银行：利空利好对冲 投资价值显现

　　近期市场走弱，银行板块一路下跌。这与市场情绪有关，也与投资者对银行存款利率上限放开会造成银行负债端成本上升的担忧有关，然而很快央行又将实施降准1个百分点的操作，为银行体系带来4000亿元的增量资金，消息面和政策面上利空与利好对冲。估值上，当前银行股已降至一年前的水平。此外，A股正式纳入MSCI指数时外资有配置的需要。目前银行股投资价值已显现。

　　放开存款利率影响不大

　　证券时报报道，4月12日市场利率定价自律机制机构成员召开会议，讨论关于放开商业银行存款利率自律上限的事宜。事实上，2015年央行已放开存款利率管制上限。但因市场利率定价自律机制的存在，存款利率仍有行业内约定的自律上限——国有银行上限为1.3倍，股份制银行上限为1.5倍。

　　实际上，普通存款对利率并不敏感，利率敏感型的资金大部分已经转移至理财。国泰君安预测，本次会议之后，除了极个别城商行，国有银行和股份制银行基本不会大幅调整存款实际挂牌利率，只会适当上调大额存款存单利率，平均8-10个基点，这对银行完全可以承受。

　　当前美国加息稳步进行的国际环境下，市场此前普遍预期央行可能会加息。如果基准利率上升，相当部分对利率不敏感的存款资金只好被动上调利率，对银行负债成本的影响是全面性的，而利率上限放宽影响属局部性的。选择放宽存款利率上限而不是加息，表明央行不愿意轻易提高基准利率，笔者认为，反而给了市场“定心丸”。

　　放开存款利率上限的消息出来后，市场空头认为金融、地产的好日子结束了，认为这意味着存款利率会接近贷款利率而导致银行利差缩小甚至消失，部分银行将或倒闭。对此，笔者认为这过于悲观和过于理论化，而没有结合我国国情去考虑。因为按照空头的逻辑，凡是市场化竞争的行业，产品价格都会接近成本出售。但我国目前金融去杠杆有条不紊地推动，就是因为将金融安全放置在首位，保留一定的盈利空间反而更有助于增强银行信用，以确保金融系统的稳定。因此，金融某些领域不可能实现完全市场化。

　　国际经验表明，即便利率完全放开，银行业平均仍能维持1.0%-1.5%的利差水平，而当前中国银行业的利差水平远高于国际平均水平。因此，笔者认为，即使放开存款利率上限，但银行依然可维持较高的盈利水平。

　　降准幅度超预期

　　就在放宽存款利率上限的消息出来几天后，4月17日，中国人民银行决定，从2018年4月25日起，下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率1个百分点；同日，上述银行将各自按照“先借先还”的顺序，使用降准释放的资金偿还其所借央行的中期借贷便利（MLF）。以2018年一季度末数据估算，操作当日偿还MLF约9000亿元，同时释放增量资金约4000亿元，大部分增量资金将释放给城商行和非县域农商行。

　　从覆盖范围看，除了县域农商行外，基本将其他类型的商业银行全部覆盖，而1%的降准幅度，在央行历次降准动作中属于力度较大的操作。此次降准后，大型金融机构的法定存款准备金率仍然高达14.5%，这还是考虑到年初定向降准1.5%之后的水平，而发达国家的水平一般都在10%以下，因此我国商业银行的法定存款准备金率仍处于较高水平，未来仍有进一步将准的空间。

　　对于股市来说，本次降准出现在即将跌破年内低点的时候，监管层呵护市场的意图也可体现。对银行股来说，此次降准的增量资金大部分释放给了城商行和非县域农商行，因此对于五大行和股份制银行来说，利好来自于降准释放的资金替换MLF带来的利差收益，据天风证券测算，这将给五大行及股份制银行带来约0.7%-1.1%的盈利提升，农行和平安银行可以提升到1.1%。

　　投资价值显现

　　17年利率上行在负债端成本先反应，因此负债成本有优势的工行、建行、招行涨势相对更好。18年资产端收益也会陆续反应出来，按逻辑，今年表现更好的会是资产端有优势或明显改善的银行，如国有大行及平安等部分股份制银行。

　　而在当下时点，银行股是否值得买入？笔者认为是一个较好的买点。

　　首先，经过一季度的大跌，除农商行（上市时间短）外，上市银行当前预测18年PB只有0.9倍左右，19年只有0.7倍左右。目前，交行、中行只有0.7倍左右，工行、建行0.9倍左右，农行0.8倍左右，国有大行的估值已经回到了一年前甚至更早的水平，股份制银行除了招行外也类似。

　　再看银行业的一些重要指标。根据银监会官网数据，17年末我国商业银行的不良率维持1.74%的水平不变。商业银行净息差2017年全年持续上升，四季度达到2.10%。而根据各个银行的年报，国有大行及股份制银行的不良率大部分都在持续好转，净息差趋势也类似。

　　最后，从股息率的角度看，根据各银行的年报，国泰君安预计交行、农行、中行的股息率可以达到4%以上，而兴业、工行、建行预计可以达到3.5%或以上，因此从股息率的角度看是有吸引力的。此外，6月A股即将纳入MSCI，近期央行也将沪股通、深股通的单日额度上限提高4倍至520亿元，外资届时必须按照一定的比例配置A股，银行股必然会得到不少增量资金买入。

　　综上，笔者认为银行股目前是较好的买入点，国有大行及部分股份制银行或许能获得相对于行业的超额收益。

　　本刊记者 刘吉洪