形意味着即使产能过剩并且在一些相对衰退的部门中获利空间缩水，资源的相对优化再配置仍旧会发生。
以改善技术为主的投资规模的增大将大大提高技术进步率，进而保持很高的资本边际产出，而一旦经济实现市场化，投资的回报率也由此提高。通过技术进步和资源再分配而引起的投资和效率提高的正相关关系表明，经济的内生增长理论可以为分析中国的投资问题提供更好的理论分析框架。
谁在供给高投资
在绝大多数国家，一个像中国这样的高投资率将会产生十分严重的宏观经济失衡。这就提出了这样一个问题：是什么让中国能够支持如此高的投资率？是怎样做到的？这就需要对储蓄进行分析。
我们在企业、个人家庭和政府三个层面对于中国非常高的储蓄率进行了多方面的讨论。其中，效率偏低的受管制的金融体系是一方面的原因，私营企业受到融资限制是一方面，再者是个人家庭当意识到未来投资机会时会选择在当期储蓄。
对于民营经济而言，由于在政策和融资方面相比于国有企业几乎是具有先天性的绝对弱势，因此他们只能从自己的保留盈余中拿出一部分用于再投资和自我的扩张，所以储蓄率会大大增加；而通过商业信贷和一些非官方途径的融资渠道获取必要投资资金，也使得并不健全的中国金融市场更进一步地发展了非正式的金融领域，这也同时表明自1990年以来中国建立的两家证券交易所在为企业融资方面并非卓有成效。
对于个人家庭而言，由于中国计划生育制度的实施，人们将更多面临老人的赡养问题，传统的“养儿防老”体系面临终结。而在养老和医疗保险、社会保障等制度并不完善的前提下，人们只能更多地存钱，为将来“购买保险”而进行储蓄。
另一方面，一些研究表明，省际之间的差异、男女性别比例等也是影响储蓄率的因素。根据宏观经济学原理，在国民储蓄率和投资率不相匹配的情形下，投资的猛增会在接下来出现的宏观经济不平衡中难以为继，进而使得这种模式难以长期进行下去。
然而，笔者认为，从资金的供给层面并不能很好地解释中国的高投资率。由于历史和政策等相关因素的影响，银行随时随地准备着以相对较低的利率放贷给国有企业，而民营经济却只能依赖其自身的储蓄和非正式的高利率贷款。这样，投资就会向获利水平相对较低的所有制形式倾斜，影响了投资的效率。
尽管国有企业的盈利能力较差，但是他们的管理者们仍然非常青睐投资，一方面是因为他们的目标并不是利润主导式的而是追求更多的产量增长和规模扩张，另一方面是由于上个世纪90年代末期之前，这些企业面对的都是软预算约束，这样就没有必要过多地对风险加以控制而滥用投资。
尽管面临着政策的严重倾斜，诸如资本市场的不完全性、牌照管制等对于投资的种种门槛限制、商业契约的法律缺陷、财产权保护问题等，民营经济仍旧有很高的投资比率。这一方面是因为过去完全国有的企业公司化改革后成为国家控股的国有企业，所有制结构发生了转变；另一方面是基于民营经济更高的效率使他们能够比国有企业和国家控股的企业获得更高的利润率，从而进行再投资。
是否威胁未来经济发展
关于金融发展和经济增长的文献普遍认为金融发展的环境会带来经济增长，但中国的经验却提供了一个反面例证。尽管中国的官方金融市场显得薄弱和发展不力，但是中国依旧取得了高速的经济增长。
然而，在投资分配不当的情况下，不成熟的金融市场是否给经济发展带来了一定代价呢？也可以从另一个视角说，如此高的投资率会不会为未来经济发展埋下隐患？
一些研究证明，中国目前的高投资率并没有影响未来投资的获利。这有几个可能的原因。一种可能是在经济改革的初期，资本相对于其他生产要素的比例远未达到均衡水平，比如，资本的边际产出相当高。
第二，快速的资本累积也可以在没有资本－劳动比率显著增长的情况下发生，这一点确实在1978~2005年发生，当时中国的资本储备以每年10.5%的速度增长而劳动力的增长率仅仅为年均2.4% 。通过农村的工业化和农村向城市的持续不断地人口迁移，使得农村劳动力进入边际劳动生产率更高的行业，帮助保持了有效资本－劳动率保持较低。
第三，由资源的严重错误配置开始，改革的过程伴随着巨大的结构调整---从农业到工业、从国有部门转向民营经济、从国内转向国外市场。这其中的每一项转变都提供了盈利的机会。
第四，快速增长的同时，人力资本作为互补因素的快速增长也帮助保持了资本的高回报率。1986年开始推行了九年制义务教育（六年小学和三年初中），并且在90年代在城镇地区和相对发展较快的农村地区已经基本实现。高等教育尽管在90年代中期以前一直处于次要地位，但在那之后显著扩张。劳动力教育程度的提高有助于新技术的发展和消化，而大量的机器设备在内的固定资产投资也包含了技术进步，因此技术革新提高了劳动的单位效率，从而使投资回报率保持较高。
今后还会继续如此大规模的投资吗
接下来需要注意的一个问题是：今后还会继续如此大规模的投资吗？
在需求层面，尽管资本－劳动比率在提高，技术进步、效率提高、丰富的非熟练劳动力和内生的投资者信心等作用于一起，仍旧会使投资的回报率保持相当高的水平。
但值得注意的是，一些潜在的威胁因素，包括经济发展无法及时适应的劳动力短缺现象快速滋生，以及可能会打破投资者信心良性循环的一些外部冲击。其中，一种负面的冲击就是由于金融泡沫导致的投机主义的破灭，正如2008~2010年为了抑制经济萧条而采取的宽松货币政策，或者出于当前中国经济严重的外部失衡而终将造成的不可避免而又不可预知的发展瓶颈，如外贸主导型的贸易体制和加大内需的矛盾。
另一方面，在供给层面，文献表明中国的储蓄在很大程度上决定于政府的政策因素。如果计划生育政策有所放松，公共供给的退休金、医疗保险和社会保障有所提高，或者在未来的几十年里，老人的赡养问题得到改善，个人家庭的储蓄率都将会因此下降。
此外，更多的金融自由化和“金融管制”的终结将有可能拉平资本在国有、国家控股企业和民营经济之间的成本差距，国有和国家控股企业不再像以前一样能够轻松获得低息贷款，而民营经济则将如鱼得水般加速发展。储蓄的效果是两方面的，既能降低那些受融资限制的企业进一步储蓄的需要，同时又提高了储蓄者的利息。这样的情况对于投资的影响是---会提高投资的效率和回报率。■
（作者系牛津大学经济学系发展经济学教授，本文由“复旦大学当代中国经济与社会工作室”独家供稿）
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在中国经济改革的过程中，投资在总产出中占据相当高的比率。这一比率超过了绝大部分其他的发达国家或发展中国家，而这一高投资占比又是中国经济高速增长的一个重要决定因素。而关于投资的需求和供给两方面，有几个基本问题：是什么拉动了投资的需求？谁在主导这些投资？
资本投资率居高不下
首先从需求角度来看这个问题。在竞争市场经济的框架下，高投资意味着其巨大的获利空间。资本的高回报率意味着经济状况远离均衡点，资本与劳动的比率低于稳定的均衡点。如此一来，资本累积就迅速发生，而资本回报率将随着资本－劳动比率逐渐逼近均衡点而逐渐下降。
然而对于中国的实际情况，我们通过各方面数据引证了总体的资本回报率起初是很高的，并且一直保持在高位。这既是由于资本回报率在国有部门和民营经济中的显著差异，也是因为中国经济改革政策使得投资者始终保持对于未来投资的信心。
另一方面，1998年以后，不管是在国有企业，还是在非国有企业，中国的工业资本回报率都得到了显著提高，这与当时的国有企业大刀阔斧的改革有很大关系。这为解释高投资率的原因提供了一个重要的视角。
那么，为什么尽管在资本累积已经达到相当高的情况下，巨额投资仍旧能够保持相当可观的获利程度？
这个问题可能与全要素生产率的快速增长，以及资本储备增长有关，这两点都能使资本的边际产出保持很高。经济的改革、体制的转变、结构的调整以及市场化进程的深入使得资源向更具生产力的领域再分配，比如，从国有部门转向私人部门、从农业转向工业、从国内转向国外市场等等，因而取得了更好的效率。
经济高速增长的良好预期
企业家对于经济高速增长的预期也是保持高投资率的一个重要因素。
在政治经济学层面，当以邓小平为代表的新一代领导人执政之后，他们意识到经济的发展是维系中国共产党在中国的政治地位的一个首要因素。无论是国家、省区、城市还是乡村，各级政府都充满了动力来促进经济发展。尤其是1992年邓小平南方讲话后，人们对于政府促进经济快速增长的政策满怀信心，短期内对于政策剧烈波动的担心也有所缓和，相关的投资决策随之而来。
于是，政策的推动、国有企业的信贷优势、民营经济的活跃发展等结合在一起相得益彰。因此，单个投资难以获利而集中投资能够获利良多的这一困扰许多贫穷落后国家的协调全局的问题，就这样在中国这块土地上得到了解决。
通过论证我们得出，中国的经济正经历着一个持续的良性循环阶段。高投资产生快速的经济增长，而快速增长反过来又产生对于高投资的良好预期。这种经济高速增长的情形意味着即使产能过剩并且在一些相对衰退的部门中获利空间缩水，资源的相对优化再配置仍旧会发生。
以改善技术为主的投资规模的增大将大大提高技术进步率，进而保持很高的资本边际产出，而一旦经济实现市场化，投资的回报率也由此提高。通过技术进步和资源再分配而引起的投资和效率提高的正相关关系表明，经济的内生增长理论可以为分析中国的投资问题提供更好的理论分析框架。
谁在供给高投资
在绝大多数国家，一个像中国这样的高投资率将会产生十分严重的宏观经济失衡。这就提出了这样一个问题：是什么让中国能够支持如此高的投资率？是怎样做到的？这就需要对储蓄进行分析。
我们在企业、个人家庭和政府三个层面对于中国非常高的储蓄率进行了多方面的讨论。其中，效率偏低的受管制的金融体系是一方面的原因，私营企业受到融资限制是一方面，再者是个人家庭当意识到未来投资机会时会选择在当期储蓄。
对于民营经济而言，由于在政策和融资方面相比于国有企业几乎是具有先天性的绝对弱势，因此他们只能从自己的保留盈余中拿出一部分用于再投资和自我的扩张，所以储蓄率会大大增加；而通过商业信贷和一些非官方途径的融资渠道获取必要投资资金，也使得并不健全的中国金融市场更进一步地发展了非正式的金融领域，这也同时表明自1990年以来中国建立的两家证券交易所在为企业融资方面并非卓有成效。
对于个人家庭而言，由于中国计划生育制度的实施，人们将更多面临老人的赡养问题，传统的“养儿防老”体系面临终结。而在养老和医疗保险、社会保障等制度并不完善的前提下，人们只能更多地存钱，为将来“购买保险”而进行储蓄。
另一方面，一些研究表明，省际之间的差异、男女性别比例等也是影响储蓄率的因素。根据宏观经济学原理，在国民储蓄率和投资率不相匹配的情形下，投资的猛增会在接下来出现的宏观经济不平衡中难以为继，进而使得这种模式难以长期进行下去。
然而，笔者认为，从资金的供给层面并不能很好地解释中国的高投资率。由于历史和政策等相关因素的影响，银行随时随地准备着以相对较低的利率放贷给国有企业，而民营经济却只能依赖其自身的储蓄和非正式的高利率贷款。这样，投资就会向获利水平相对较低的所有制形式倾斜，影响了投资的效率。
尽管国有企业的盈利能力较差，但是他们的管理者们仍然非常青睐投资，一方面是因为他们的目标并不是利润主导式的而是追求更多的产量增长和规模扩张，另一方面是由于上个世纪90年代末期之前，这些企业面对的都是软预算约束，这样就没有必要过多地对风险加以控制而滥用投资。
尽管面临着政策的严重倾斜，诸如资本市场的不完全性、牌照管制等对于投资的种种门槛限制、商业契约的法律缺陷、财产权保护问题等，民营经济仍旧有很高的投资比率。这一方面是因为过去完全国有的企业公司化改革后成为国家控股的国有企业，所有制结构发生了转变；另一方面是基于民营经济更高的效率使他们能够比国有企业和国家控股的企业获得更高的利润率，从而进行再投资。
是否威胁未来经济发展
关于金融发展和经济增长的文献普遍认为金融发展的环境会带来经济增长，但中国的经验却提供了一个反面例证。尽管中国的官方金融市场显得薄弱和发展不力，但是中国依旧取得了高速的经济增长。
然而，在投资分配不当的情况下，不成熟的金融市场是否给经济发展带来了一定代价呢？也可以从另一个视角说，如此高的投资率会不会为未来经济发展埋下隐患？
一些研究证明，中国目前的高投资率并没有影响未来投资的获利。这有几个可能的原因。一种可能是在经济改革的初期，资本相对于其他生产要素的比例远未达到均衡水平，比如，资本的边际产出相当高。
第二，快速的资本累积也可以在没有资本－劳动比率显著增长的情况下发生，这一点确实在1978~2005年发生，当时中国的资本储备以每年10.5%的速度增长而劳动力的增长率仅仅为年均2.4% 。通过农村的工业化和农村向城市的持续不断地人口迁移，使得农村劳动力进入边际劳动生产率更高的行业，帮助保持了有效资本－劳动率保持较低。
第三，由资源的严重错误配置开始，改革的过程伴随着巨大的结构调整---从农业到工业、从国有部门转向民营经济、从国内转向国外市场。这其中的每一项转变都提供了盈利的机会。
第四，快速增长的同时，人力资本作为互补因素的快速增长也帮助保持了资本的高回报率。1986年开始推行了九年制义务教育（六年小学和三年初中），并且在90年代在城镇地区和相对发展较快的农村地区已经基本实现。高等教育尽管在90年代中期以前一直处于次要地位，但在那之后显著扩张。劳动力教育程度的提高有助于新技术的发展和消化，而大量的机器设备在内的固定资产投资也包含了技术进步，因此技术革新提高了劳动的单位效率，从而使投资回报率保持较高。
今后还会继续如此大规模的投资吗
接下来需要注意的一个问题是：今后还会继续如此大规模的投资吗？
在需求层面，尽管资本－劳动比率在提高，技术进步、效率提高、丰富的非熟练劳动力和内生的投资者信心等作用于一起，仍旧会使投资的回报率保持相当高的水平。
但值得注意的是，一些潜在的威胁因素，包括经济发展无法及时适应的劳动力短缺现象快速滋生，以及可能会打破投资者信心良性循环的一些外部冲击。其中，一种负面的冲击就是由于金融泡沫导致的投机主义的破灭，正如2008~2010年为了抑制经济萧条而采取的宽松货币政策，或者出于当前中国经济严重的外部失衡而终将造成的不可避免而又不可预知的发展瓶颈，如外贸主导型的贸易体制和加大内需的矛盾。
另一方面，在供给层面，文献表明中国的储蓄在很大程度上决定于政府的政策因素。如果计划生育政策有所放松，公共供给的退休金、医疗保险和社会保障有所提高，或者在未来的几十年里，老人的赡养问题得到改善，个人家庭的储蓄率都将会因此下降。
此外，更多的金融自由化和“金融管制”的终结将有可能拉平资本在国有、国家控股企业和民营经济之间的成本差距，国有和国家控股企业不再像以前一样能够轻松获得低息贷款，而民营经济则将如鱼得水般加速发展。储蓄的效果是两方面的，既能降低那些受融资限制的企业进一步储蓄的需要，同时又提高了储蓄者的利息。这样的情况对于投资的影响是---会提高投资的效率和回报率。■
（作者系牛津大学经济学系发展经济学教授，本文由“复旦大学当代中国经济与社会工作室”独家供稿）
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