最后一跌

　　本周多空双方再度回到2000点一线展开拉锯战，上证指数虽然一度创出新低，但收盘价始终维持在2000点上方，很显然多方主力并不想弃守2000点整数大关。本周沪市成交始终保持在400亿以下，属于地量运行状态，这往往意味着底部的临近，但地量并不能完全意味着地价。历史的经验证明，量在价先，但地量之后市场很快会找到底部，因此，连续的地量说明，底部已经为期不远，市场正处在最后一跌之中。

　　因为市场有“硬伤”，所以，空头并不会轻易放弃，而多方抵抗也有足够的理由，但这种短期拉锯战并不会持续，多空双方最后肯定会放手一搏，空方如果将上证指数砸进“1”时代，战略上无疑是十分有利的，但这种令市场民怨四起、甚至忍无可忍的肆意做空，很显然随时可能遭到政策的反击。客观角度看，空头把市场情绪营造的很悲观，趋势上似乎也很有利，但实际上空头的底气并不足，周四空头大幅度减仓，减仓单数超过多方六倍，这其实已经很说明问题。

　　上述分析其实已经回答了最后一跌的空间问题，空头很可能会做最后一搏，但想砸出大跌空间确实存在很大的难度，连续的地量说明市场本身的抛压并不重了，除非出现重大利空，否则，很难引发新一轮的割肉盘，而政策面的利好预期依然在起作用，尽管维而不稳，但管理层对下跌已经做出负责任的表述，空头的心理上肯定会蒙上阴影。与此同时，现在各路机构手里现金充足，嘴上都在看空，但转向也是很快的，这是因为屁股决定脑袋，手里现金多当然看空，一旦开始进入买入区域，态度就会发生逆转。所以，我们无需理会极端的看空言论，做好策略的应对是最主要的。

　　本轮熊市在时间和空间上均创下历史之最，技术面和估值面已经存在较强的吸引力，这是客观的现实，只是现在催化价值发现的时机还不成熟而已，因此我们得出市场处在熊市末期的判断。最大的催化剂无疑来自于政策，因为股市制度存在相当大的问题，这不是二级市场投资者转换理念就能够解决的问题。应该承认，管理层对市场的扶持政策和态度，一直是积极的，但所产生的效应确是隔靴搔痒，这说明政策并没有指向股市的本质症结。

　　市场的本质症结主要有三，一是供求关系，这点从保证金的存量就可以看出，现在保证金存量只有5000多亿，维持弱平衡都存在3000亿左右的缺口，因此，引资当然是最重要的，但引资和行情上涨存在着紧密正相关的关系，也就是说，股市有行情，大家有信心，资金不请自到，这是资金逐利的本质所决定的。而如果没有行情，引资的效果也会大打折扣，所以，先把行情搞起来再引资，可能局面就会大为改观。如果是先搞好行情的思路，那么，一切不确定性的东西，或者制约行情发展的东西，都要为行情让路，暂停IPO、再融资等措施，根本不存在争议的必要。想保行情又想圈钱，几乎是不可能完成的任务，这是市场供求关系所决定的。目前政策面仍未切中要害，但市场的低迷表现正在不断敲着警钟。

　　二是大小非的问题，本轮熊市周期创历史之最、调整幅度创历史之最，和大小非减持存在直接关系，股市成了名符其实的套现场，五年熊市造就了数不清的亿万富豪，这是很不正常的，甚至是扭曲的。它不仅对股市供求关系带来伤害，而且严重冲击市场的价值投资理念。大小非眼中的价值和二级市场投资者的认识，基本上没有联系的必要，这是二者巨大的成本差异所导致的必然结果。明年开始，大小非的增量逐渐进入可控状态，这对于市场走强是有好处的。但是大小非减持如果没有有效的约束机制，将会大大制约行情的发展空间，有些业内人士甚至认为十年之内没有牛市，看似有些极度悲观的味道，但客观上并非完全没有道理。因此，怎样抑制大小非才是政策的核心要点，现在仍未有效解决这一问题。

　　三是改革创新速度，我们并没有反对改革创新，但我们认为改革创新的步伐已经有些脱离实际，从中小板到创业板，从新三板到国际板，单从建立多层次的市场角度看，投资者受到了很大伤害，积累了多少头疼的问题？我们需要循序渐进的改革步伐，而不是大跃进，现在连B股的问题还没有解决办法，主板制度建设还不成熟，建立多层次的市场很显然有些脱离实际。

　　最可怕的是建立全面的做空机制，如果说建立多层次的市场还只属于战术错误的话，建立全面的做空机制属于对A股市场的战略否定，它将直接将A股推向硬着陆的境地。2010年4月推出股指期货，是为了给怨声载道的机构提供避险工具，但现在的结果又是什么？期指成为绑架大盘的工具，不知道有哪个基金通过期指避险了？期指成为操纵市场的工具，空头主力散布了多少谣言，境内的、境外的、经济的、行业的、个股的，他们无时无刻不在寻找着股市的所谓“漏洞”，随后毫无限制地放大，又不知道有多少所谓的专家、研究机构、境外媒体参与其中，“做空中国”一度都成了热门词汇了，核心问题是，做空可以赚钱了，做多操纵现在被监管的很严，做空操纵就不该监管吗？

　　期指做空还仅限于指数，自从2010年4月推出以来，上证指数就跌了一千多点。现在要通过转融券建立全面的做空机制，其效应可想而知，基本上可认为是对历史的否定。要知道，A股市场一直是单边做多机制，做空是不赚钱的，07年之前是单边做多和股权分置机制，新股发行主要是为国企改革服务，IPO一度是额度制，这种历史制度设计导致股价自然性高估，根本经不起做空机制的打击，推出股指期货后市场的表现就是结果。当前虽然市场泡沫已经被挤爆，但大小非减持又是新问题，尤其是建立全面的做空机制，在大小非和二级市场投资者巨大的成本差异面前，似乎也根本经不起推敲，所以，本栏对推出转融券持反对态度。

　　我们现在投资者结构极度不合理，机构投资者建设还有很长的路要走，从人数上看，二级市场绝大多数是中小投资者，现在很多创新措施连专业人士都似懂非懂，更何况中小投资人，如果改革创新举措脱离了绝大多数投资人的认知范围，那么这种改革创新的速度是不是可以调整一下。

　　总之，我们认为上述三点是市场建设的本质症结所在，政策面如果从上述三个角度入手，市场趋势可能很快逆转。目前之所以利好频传，但市场不为所动，原因就在于没有对症下药，2000点一度被击穿，相信管理层已经深刻认识到二级市场的危险局面，后续政策应该会有的放矢。

　　熊市总能够暴露问题，而暴露问题也不完全是坏事，这是市场正常的偏好，如果大家都往坏处想，最终的结果一定不会让所有人如愿，少数人掌握真相，这似乎在哪个领域都适用。当一件事坏到极致，其实也就没那么可怕了。目前政策面的转机仍在观察，而经济面的转机似乎已经有些曙光初现的味道了。汇丰公布11月汇丰PMI数据。中国制造业PMI初值为50.4(10月为49.5)，创下了13个月以来最高值。而中国制造业产出指数初值录得51.3(10月为48.2)，也创下了13个月以来最高。

　　我们认为熊市末期大家的心态异常疲弱，在反应上也会滞后，本栏较早前分析指出，三季度就是经济阶段低点，目前来看，可能通过连续三个月的环比指标加以佐证，一旦下个月国内经济数据得到证实，市场的预期可能会产生不小的改变。

　　对于大盘，我们继续坚持最后一跌的看法，认为四季度将见中期底部，经济见底可能会扭转机构的预期，明年一季度行情可以看好。市场短期节奏可能会受到投资者情绪的困扰，但预计最后一跌的空间不会太大，历史经验证明，地量之后，地价将会在不远的将来产生。

　　从策略角度看，现在最重要的是为将来的中级行情做好准备，经验上看，很多股票会提前于市场见底，抓到这些股票，对于未来行情无疑是最有利的。这些股票多产生于严重超跌的中低价、中小市值股票，就是本栏常说的“三低一超”股票，找到潜力股后，要注意判断可能出现的催化剂，没有催化剂的品种，股价表现不可能领先于大盘。操作思路依然是波段操作，因为我们必须考虑大盘筑底的反复。如果大盘成功筑底，最需要考虑的是主流热点，这和行情性质很有关系，比如说，如果大盘因为经济见底起行情，那么首选的方向一定是周期股。短线而言，在三低一超板块中，下周有催化剂的是农业股，其中林业股可重点留意。

　　（作者系深圳国诚投资研发中心总经理）

　　薛树东

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