新纶科技业绩探疑

　　10月23日，新纶科技（002341.SZ）发布2019年三季报，公司前三季度共实现营业收入24.42亿元，同比下滑3.45%；实现净利润4043万元，同比下滑86.79%。

　　自2013年提出转型战略计划，新纶科技已累计向市场募资超过40亿元。但截至2018年年末，公司自2013年对股东的累计分红不足1亿元。

　　进入2019年，新纶科技的经营每况愈下，公司耗费巨资投入的项目子公司开始频频出现亏损。

　　立项之初的美好愿景与现实之间的巨大反差，让投资者不禁质疑，新纶科技的经营究竟怎么了？

　　子公司业绩“骤降”

　　2019年第三季度，新纶科技实现营业收入9.94亿元，同比下滑3.23%；实现净利润2853万元，同比下滑80.92%。

　　新纶科技传统主营无尘服、口罩、手套等洁净室耗品的生产和销售业务，公司于2009年上市。

　　2013年，新纶科技制定了成为“以新材料为本的行业综合服务商”发展战略，公司开始向新材料行业转型。

　　目前，新纶科技形成了功能材料、洁净室工程与超净产品和智能模塑三大业务板块。其中，功能材料业务营收占比超过60%，是公司的主要收入来源。

　　按照产品用途划分，新纶科技将功能材料业务分为电子功能材料、电子材料结构件、光电显示材料、新能源材料和高性能纤维5个品类，并分别设立5家不同子公司负责各项业务。

　　2013年12月，新纶科技出资设立了新纶科技（常州）有限公司（下称“常州新纶”）从事电子功能材料的研发和销售业务，产品包括保护膜、双面胶带、功能胶带、光学胶带等。

　　这是新纶科技业务转型的第一站。

　　2016-2018年，常州新纶分别实现营业收入7.12亿元、7.88亿元和6.10亿元，分别实现净利润5794万元、1.31亿元和1.43亿元，是盈利最多的子公司。以业绩增幅计，2017年，常州新纶营业收入同比增长10.67%，净利润同比大增126.24%。

　　2019年1-6月，常州新纶实现营业收入2.06亿元，同比下滑34.39%，净利润为1072万元，同比下滑82.83%。

　　应收账款“疑问”

　　三季报中，新纶科技表示，常州一期项目（即常州新纶）除生产在消费类电子产品中使用的高端订制胶带外，还生产部分低端过程保护膜，主要用于电子产品生产制程中的临时保护，属于制程消耗品。此类产品技术壁垒低，价格竞争非常激烈，应收账款回款周期长、坏账比例相对较高。为集中资源开发优势项目，公司自2018年下半年开始暂停了此类产品生产，计划对产线进行调整，对常州一期业绩造成一定影响。

　　自2016年常州新纶功能性胶带批量生产后，新纶科技业绩快速增长。2016年和2017年，新纶科技电子功能性材料（即功能性胶带等）业务分别实现营业收入7.11亿元和7.88亿元，毛利率由20.18%跃升至28.56%。

　　2018年，新纶科技电子功能材料业务营业收入下滑至6.66亿元，但毛利率达到历史性的新高44%。

　　截至2019年9月末，新綸科技应收账款项目（应收账款和应收票据）账面价值合计金额约为17.62亿元，约占2018年营业收入的54.82%。其中，公司应收票据账面价值约为2857万元，应收账款账面价值约为17.33亿元。

　　与2018年前三季度相比，2019年，新纶科技应收票据同比减少12.89%，应收账款同比减少6.56%。

　　与应收项目方向相反，新纶科技的回款周期正在变长。

　　截至2019年6月末，新纶科技1-2年应收账款账面余额约为3.73亿元，占比21.69%；3年以上应收账款账面余额约为6141万元，占比3.57%。

　　2018年6月末，新纶科技1-2年应收账款账面余额约为8859万元，占比5.24%；3年以上应收账款账面余额约为3883万元，占比2.3%。

　　经计算可知，2019年6月末，新纶科技1-2年以及3年以上应收账款账面余额占比分别上升了16.45个百分点和1.27个百分点。

　　与回款周期相比，新纶科技主要欠款方的资质和偿还能力更应得到重视。

　　截至2018年年末，新纶科技电子功能材料业务的前三大应收对象分别为吉安市维克哈德电子材料有限公司（下称“吉安维克哈德”）、东莞市智凝光学科技有限公司（下称“智凝光学”）以及东莞市麦克斯韦电子材料有限公司（下称“东莞麦克斯韦”），新纶科技对上述三家客户的应收账款合计1.9亿元，占电子功能材料业务板块应收账款的37.1%。

　　截至2019年4月末，上述款项账龄均已超过1年，且新纶科技对上述三家公司的回款仅为559万元。

　　根据工商资料，吉安维克哈德成立于2016年3月，注册资金500万元，实缴资本为零；公司初始投资人为杨明才和刘锋。其中，刘锋持有吉安维克哈德40%股份。2017年2月，刘锋将其持有的吉安维克哈德40%股权转让予熊丹。

　　2017年4月，刘锋与新纶科技、陈志亮以及高贤志共同出资设立了新纶智浔科技有限公司（下称“新纶智浔”）。其中，刘锋任新纶智浔董事长并持有新纶智浔的60%股份，新纶科技持股25%，为第二大股东。

　　欠款客户是参股公司董事长曾经创立的企业，吉安维克哈德与新纶科技的关系似乎不简单。

　　事实上，新纶科技与上述欠款公司的关系不止于此，除刘峰外，新纶浔智还有两名董事，其中一人名为张和春。

　　根据工商资料，张和春恰好是东莞麦克斯韦和智凝光学曾经的创始投资人及法定代表人，分别持有上述两家公司35%和90%股权。

　　2017年9月12日和9月14日，张和春先后转让持有的东莞麦克斯韦和智凝光学全部股份，并让出法定代表人身份。

　　前三大欠款客户的创始人均为参股子公司的重要工作人员，且剥离股权关系均发生在2017年，新纶科技与上述三家公司的交易恐怕很难用巧合来解释。

　　在此背景下，新纶科技因回款周期长、坏账比例高而暂停业务以至于子公司业绩大幅下滑的解释似乎更像是一则预告。

　　对于投资者来说，新纶科技过往确认的收入质量理应得到审慎评估，公司能否收回上述欠款也应得到重视。

　　因为，一个不甚乐观的现象在于，从数据变化趋势来看，新纶科技的坏账率正在上升。一旦上述欠款无法收回，新纶科技的业绩稳定性必将遭受重创。

　　2019年上半年，新纶科技单项计提的应收账款坏账准备金额约为1069万元，同比增长43.11%。其中，公司新增对苏州万洲新材料有限公司（下称“万洲新材”）100%计提的坏账准备454万元。

　　2015年，新纶科技与万洲新材签订《采购订货合同》，约定万洲新材向常州新纶采购用于Apple Watch产品生产制程中的保护膜，合同总金额500万元。

　　对万洲新材的采购合同是新纶科技上市以来少有的主动披露的采购合同，尽管合同金额对新纶科技的营收影响并不大。

　　值得一提的是，2015年，新纶科技曾与万洲新材签订房屋租赁合同，将公司自有厂房租赁给万洲新材使用。

　　对在自家厂区内生产经营的公司，常州新纶都没能收回欠款，公司的业绩下滑或许不能完全归咎于外部环境。

　　募投项目现“亏损”

　　与常州新纶情况近似，新纶科技重点投资的子公司2019年也表现欠佳。

　　2019年1-6月，新纶复合材料科技（常州）有限公司（下称“新纶复材”）实现的营业收入为1.46亿元，同比下滑24.74%，净利润为-845万元，同比下滑161.85%；同期，新纶材料日本株式会社（下称“新纶日本”）实现净利润-1328万元，同比下滑246.67%。

　　新纶复材和新纶日本均从事新能源材料业务，产品主要为软包锂电池用铝塑膜。

　　此外，2019年上半年，新纶科技从事光电显示业务的下属子公司新恒东薄膜材料（常州）有限公司（下称“新恒东”）实现的营业收入为83万元，净利润为-897万元。

　　三季报中，新纶科技表示，由于新能源汽车补贴政策调整，供应链下游客户加大了成本控制，再加上大日本印刷（7912.T）、日本昭和电工（4004.T）的激烈竞争，铝塑膜销售价格存在一定程度下降；另一方面，主要原材料全部依赖于日本进口，随着日元急剧升值，采购成本有一定上升。综合以上原因，导致本期铝塑膜业务利润大幅下降。

　　2016年4月，新纶科技以5.5亿元价格收购日本凸版印刷株式会社和东洋制罐株式会社旗下的锂电池铝塑膜软包业务注入新纶日本。同时，公司以1亿元注册资本新设新纶复材（也称常州二期），共同从事铝塑膜业务。

　　2017年1月，新纶复材投资3.5亿元用于300万平方米/月铝塑膜生产线建设；12月，公司再次追加投资3.31亿元，新增300万平方米/月产能。

　　截至2018年，新纶科技对铝塑膜业务投入的资金不低于12.31亿元。

　　按照公司規划，上述项目建成达产后，最大产能可达600万平方米/月，预计每年实现营业收入17.71亿元，净利润2.59亿元。

　　2017年和2018年，新纶科技铝塑膜业务分别实现营业收入2.56亿元和3.63亿元。以净利润计，2017年和2018年，新纶复材公司的净利润分别为1800万元和1251万元。不过，2019年1-6月，新纶复材开始亏损，公司当期实现的净利润为-845万元。

　　与投资之初的美好愿景相比，至少到目前为止，新纶科技对铝塑膜业务的投资远没能达到公司预期。

　　产品价格的大幅下跌是新纶科技业绩不及预期的原因之一。截至2019年上半年，铝塑膜的实际价格已远低于新纶科技的预测数据。

　　按照新纶科技的预测数计算可知，公司假定的产品价格约为24.6元/平方米，产品净利率约为14.62%。

　　孚能科技披露的采购数据显示，2016-2018年，孚能科技铝塑膜产品的采购价格分别为27.88元/平方米、26.91元/平方米和24.15元/平方米；2019年上半年，公司采购价格已降至20.84元/平方米。

　　受产品价格下跌影响，新纶科技铝塑膜的毛利率由2017年的25.32%大幅下滑至2019年1-3月的7.46%。

　　令人担心的是，铝塑膜的盈利前景会如新纶科技预测一样美好么？

　　按照新纶科技此前预计，到2020年，国内软包锂电池用铝塑膜年需求量预计将达到3亿平方米。

　　铝塑膜主要包括3C和动力两个市场。其中，3C是存量市场，市场需求每年约1亿平方米；动力电池市场是近年来出现的增量市场，2018年，动力电池全球使用量仅为0.3亿平方米。

　　根据GGII数据，2018 年，全球软包动力电池出货量为23.1GWh。其中，国内软包动力锂电池的出货量约为10.13GW。GGII预计，到2025年，全球软包动力电池出货量将达到222.4GWh，年均复合增长率为38%。

　　铝塑膜在动力电池上的应用主要是作为软包外壳。因此，软包电池的出货量在一定程度上决定着铝塑膜的需求。

　　根据孚能科技披露的数据，2016-2018年，孚能科技采购的铝塑膜分别为41.91万平方米、142.11万平方米和208.55万平方米；2019年1-6月，公司采购量为138.89万平方米。

　　2016-2018年，孚能科技的软包锂电池产量分别为360.28MWh、1237.33MWh和1874MWh，2017-2018年分别同比增长243.44%和51.46%，略高于采购增速。2019年上半年，公司锂电池产量约为1188.76MWh。

　　经计算可知，若孚能科技每年采购的铝塑膜全部用于当年生产，公司每GWh的铝塑膜消耗量约为120万平方米。以上述数据计，到2025年，全球铝塑膜需求约为2.67亿平方米。

　　显然，与GGII的预测数据相比，新纶科技的预期是较为乐观的。

　　营运资金“承压”

　　2019年三季度末，新纶科技的固定资产账面价值已由2013年的5.05亿元增至20.08亿元，在建工程账面价值由2亿元增至4.98亿元。

　　自2013年转型至今，新纶科技购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金金额合计约为31.02亿元，累计实现的经营活动现金流量净额约为4072万元。

　　2019年1-9月，新纶科技经营活动产生的现金流净额为-5.88亿元；以自由现金流计，截至2019年9月，新纶科技自由现金流累计为-31.88亿元。

　　为填补大规模投资带来的资金缺口，2013年以来，新纶科技通过股权再融资方式直接融资40.27亿元。

　　但至少到目前为止，耗资巨大的投资项目给新纶科技股东带来的实际回报是极为有限的。

　　2013年至今，新纶科技累计实现的净利润金额为6.52亿元，累计分红只有7741万元，占募资总额的比例不足2%。

　　而經过持续不断的对外输出，新纶科技可运用的资金已所剩不多。

　　截至2019年9月，新纶科技货币资金为7.84亿元，同比下滑38.96%；有息负债金额约为29.47亿元，其中主要是22.65亿元的短期借款。

　　值得关注的是，截至2019年9月，新纶科技前十大股东中已有六位股东将其持有的上市公司股权悉数质押，其中控股股东侯毅持有新纶科技2.58亿股，约占上市公司总股本的22.35%，已累计质押股份2.52亿股，占其持有上市公司股份的98.06%；第四大股东深圳市前海鼎泰宏远投资合伙企业（有限合伙）将其持有的新纶科技2.5%股权全部质押，第七至第十大股东也将持有的新纶科技股权全部质押。

　　截至目前，新纶科技前十大股东累计被质押的股份数约为3.32亿股，约占上市公司总股本的28.8%。

　　谨防业绩“变脸”

　　对于新纶科技的投资者而言，除巨额应收款以外，公司其他资产的减值风险也应引起重视。

　　截至2019年9月末，新纶科技的预付款项为5.41亿元，同比增长45.91%。其中，新纶科技截至上半年末超过一年期的预付账款约为4154万元，包括对深圳市德葆琪科技有限公司（下称“德葆琪科技”）的2963万元预付款。

　　半年报中，新纶科技表示，上述超期预付款主要是由于客户暂停该业务交货，导致交货延期。

　　根据工商资料，德葆琪科技的注册资本为100万元，实缴资本为零元，公司参保人数为12人。

　　同时，截至2019年9月，新纶科技的商誉为17.53亿元，包括对宁国市千洪电子有限公司（下称“千洪电子”）的12.52亿元商誉、对新纶日本的3.26亿元商誉以及对上海瀚广实业有限公司（下称“上海瀚广”）的1.01亿元商誉。

　　2013年6月，新纶科技曾以1.38亿元收购上海瀚广100%股权。2016年4月，新纶科技以5.5亿元获得新纶日本100%股权。

　　财务数据显示，2017年，上海瀚广实现营业收入1.82亿元，净利润为3328万元。

　　2018年1-6月，上海瀚广实现营业收入5538万元，实现净利润913万元；新纶日本实现的收益约为855万元。

　　2019年上半年，上海瀚广实现的净利润为774万元，同比下滑15.22%；新纶日本的净利润为-1328万元，同比下滑246.67%。

　　需要投资者注意的是，如果上述两家公司的业绩仍持续下滑，新纶电子计提商誉减值恐怕就在所难免。

　　同样，上述问题也存在于最新收购的千洪电子之中。

　　资料显示，2018年，新纶科技以15亿元收购千洪电子100%股权，当年千洪电子实现营业收入11.41亿元，实现净利润1.58亿元。得益于千洪电子的并表效应，新纶科技当年净利润同比增长74.53%。

　　根据半年报，2019年上半年，千洪电子实现的营业收入约为5.02亿元，净利润约为6500万元，分别同比增长39.83%和27.55%。

　　资料显示，千洪电子的主要客户为OPPO、VIVO等公司。2015年以来，OPPO、VIVO的出货量持续攀升。

　　根据IDC统计数据，2015-2018年，OPPO手机出货量分别约为4270万台、9940万台、1.12亿台和1.13亿台，年均增长38.32%；VIVO出货量分别约为3800万台、7730万台、1亿台和1.03亿台，年均增长39.43%。

　　但通过上述数据可以发现，2018年，OPPO、VIVO的手机出货增速已分别降至0.9%和3%，大幅低于过去三年的年均增速。

　　2019年第三季度，OPPO和VIVO的国内手机出货量分别为1700万台和1750万台，分别同比下滑20%和23%。其中，OPPO依靠向国外市场出货，维持了约6%的业绩增长。

　　下游客户的增速放缓对于千洪电子的业绩影响是不言而喻的。在经历了业绩高光时段后，千洪电子未来的增长空间或许有限。

　　若未来千洪电子的业绩缩水，也不排除新纶科技计提商誉减值的可能。

　　此外，截至2019年9月末，新纶科技的开发支出账面价值约为1.11亿元，同比增长了73.53%。

　　三季报中，新纶科技指出，开发支出增长主要系本期为了增加公司技术储备和公司发展后劲，以及配合终端客户5G产品的开发，公司本期在功能材料模块加大了研发投入所致。

　　根据半年报，2019年上半年，新纶科技的开发支出项目主要包括TAC膜项目、OCA 光学胶带/AB 胶项目、丙烯酸材料研发项目等。

　　TAC膜主要用于液晶显示领域，其下游产品包括偏光片保护膜、相位补差膜以及防反射膜。

　　目前，已上市公司中，乐凯新材（300446.SZ）具有生产TAC膜业务的能力。根据年报数据，自上市至今，乐凯新材从没有开发支出挂账。

　　根据乐凯新材的会计政策，公司将内部研究开发项目的支出分为研究阶段支出与开发阶段支出。其中，对处于研究阶段的支出，公司于发生时计入当期损益。对于开发阶段同时满足五项条件，即完成该无形资产以使其能够使用或出售在技术上具有可行性；具有完成该无形资产并使用或出售的意图；有足够的技术、财务资源和其他资源支持，以完成该无形资产的开发，并有能力使用或出售该无形资产；无形资产有产生经济利益的方式；归属于该无形资产开发阶段的支出能够可靠地计量的，乐凯新材确认为无形资产。

　　对于不能同时满足上述条件或无法区分研究阶段支出和开发阶段支出的，乐凯新材是将发生的研发支出全部计入当期损益。

　　与乐凯新材的会计政策相比，新纶科技没有在会计政策中提及不能同时满足5项条件或是无法区分阶段支出情况下的具体处理方式。

　　显然，如果上述开发支出计入当期损益，新纶科技的业绩恐怕更为不佳，其会计处理的合理性有待公司解答。

　　针对文中所涉问题，《证券市场周刊》记者已向新纶科技发送采访函，截至发稿未得到公司回复。

　　王东岳