银行一季度信贷投放“短多长少”

　　3月11日，央行公布2月金融数据显示，受疫情的影响，2月当月新增人民币贷款9057 亿元，同比多增199亿元，低于市场预期；2月当月社会融资规模增量为8554亿元，比2019 年同期少增1111亿元，同比增长10.7%；2月末，M2余额203.08万亿元，同比增长8.8%，比上月末提高0.4个百分点，比2019年同期提高0.8个百分点；M1同比增长4.8%，增速分别比上月末和2019年同期提高4.8个百分点和2.8个百分点；M0同比增长10.9%，当月净回笼现金5062亿元。

　　受疫情影响最大的是居民部门贷款，2月居民贷款共减少4133亿元。居民短期贷款减少4504亿元，一方面，居民隔离在家，线下消费近乎停滞，信用卡分期、消费贷款需求骤降；另一方面，个人经营贷款因为小微企业主复工更加不容易，部分提前偿还避免不必要的利息支出。居民中长期贷款增加371亿元，下滑明显，由于房产销售受到限制，按揭贷款因此受到较大影响。

　　与此同时，对公贷款主要由“抗疫”贷款支撑，2月企业贷款增加1.13万亿元，其中，企业短期贷款增加6549亿元，同比多增5069亿元，央行再贷款起到了明显的拉动作用；企业中长期贷款增加4157亿元，同比少增970亿元，多少还是受到了疫情的影响，企业中长期贷款占比回升暂时打断，但随着企业的复工复产，未来企业中长期贷款占比回升趋势不变。

　　在社融方面，表外融资受到的影响较大，直接融资增长显著。表外融資中的非标（委托贷款+信托贷款）合计减少896亿元，与企业暂未复工有关；未贴现票据大幅下降3961亿元，与疫情下商业活动低迷有关。

　　直接融资中，企业债券增加3860亿元，同比多增2985亿元，一方面是因为目前利率较低，另一方面监管层通过债券市场全力支持疫情防控，截至2020年3月10日，已累计发行支持疫情防控债券2095亿元。

　　政府债券2月增加1824亿元，同比少增2523亿元，不过，2月份财政部提前下达了2020年新增地方债务限额8480亿元，加上2019年提前下达的专项债务1万亿元，共提前下达新增地方政府债务1.85万亿元，未来将继续发力。

　　疫情期间，通过抗击疫情的相关贷款和债券有效支撑了信贷和社融的增长；疫情过后，一方面，居民被压抑的消费需求以及开发商降价促销将刺激居民信贷的增长；另一方面，由于一季度经济受疫情的冲击较大，后续逆周期政策需要有更多的信贷社融支持保证全年经济不滑出合理区间。因此，2020年全年信贷社融仍可能超预期。

　　信贷投放总体低于预期

　　数据显示，2月居民短贷和企业中长期贷款的回落推动信贷投放低于市场预期。信贷投放整体低于市场预期，主要是疫情之下，复工进度缓慢，消费需求下降，居民短期新增贷款和企业中长期贷款回落所致。2月当月人民币贷款新增9057亿元，同比多增199亿元，整体低于市场预期。受疫情和复工进度缓慢等因素的影响，居民贷款出现显著下滑，成为拖累信贷的重要力量，其中，2月单月居民部门短期贷款减少4504亿元，比2019年同期多减 1572亿元；中长期贷款增加371亿元，比2019年同期少增1855亿元。

　　由此可见，2月居民部门受疫情隔离等因素的影响，不仅短期消费贷款出现大幅下滑，购房意愿也受到压抑，推动居民部门中长期房贷规模出现显著下行。

　　不过，企业部门贷款需求旺盛，2月当月非金融企业贷款新增1.13万亿元，其中，短期贷款增加6549亿元，比2019年同期多增5069亿元；中长期贷款增加4157亿元，比2019 年同期少增970亿元；票据融资监管继续趋严，企业通过票据融资比2019年同期出现较大幅度下行，2月当月企业票据融资增加634亿元，比2019年同期少增1061亿元；受流动性较为宽裕等因素的影响，非银金融机构贷款增加178亿元，比2019年同期多增565亿元。

　　整体来看，扣除2019年同期春节假期因素，2020年前两个月信贷投放结构有待改善：中长期贷款总额达到2.87万亿元，占全部贷款比重为67.6%，比2019年同期下降1.21个百分点，比1月下降4.3个百分点；由此可见，年初虽然商业银行存在“早投放、早受益”的惯例，加大信贷投放力度，但是由于受疫情的影响，多投放的是短期贷款，中长期贷款占比较低，企业宽信用任重道远。未来期待央行修改MPA考核机制，从而推动商业银行加大中长期贷款投放。

　　总之，疫情对金融数据的影响主要体现在2月。之后，随着复工进度的加快，叠加1年期LPR利率下行10BP，推动商业银行加大对受疫情影响重点行业信贷投入。整体来看，受疫情的影响，2月信贷回落趋势在3月之后将会彻底改变，2020年一季度信贷投放依然乐观，在总量保持快速增长的同时，期待结构持续改善，对冲疫情对实体经济的影响。

　　2019年2月，由于春节假期存在低基数效应，但是受疫情的影响，不仅信贷投放小幅回落，非标和政府债券净融资推动社融总量出现小幅回落。2020年2月，社融新增8554亿元，比2019年同期减少1111亿元，新口径下，社融增速继续保持10.7%，与1月持平。非标、信贷和政府债券净融资回落成为社融的拖累因素。

　　非标融资回落是社融增速的最大拖累因素。2月非标融资减少4857亿元，比2019年同期多减1208.1亿元，成为社融的最大拖累因素，其中，受票据标准化政策的影响，2月银行承兑汇票继续下滑，减少3961亿元，同比多减858亿元；新增委托贷款减少356亿元，同比少减152亿元；新增信托贷款减少540亿元，同比多减503亿元；虽然资管新规过渡期依然还在讨论中，但是非标融资对社融的拖累已经显现。

　　与此同时，人民币信贷和政府债券净融资也出现回落。社融新口径下，虽然2019年2月正好是春节假期，但是在低基数效应下，对实体经济发放人民币贷款增加7202亿元，同比少增439亿元，房地产企业外币贷款有所回升，同比多增357亿元。从2019年12月起，央行进一步完善社会融资规模统计，将“国债”和“地方政府一般债券”纳入社会融资规模统计，与原有“地方政府专项债券”合并为“政府债券”指标，叠加国债和地方政府债，2020 年2月政府债券净融资1824亿元，同比少增2523亿元。

　　此外，直接融资发力，企业债券和股权融资保持较快增长。其中，新口径下，企业债券净融资3860亿元，同比多增2985亿元；非金融企业境内股票融资449亿元，同比多增330 亿元。随着再融资新规的落地，资本市场持续发力，将不断提升直接融资对实体经济的服务能力。

　　截至2月末，M2余额同比增长8.8%，增速分别比1月末和2019年同期高0.4个百分点和0.8个百分点；M1同比增长4.8%，增速分别比1月末和2019年同期高4.8个百分点和 2.8个百分点。M2和M1增速双双回升的主要原因在于：一是春节假期导致的低基数效应；由于春节错峰，导致2019年同期基数较低，M2增速有所回升；二是疫情期间，央行加大逆周期调节力度，企业活期存款显著增加，导致M1增速回升。同时，春节后为了防止疫情对资本市场的冲击，央行连续进行资金净投放，M0同比增长10.9%，增速比1月回升4.3个百分点，说明春节后央行基础货币投放积极性较高，推动了M0增速的回升。后续随着疫情拐点的到来，M0增速将小幅回落；企业主动投资意愿增强，M1增速仍将继续回升。

　　目前，海外新冠疫情处于爆发期，美联储宣布降息50个基点至1.00%-1.25%，这是美联储自2008年以来的最大幅度降息，同时将超额准备金率（IOER）下调 50个基点至1.1%，以应对抗新冠肺炎疫情对经济的影响。3月美联储再次下调基本利率的预期升温，面对美联储非常规降息，全球央行跟随美联储降息，全球流动性走向宽松，为中国央行进一步下调公开市场操作利率和普惠降准迎来操作空间，3月在用好 8000亿元再贷款再贴现专用额度和 3500亿元政策性银行專项信贷额度基础上，商业银行将加大信贷投放，助推社融增速显著回升。

　　疫情负面冲击不可小觑

　　综合来看，2月份金融数据表现与疫情影响高度相关，既有疫情对经济负面冲击在金融领域的映射，也有逆周期调节与定向支持力度加大带来的影响。

　　2月，金融数据至少在三个方面反映出疫情的负面冲击：首先，疫情对信用体系形成的负面影响，表现为居民端出现信用收缩迹象。

　　2月居民存贷款均出现负增长，居民端信用体系呈现收缩迹象，这从侧面反映了疫情对于居民生产消费活动的巨大影响。1-2月，以信用卡、综合消费信贷为代表的居民短期消费类贷款连续负增长，3月能否有效恢复仍需观察，居民中长期贷款虽然维持正增长，但若剔除新增经营性贷款，预计按揭贷款增长压力也较为突出。

　　根据光大证券的观测分析，短期消费类信贷风险出现上行压力，居民端一方面信用缩表、另一方面风险上行叠加（主要受疫情影响部分生产活动中断或受阻，进而影响居民收入稳定性），需进一步关注长尾居民客户的财务稳健性，以及抓紧推动复工复产对于改善居民收入的现实意义。

　　其次，小微企业活动明显受限。票据融资在小微企业经营中扮演重要角色，目前，票据融资约七成提供给中小企业。春节前，小微企业在供应链体系中应收应付安排通过票据流转，但节后小微企业自身资金面偏紧，经营活动趋缓，故增加贴现。（贴现+未贴现）负增长与2 月企业复工较慢，供应链体系不稳定相关度较大，在疫情严重时期票据使用量大幅下降，小微企业经营活动受疫情影响明显受限。

　　最后，充裕流动性部分淤积值得重视。2月流动性体系持续宽松，央行春节后5周之内合计比2019年少回收流动性7800亿元，再叠加央行专项再贷款、再贴现定向支持安排；积极的财政政策支持抗疫投放较多，使得2月资金价格快速下行，2月质押式回购加权平均利率为1.81%，比1月低27BP。流动性宽松局面下，信贷体系供给偏松与需求偏弱形成矛盾，资金部分淤积于银行间市场，银行体系对非银体系贷款增加近2000亿元。

　　“稳信用”起作用

　　疫情发生以来，各级监管部门出台了大量支持性举措用以稳定经济，货币政策上一方面维持流动性格局宽松，另一方面加大定向结构性支持，对于“稳信用”起到了积极效果。

　　对公信贷方面，1-2月，企事业单位贷款增加3.99万亿元，同比多增5800亿元。2月，在实体经济活动放缓、需求偏弱的情况下，对公贷款仍然保持了较好的增长态势，其中，政策性银行、大型银行发挥了决定性力量。对公信贷投放较好的行业主要是与抗击疫情相关的医药卫生领域、基建、房地产领域以及受疫情影响较小或受益于非接触式经济的5G、AI、工业互联网、物联网等重点产业。对公贷款2月增长建立在1月高增长基础之上，凸显对公领域信贷投放具有一定的灵活度，配合专项债发行、特定领域专项贷款额度而进行的政策性投放较多。

　　低资金价格促进企业债券融资大幅增长，2月，较低的资金价格以及债券审批效率的提升，促进各类债券发行，企业类债券融资规模近4000亿元。企业债券发行提速提升了企业资金的可得性。但需要注意的是，2月以来的流动性宽松部分淤积于银行间市场，部分资金空转；企业债券定价下行更多是对于大型银行融资成本的缓解。但银行体系才是服务小微企业，提供普惠金融的主力军，当前资金市场低价格向存款市场传导受阻，一般性存款定价仍具有上行压力，货币政策传导渠道不畅，通过数量工具放水更大程度上推动支持小微企业，不如利率工具更为直接。

　　春节错位叠加央行定向调控助力货币供给增速回暖，2月M0同比增长10.9%，M1同比增长4.8%。由于2020年春节位于1月下旬，受春节错位、年终奖发放、居民取现等因素的影响，部分企业活期存款转换至居民储蓄存款，导致1月零售存款大幅增长4.2万亿元，对公存款下降1.6万亿元，在此情况下，M1增速降至零。进入2月，现金回流使得M0规模下降约5000亿元，但在春节错位的影响下（2019年2月M0下降约8000亿元），M0同比增速反而提升至10.9%。

　　与此同时，随着节后银行资产投放逐步恢复、月末集中投放以及央行出台专项再贷款等定向调控政策助力信用回暖，M1同比增长趋于改善，不过考虑到疫情期间房地产销售和居民消费依然较弱，会影响储蓄存款向对公存款的迁徙速度，2 月零售存款仅下降1200亿元，对公存款增长2840亿元，使得M1增速回升幅度比较有限。

　　2月M2同比增长8.8%，比1月提升0.4个百分点。主要有以下四个原因：一是2019 年2月M2存量规模基数较低；二是2月新增人民币贷款9057亿元，对M2形成正向贡献；三是国家税务总局将2月例行缴税时点推迟至2月28日，与财政支出时点基本重合，缴税对2月流动性影响较小；最后，2月并非传统缴税大月，使得2月财政存款仅新增208亿元，对M2的拖累小。

　　展望3月，随着复工复产的推进，同时考虑到央行MPA考核的因素，光大证券认为，3月新增信贷能够维持平稳增长，对公领域基建、房地产融资恢复相对确定，零售领域按揭信贷维持平稳，信用卡等消费类信贷料暂难以有效复苏。2019年3月新增信贷1.69万亿元，2020年3月新增信贷不低于此，预计一季度新增信贷6万亿元左右，人民币贷款增速为 12%。

　　刘链