产出超越需求 经济走好“潜伏”隐忧

　　11月份汇丰PMI预览值50.4，比上月终值49.5回升0.9个百分点，创十三个月新高，汇丰PMI升越荣枯线再次确认经济短期企稳走好的态势，但我们更应注意背后的结构性变化。与上月不同，此次汇丰PMI预览回升主要得益产出指数的拉动，新订单指数回升势头明显减弱。产出超越需求，经济走好“潜伏”隐忧。

　　第一、短期经济反弹动能可能超出预期。

　　本月汇丰PMI预览显示，产出较需求恢复和反弹幅度更明显，这不仅体现需求对产出的拉动，还因为去库存中后期所出现的结构性回补力量以及QE3对上中游大宗工业品的价格刺激效应；从深层次原因看，制造业大部分行业产能利用率较低，导致产出对需求端企稳有更大的扩张弹性。鉴于此，短期经济反弹的动能可能超出预期。

　　第二、经济反弹如果没有后续动力的支撑缺乏持续性。由于基数效应、需求企稳以及产出恢复的趋势，经济在今年四季度以及明年一季度走好具有较大确定性。但是，本月汇丰PMI预览新订单指数回升势头减弱表明，需求的后续动力尚待观察。产出较需求更快的扩张会导致此轮去化过程的反复，去产能、去泡沫施压，需求如果没有外生政策的支撑和刺激很难具有持续恢复的韧性。因此，明年二季度后的经济还要看二中全会、三中全会出台政策的情况，但这更多取决于政治抉择的勇气，而非政策推演的过程。

　　中投证券

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