香港市场的中盘股购买术

　　在香港市场，最容易被投资者忽略、同时资质也相对有保障的公司，更容易出现在中盘股中。

　　在《吕氏春秋·察今》中，有这样一句话：“释先王之成法，而法其所以为法”。就是说，我们不能照抄前人的经验本身，得看这个经验到底是怎么总结出来的，然后再用同样的、制定经验的方法，总结我们自己的经验，方为有效。在投资中，这种思想尤其必要。

　　港股中盘股通常“又好又便宜”

　　美国著名基金经理彼得·林奇曾经发明了一个“小公司购买术”，就是专门在小市值股票中寻找超额收益，在美国市场颇为奏效。结果，中国的一些投资者照猫画虎，也在内地和香港市场，大谈小公司购买术，只要市值小就是好。

　　问题是，林奇之所以在美国寻找小公司，是因为美国有数以万计的上市公司，小公司很少有人覆盖、估值低、数量多，容易找到又好又便宜的标的。所以，林奇的“小公司购买术”，其实应该是“被人忽视的冷门优质股购买术”，也就是价值投资的精髓，又好、又便宜，而不是单纯的“市值小就是好”。

　　而在内地和香港市场，情况却都不是这样。内地市场姑且不论，从“又好又便宜”、“质量好+被忽视”的角度，就不难发现，香港市场最符合“质量好又被人在一定程度上忽视”标准的，往往不是林奇所说的小盘股，也不是经典机构投资者认可的大盘价值股，而是中盘股。

　　一方面，香港市场流动性不好，投资者又以迷恋大公司的高稳定性、高知名度、高透明度的国际投资者为主导。可以理解的是，他们远在万里之外，坐在伦敦、纽约、悉尼的租金不菲的办公室里，猴年马月也不一定来中国市场一趟，即使来了也往往是浮光掠影的拜访上市公司本身而已，很难深入了解中国市场，在信息选择上也就偏向于大公司。

　　因此，在香港市场，流动性更佳、名声更响的大公司往往更容易受到投资者青睐。这也就意味着，在同等资质，甚至资质略逊之下，它们都容易变得更贵。

　　另一方面，香港市场小公司的盈利能力，相对整体市场来说是比较差的。与内地市场不同，香港创业板股票中，亏损股的比例占到很大一部分。同时，太小的公司，其治理结构相对更不透明，因各种原因退市和私有化的概率也相对更高。

　　因此，虽然很多时候我们可以在香港的小公司中，找到匪夷所思的便宜估值，但是投资其股票的风险，也就相对变得更大。

　　此外，香港市场小公司的流动性之差，是很多只熟悉内地市场的投资者难以想象的，其每天的成交有时可以以十万元、甚至万元为单位。对于机构投资者来说，这种超低的流动性，无疑是难以承受的。

　　由此，要在香港市场找到彼得·林奇的“小公司购买术”中的精髓，即又好又被人忽视，就只剩下第三种选择，中盘股。在传统的两分法，即价值投资蓝筹股、价值挖掘小盘股以外，这是一个奇怪的、但是最现实的选择。

　　数据显示的估值优势

　　以上所描述的，是理论的推演部分，下面让我们来看一些数据挖掘。

　　首先，我选择4个指标，作为评价“又好又便宜”的标准：一个公司的前溯12个月市盈率（PE）、最近一期财报市净率（PB）、2016年财报股息率（DY）、前溯12个月盈利与最近一期财报得出的净资产收益率（RoE）。然后，我把Wind资讯提供的这4个数据（以2017年5月9日收盘价和当时取得的财务指标为准），分别做一个排序，然后再按PE、PB、DY、ROE的排序分别占20%、20%、20%、40%权重的方法，把这4个排序进行加总，得到一个新的排序（排序相同者以市值更大者为先），并以这个排序来定义“又好又便宜”。

　　也就是说，在60%的估值考量（PE20%、PB20%、DY20%）和40%的盈利能力考量（ROE40%）下（估值考量中也包含了一些盈利的考量，比如高股息派发一般和健康的基本面挂钩，因此采取6对4的分配方法），我用这个机械的方法，来计算股票按照“又好又便宜”的排名，并与市值进行对比，看看最符合“又好又便宜”标准的公司，有多少是中盘股。

　　当然，这种“中盘股现象”，不可能出现在所有的行业中，而且有很多只有七八家、十几家公司的小行业（香港市场只有大约2000家公司，同时GICS（全球行业分类系统）细分行业有大约150个，平均每个行业十来家公司，这就意味着很多行业难以进行这样的数据测试），其样本太少，公司之间又存在一定差异，因此不可避免的，这种测试难以在所有的行业上进行。我只选择几个比较典型的、公司众多、或者市值巨大的行业来举例。

　　不过，作为一种其实并不是量化检测方法，而是选择股票逻辑的思考方法，“中盘股购买术”的思想其实也可以在不能进行数据检验的行业中应用。

　　需要特别指出的是，在以下分析中，按照模型筛选出的股票名录，只是在这个粗略的模型下筛选出来的结果，用来反映一种统计意义上的规律，并没有经过严谨的推论与分析。它们的具体质量好坏与否，可能受到各种因素的干扰，比如财务数据失真、数据提供商的数据有误、基本面偏离，等等。所以，读者绝不应当把它们视为对具体股票的推荐。

　　以银行行业为例，在香港市场，GICS的“商业银行”分类下，共有30家公司。按PE、PB、DY（股息率）、RoE（2倍权重）的综合排名，排在第1、2、3、4、5、6位的公司分别是重庆银行、重庆农村商业银行、中银香港、盛京银行、农业银行、郑州银行，分别位于市值排行榜的第28、18、9、20、4、23位。可以看到，其中有4只均是中盘股。

　　而如果把整体30家公司，用市值三分法，按市值大小平均分为3组，则最大10家、中间10家、最小10家的排名平均数，分别为15.0、13.8、17.7。可以看到，即使在整体角度，中盘股的排位也更靠前。

　　而在GICS的“房地产管理和开发”分类下，共有207家房地产企业，占到港股总数的约1/10。在其中，小市值公司的表现并不优秀，在总计207家公司中，RoE为负的有46家，占比22%，而其中市值位于后50位的公司中即包含了28家，占比高达56%。

　　在刨除了ROE为负的46家公司以后（负值会影响排名准确性，而且ROE为负的公司在大概率上也很难符合“又好又便宜”中，“好”的标准），在剩下的161家公司中，综合四项指标排分占前10位的公司，分别为金朝阳集团、华人置业、莱蒙国际、德祥地产、天安、宏安集团、时代地产、朗诗绿色地产、合景泰富、安全货仓，市值排名分别是83、35、101、110、62、145、63、117、39、118，既没有前30，也少有后30，平均排名则为87。对于总计161家公司来说，第87位是一个不折不扣的中盘股。

　　而按之前的三分法将股票按市值大小平均分为3组，得到的每组平均排名分别为78.6、74.4、90.1，中盘股的74.4相对最优。

　　而在“服装服饰与奢侈品”项下，共有82家公司，在香港市场也算上一个公司数众多的子行业。其中，ROE小于零的“服装服饰与奢侈品”公司，达到了惊人的35家，而香港大公司和小公司的巨大差距在此也再一次反映出来。在这个子行业中，市值大于50亿港元的公司ROE无一为负，而市值小于10亿元的44家公司，有27家ROE小于零。

　　在刨除ROE小于零的公司以后，剩下的47家公司中，综合排名在前5位的公司分别是卡宾、谭木匠、时代集团控股、中国利郎、乐声电子，市值分别列于第23、31、22、13、29名，没有前10也没有后10位，平均排名23.6。对于总计47家公司来说，这又是一个不折不扣的“中盘股现象”。而按市值三分法得到的3组公司，排名的平均数分别是24.9、17.9、29.5。再一次，中盘股的17.9是最优排位。

　　再以坐拥90家公司的GICS分类“建筑与工程”行业来说，其中ROE小于零的公司有17家，占比18.9%。但在市值50亿港元以上的15家公司中，这一数字只有1家，占比仅为6.7%。

　　在剩下来的73家ROE为正的公司中，按以上的4项指标综合排序，排位在1到10名的公司分别是迪臣建设、兴胜创建、现恒建筑、利基控股、建联集团、建业建荣、青建国际、惠记集团、安保工程控股、丰盛机电，其市值分别位于第68、28、46、38、37、43、18、22、27、34位，全部列于10名以后，其中有7家列在15到40名之间，平均排位第36.1位。对于73家公司来说，这又是一个比较典型的“中盘股”现象。

　　而从市值三分法的角度来看，三个象限，即大中小公司组的排名平均数，分别是43.9、30、37.1。可以看到，中盘股的30得分，又是最靠前的排位。

　　由此可见，无论从理论、经验感受、还是数据分析，我们都可以推导出，在香港市场，最容易被投资者忽略，同时资质也相对有保障的公司，更容易出现在中盘股中。

　　当然，这并不是说，中盘股就一定好，大盘股或者小盘股就一定不好，只是在香港市场特定的投资者能力缺陷、思想偏见、心理决策偏差、信息获取和流动性差异，以及企业自身的基本面特质的共同作用下，中盘股在很大概率上，更容易给香港股票市场的投资者，带来更优质的投资机会。

　　作者为信达证券首席策略分析、研发中心执行总监

　　本刊特约作者 陈嘉禾／文

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