江西铜业：2/3利润来自矿山自产铜
- 来源:投资者报
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- 发布时间:2010-02-08 11:09
目前来看，受益最大的是江西铜业。这不仅因为江西铜业是国内最大的综合性铜生产企业，也因为铜价上涨最大利好矿山企业，而江西铜业是国内矿产量最大的铜企，其铜金属储量约占全国已探明可供工业开采储量的1/3，大大高于同行。
值得注意的是，由于看好铜价上涨趋势，公司截至2009年三季度末拥有的存货高达100.98亿元，是公司有史以来的最高存货纪录，同比增长46.65%。
受益铜价上涨的同时，公司也在扩张资源并完善产业链。1月29日，公司与烟台鹏辉铜业有限公司协商洽购事宜。中信证券分析师李追阳认为，铜产业链格局决定了利润主要集中在矿山环节，过去几年江西铜业利润的三分之二来自于其矿山自产铜，预计2011年矿山铜产能将达22万吨，比2009年增长30%。
对于未来铜价走势和公司业绩表现，李追阳认为，基于经济复苏和供需、货币等因素，未来铜价有望保持强势，“在铜价保持高位、公司矿产量增长的情况下，其盈利能力将大大提高。”
铜价上涨最受益
江西铜业是国内规模最大的一体化铜企业。公司集采矿、选矿、冶炼、加工为一体，也是重要的黄金、白银及硫化工原料生产商。公司铜精矿、阴极铜及铜加工能力位居全国第一。2009年前三季度，公司实现营业收入344.08亿元，同比下滑20%，实现净利润17.63亿元，同比下降57%，每股收益为0.58元。
从2009年各季度业绩表现来看，均与铜价走势相关性很强。铜价明显回升始自2009年3月以后，公司业绩也明显提高，第二季度实现净利润为10.5亿元，成为前三季度业绩的最有力支撑。
到2009年三季度，铜价变得平稳，且均价同比有所下降，这也是公司业绩同比下降的主因。2009年三季度铜均价为46307元/吨，相比2008年三季度的60619元/吨，下降幅度23.6%。对于公司自产铜精矿冶炼铜来讲，价格的下降带来利润的大幅缩水，这也是公司三季度业绩同比下降46.77%的主要原因。
不过，2009年第三季度铜均价比二季度铜均价上涨18%，但公司三季度业绩与二季度相比利润却下滑了53.74%，这是否意味着公司业绩与铜价相关性发生变化？事实上，这与金属价格的阶段走势以及公司原料成本计算方式有关。
第一创业报告分析认为，二季度铜价逐步上行，这就造成以前一到两个月以铜价来定价的铜精矿获得了部分溢价利润。而三季度铜均价虽高，但走势平稳，因此铜精矿溢价利润不再，导致公司业绩环比下滑。这恰恰表明了公司业绩对铜价变化的敏感性较强。
由于看好铜价上升趋势，公司2009年加大了存货力度。截至2009年9月末存货达到100.98亿元，同比增长46.65%，较第二季度末增长33亿元，也是公司有史以来最高的存货纪录，甚至超出了去年底原材料处于高位时的存货价格，在2007、2008年，公司存货最高也不到90亿元。
业内普遍对此表示肯定，认为公司在原材料处于低价位时大量购入，有利于在此后铜价的上升过程中享受较高的毛利率，也有利于公司未来业绩高速释放，带来巨大收益。不过也有分析人士认为这种做法对于国内大型铜企来说并不可取，“因为未来铜价走势具有不确定性，一旦如果铜价大幅下跌，将迎来巨大亏损”。
精铜矿产量第一
在李追阳看来，铜产业链的特征决定了铜价上涨收益基本由矿业企业享受。因此，对铜企而言，谁占有的矿山资源多，谁就受益铜价上涨程度最大。
事实上，矿山收入就是江西铜业利润的主要来源。公司盈利主要来自于自有矿山、冶炼加工费、铜加工、副产品收益四个板块，其中，自有矿山是公司最主要的利润来源。矿山盈利水平的高低与铜价走势密切相关，由于矿山成本相对固定，因此，铜价上涨的部分几乎都是矿山利润。
而丰富的矿山资源也是江西铜业强于同行的优势竞争力。自2002年上市以来，公司就积极扩张铜资源储量，进行矿山扩建。截至目前，公司的铜储量达到1228万吨，黄金储量430吨，银储量8710吨，以及钼储量30万吨，伴生硫及共生硫储量10390万吨，是国内铜资源储备最大的企业，未来三年之内自产铜产量将达到22万吨。
与此同时，公司近年在开发海外资源方面也有成效，2008年成功收购了加拿大北秘鲁铜业40%的股权以及阿富汗艾娜克铜矿25%股权，大幅提升了公司的资源储备，并为今后的原料供应提供了有力保障，使公司权益铜储量达到1661万吨，黄金482吨，银8776吨，钼35.6万吨。
在国内有色产业振兴规划出台后，公司也有意加入铜资源整合行列。1月底，公司与烟台鹏辉铜业有限公司协商洽购事宜。烟台鹏晖是有色金属冶炼加工企业，拥有阴极铜、铜材加工、金银、硫酸四条生产线，是山东省规模最大的粗铜冶炼企业之一。
方正证券有色业分析师邓新荣对此认为，当前是铜业重组好时机，烟台鹏辉若被江西铜业并购，可借江西铜业上游原材料资源进一步降低成本，而山东对铜材需求大，江西铜业可借此机会进军山东，并进一步打入北方市场。
值得注意的是，与同行比，江西铜业的生产规模也具有优势。从产量看，公司2008年的精铜矿产量相当于云南铜业的2.7倍，相当于铜陵有色的4倍。从冶炼产量看，公司2008年也位居第一，与铜陵有色接近，相当于云南铜业的2倍。
而且在资源市值估值方面，江西铜业也有优势。李追阳计算的结果显示，以静态估值比较，目前江西铜业的铜资源估值仅为7855元/吨，接近国外主要公司水平，大大低于铜陵有色的15065元/吨，也低于云南铜业的33602元/吨。
副产品：利润新支柱
在公司四块业务中，铜冶炼产能增长有限，加工费收入低，铜加工项目的盈利能力也较弱，因此这两块业务对利润贡献有限。与铜加工不同的是，黄金、硫酸等副产品在公司销售收入中占比并不大，但对公司的利润贡献却非常大。
铜冶炼企业的副产品主要是硫酸、黄金、白银、钼等。其中黄金一般是铜的伴生矿，多少由矿山的性质决定，在经济危机发生期间，黄金价格的高位运行使黄金成为了公司利润的重要支柱。
从2004~2008年的五年平均来看，占销售收入11%的贵金属平均贡献了毛利的20%，占收入4%的硫酸等化工产品贡献了毛利的13%，特别是2008年受益于硫酸的高价格，化工板块为公司贡献了30%的毛利。目前来看，硫酸高价时代不再，但金、银、钼等贵金属价格长期看好，有望为公司贡献稳定的毛利。
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