印票子的美国为什么没发生通胀

　　美国没有发生通胀的另一层原因是，美联储印的美元并没有真正流入美国的实体经济

　　一段时间来，比较中美的物价成了一件很流行的事情。美国物价水平之“低”和中国的生活成本上升之快是这些比较背后的原因。

　　不少人把中国发生的情况归于过于宽松的货币政策。可不是？继2009年中国的信贷增长创下9.6万亿的天量后，2010的信贷增长虽有所回落，降到约7.9万亿，但这一数字仍然高于年初制定的7.5万亿的目标。在不少人眼中，中国发生通货膨胀的原因几乎就是教科书式货币超发。

　　美国也在进行所谓的数量宽松二。之所以说二，是因为之前还有一。数量宽松是一个文绉绉的名词，说白了，就是美联储通过购买债券的方式印钞票。美联储在危机前资产负债表的规模大约是7000~8000亿美元的样子，这基本上就是美联储直接发行的美元货币。但在危机中间，美联储的资产负债表一下膨胀到了2万多亿美元，这多出的1万多亿美元，也就是美联储向经济中注入货币的量。最近宣布的数量宽松二，美联储又表示要向经济中注入不多于6000亿美元的货币。

　　但问题是，美联储这样发行货币，为什么美国没有发生通货膨胀？

　　对这个问题的简单回答是：不是美国印票子却没有通胀，而是美国因为害怕通缩才开始印票子的。换句话说，如果没有美联储这样拼命地向经济中注入货币，美国的价格水平就不是现在这个样子，而是会更低，特别是一些资产价格，比如说房价。

　　美国不景气的经济和高失业率，让美国的需求严重不足。东西卖不动，价格自然要降，因此就会形成通货紧缩。通缩会导致经济陷入一个恶性循环，所以美联储才不得不出手，阻止通缩的发生。美联储先是降息，但很快利息就降到了零附近，不能再降了，于是才用出了数量宽松，也就是印票子这一招。

　　然而，整件事情并不止于此。

　　我们生活在一个全球化的世界里，美元作为一个全球性的储备货币，联储的任何行为都有着全球性的后果，数量宽松尤其如此。

　　美国没有发生通胀的另一层原因是，美联储印的美元并没有真正流入美国的实体经济。事实上，美国的很多金融机构至今仍然有惜贷的行为。一边是几乎没有成本的资金，另一边是很难找到合适投资机会的美国经济，最后美联储创造的货币干脆通过全球金融市场流向了那些高回报的国家。

　　这一次，高回报的地方几乎无一例外都是新兴市场经济。所以，从巴西，到韩国，到印尼，到印度，到埃及再回到美国家门口的墨西哥，全球主要的新兴市场国家，无一例外地都受到热钱流入的冲击。

　　一种观点认为，美联储的货币政策没有在美国国内刺激经济，反而造成了别处的资产泡沫和通货膨胀。当然，这种观点并没有在学界和政策界有一致的共识，美联储就极力否定是由于其货币政策造成了这些后果。

　　是不是说面对热钱流入，所有的国家都只能坐看泡沫形成，物价飞涨？

　　不完全是。大多数国家都可以通过收紧货币政策，比如说对冲操作和加息，来应对这样的流入，控制国内的通胀。但做到这些的一个前提是，这个国家得有相对灵活的汇率。中国因为缺乏灵活的汇率，就使得收紧货币政策变得非常困难。一个汇率灵活的国家，如果加息，那么通常伴随的是汇率显著升值。由于汇率已经显著升值，继续上升的空间就有限，甚至在未来有贬值的可能，因此热钱流入的动机就会下降。

　　但中国不同，一旦加息，加大的利差加上原来就有的升值预期，使得热钱会更有动力流入，从而更加剧问题。

　　那么，中国的通胀应不应该怪美国人多印了钞票？答案是“也不完全有直接的因果关系”。美国的货币政策当然让我们的政策选择变得更复杂。在这个货币政策需要收紧的关头，或许是时候反思了。■