上市险企步入利润释放期

  2017年保险股大涨,龙头中国平安全年涨幅刚好100%出头。偿二代的实施,保险姓保,保障回归的大势下,叠加未来中国保险市场的巨大的发展潜力,保险业未来的黄金十年可期。

  无论发展前景如何,没有摆在台面上的东西,资本市场往往都不太待见。不过,不论是从“三差”还是险企风险准备金的释放的角度看,2018年上市险企都将步入利润的释放周期。利润释放与行业潜力的共振,险企的机会或将更加诱人。

  保障型业务崛起的连锁反应

  在此前的微信和杂志文章中,笔者已经论述过,监管趋严,由宝能、恒大等一众保险新贵掀起的万能险风潮告一段落,这是保障型保单回归的直观表现。但是偿二代的实行,是保障型保单回归的核心要素。

  通过中国平安16年末和17年分别发布的两个论述寿险业务的PPT,可以更加直观的看出,上市险企对于偿二代下,保障型回归的最根本原因是:偿付能力充足率。为了约束保险公司风险,保监会设计了一个指标叫偿付能力充足率。

  偿付能力充足率=保险公司的实际资本/最低资本。

  保险公司的实际资本,是指认可资产与认可负债的差额。

  保险公司的最低资本,是指根据监管机构的要求,保险公司为吸收资产风险、承保风险等有关风险对偿付能力的不利影响而应当具有的资本数额。在偿一代和偿二代对最低资本的界定没有重大变化的情况下,偿二代对认可资产的界定,有一个重要新因素的加入:剩余边际。具体可以查看15年2月发布的17条细则,这里以中国平安的解释为基准:剩余边际在偿二代下认可为资本,是实际资本的重要组成部分。

  简单来说,在偿一代的标准下,企业的实际资本主要包括:股东出资、次级资本、净利润等(认定资产减去认定负债)。在这一个感念中,剩余边际不能计入险企的资本中。但在偿二代下,这一标准放开,实际资本扩展为:股东出资、次级资本、净利润和剩余边际。偿一代以规模为导向,不管是发售理财型还是保障型保单,只要负债规模(或者叫保单规模)增加,就必须不断补充资本,保证偿付能力充足率。这就使得保障型保单相比于理财型保单的风险优势无法体现。而偿二代以风险为导向,对于不同风险业务,其资本金的要求发生显著变化。最核心的就是,剩余边际可以用以补充实际资本,以提升险企的偿付能力充足率。

  那么,什么事剩余边际呢?在平安和太保的寿险业务介绍中都有涉及。

  中国平安:剩余边际=保单所有年度保费的贴现值-保单所有年度费用及理赔支出的贴现值。

  基于审慎性原则,剩余边际不能在首日一次性全部体现,必须逐年释放,释放模式于发单时点锁定,是会计利润的核心来源(其他影响因素主要为会计估计变更和投资回报偏差等)。

  中国太保:是为了不确认首日利得而确认的边际,作为会计准备金的一部分逐年释放。(图一)

  剩余边际释放是会计利润的主要来源,由公司业务的规模和质量决定。简单理解,剩余边际为:保险纯业务未来利润的贴现值。以中国太保的解释,可以理解为费差与死差提供的利润边际。部分投资者表示,中国平安的解释似乎是“三差”的综合,但是观察图一可以知道,平安与太保的解释如出一辙。

  保障型保单相比于理财型保单的优势,主要表现在对利差依赖的变小,死差对利润提供巨大贡献。在保险市场发展不成熟,居民保险意识不强,且理财型保单大受欢迎的情况下,再叠加监管制度(偿一代)对险企发展保障型业务的支持不足,使得理财型保单一度风生水起,保障型萎靡不振。

  现在好了,发展保障型,不但有市场基础,监管政策帮扶,未来的利润(剩余边际)还能帮助提升险企的偿付能力充足率。既有钱赚,又可以减轻再投入时的资本支出(轻资产模式),何乐而不为呢?

  上市险企利润将惊艳市场

  由剩余边际在来理解,剩余边际摊销就是寿险公司的例如释放。而这一数据在2012年至2016年保持着及其快速的复合增长。以中国平安为例,平安寿险2012年其剩余边际从1682.7亿元增长到4546.77亿元,复合增速为28.2%。剩余边际摊销从158.65亿元增加的381.98亿元,复合增速为24.6%。截止到2017半年报,中国平安剩余边际5453.29亿元,较2016年增长19.9%,剩余边际摊销239.87亿元,同比增长38.7%,维持着告诉增长态势。

  此外剩余边际的复合增长速度,远超摊销增长速度,且剩余边际摊销比例从2013年10.2%的高位,下降到2016年的9.7%。这意味着,平安寿险手中握有的利润还在大幅增长,但摊销比例在缓慢下降,藏利润?保障型保单摊销比例前置?不管怎样,笔者有理由相信,剩余边际和剩余边际摊销金额整体持续放大是完全可能的。

  在这种情况下,再来理解中信证券童成墩老师的所列举的:

  1、剩余边际/总资产=潜在ROA变化趋势

  2、剩余边际摊销/净资产=ROE变化趋势

  就会变得明朗很多,无论是潜在R0A还是R0E,中国平安都引领市场。2015年至2016年,剩余边际/总资产分别为:19.9%和22.9%,增幅为3%。剩余边际摊销/净资产分别为30.4%和47.1%。由此可见,平安的“ROE”可与茅台相媲美。依次排列分别为:中国太保、新华保险、中国人寿。

  此外,笔者在前期文章中也提到过,从短期来看,750日平均移动国债收益率持续上涨,保险公司风险准备金计提在未来一到两年内不再计提,利润释放将得到保障。16年四家上市险企因准备金补提合计减少税前利润591.82亿元;

  2017年前三季度累计减少税前利润421.66亿元。而以目前的态势看,未来准备金计提将继续下滑,甚至不必计提,未来至少2年时间内,推高上市险企利润将轻而易举。

  剩余边际是死差和费差提供利润,从上面的论述看,这一利润增速十分可观,风险边际是投资收益提供利润。那么至少10年来,太保和平安的平均投资收益,一定也是让市场惊艳的。数据显示,过去十年中国平安公允投资平均收益率为5.7%,而中国太保则是5.9%。相比于3.5%的保单风险边际线,还是相当令人满意的,利润释放的空间也相当大。

  站在当下,剩余边际(死差、费差)、风险边际(利差)和保险准备金利润释放期正在出现共振态势。2018年,上市险企的利润将惊艳市场。

  本刊记者 林然

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