恒瑞医药：今年估值43～45元
- 来源:投资者报
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- 发布时间:2009-08-31 13:31
8月26日，恒瑞医药（600276.SH）公布2009年中报，上半年实现3.73亿元的净利润，同比增长94.55%。当日，其股价报收40.52元。此前6个交易日，与上证指数宽幅震荡不同的是，恒瑞医药股价连续上涨。
作为医药股中的龙头公司，同时也是《投资者报》“TZ50指数”入选公司，恒瑞医药近年来不断扩大规模，但其业绩仍保持20%以上的高速增长。
《投资者报》数据研究部的研究认为，在医药板块整体看好的前提下，相比同属化学药子行业的其他公司来看，恒瑞医药上半年无论是19.35%的高收入增长，还是近90%的高毛利率，无疑都是其中的“佼佼者”。与医药板块主要上市公司相比，其收入增速处于中等偏上的位置，但毛利率位居前列。
基于上半年的业绩，《投资者报》数据研究部的研究认为，恒瑞医药2009年的每股收益将达到1.13元，合理股价约为42.94～45.2元。
业绩强劲增长
恒瑞医药是注册在江苏省连云港市的医药制造企业，2000年上市。上市后，恒瑞医药无论是销售收入还是净利润都获得了巨大的增长。2009年中报显示，公司2009年上半年实现营业收入14.29亿元，同比增长19.35%；实现净利润3.73亿元，同比增长94.55%。
与2008年同期证券投资亏损9883万元相比，2009年中期公允价值变动收益为6992万元。按照扣除非经常性损益后的净利润来看，公司扣除后净利润为3.02亿元，同比增长19.08%。
恒瑞医药的主要产品有肿瘤药、抗感染药、麻醉镇痛药和心血管等其他类药物四大类，其中，抗肿瘤药收入占比最高达62%，其次是抗感染药物和麻醉镇痛药，收入占比约为13%和11%。
分大类来看，2009年上半年抗肿瘤药在高基数上继续快速增长，上半年共销售8.7亿元，同比增长20%，麻醉药上半年实现爆发式增长，共销售1.8亿元，同比增长50%，成为公司业绩增长的新亮点；抗感染药收入达1.64亿元，同比增长3%，收入增长仍然缓慢；心血管等其他药品收入2.2.亿元，同比增长29%。
由于低毛利率的医药商业业务收入大幅下降58%，2009年上半年，恒瑞医药整体毛利率为83.98%，同比提升2.4个百分点。公司销售费用率和管理费用率上升使得总体期间费用率上升5.15个百分点。此外，2008年上半年公司实际所得税率为23%，2009年因获得高新技术企业认证所得税率降至15%，相应的增厚了2009年中期业绩。
根据中报披露，恒瑞医药目前没有短期和长期借款，资产负债率仅为9.55%，账面货币资金高达7.59亿元，财务状况十分优秀。
此外，公司在报告期内获得3项专利授权，创新药卡曲沙星和艾瑞昔布申报生产批件，分子靶向抗肿瘤药苹果酸法米替尼胶获得二期临床批件，创新药非洛他赛注射液进入临床一期。上半年启动伊立替康、加巴喷丁等3个药物FDA认证，下半年还将增加奥沙利铂、多西他赛等6个品种的FDA认证。
行业高景气持续
2009年1～5月，医药行业实现收入3219.9亿元，同比增长18.47%；实现利润总额309.1亿元，同比增长约18.70%，利润增速略大于收入增速。从医药行业运行情况来看，在经历了2007年的高速增长后，行业增速逐渐降低，但相比去年上半年同期较高的基数，医药行业增速已回落至正常状态，增长符合预期。《投资者报》数据研究部预计，下半年医药行业将继续保持20%以上的增长率。
从行业财务指标来看，2009年1～5月医药行业毛利率和利润率同比略有提升，其中毛利率同比增长0.18个百分点，高于2008年全年的0.44个百分点，整体期间费用率下降0.68个百分点，但利润率低于2008年全年水平，期间费用率的下降主要源于销售费用率和财务费用率同比下降，1～5月税金总额增长较快，同比增长了23.88%是利润率不升反降的主要原因。
由于子行业化学原料药盈利水平可能较2008年有所下降，《投资者报》数据研究部认为，2009年全年医药行业毛利率可能会整体持平。
从工业增加值来看，医药行业保持相对高景气。2009年1～5月，医药行业累计工业增加值增速14.6%，保持了两位数的快速增长，其中5月份工业增加值增速为14.8%，环比增速提高2.3个百分点。
与其他制造业横向比较显示，2009年1～5月医药行业累计工业增加值增速在消费类制造业中位居第二，远高于全部制造业8.3个百分点。从单月来看，5月份医药行业工业增加值增速排第四，超过全部制造业5.9个百分点，同样显示了相对高景气。
合理估值42.94～45.2元
《投资者报》数据研究部认为，截至8月25日，与已公布2009年中期业绩同属化学药子行业的双鹤药业、恩华药业、海南海药、中西药业相比，2009年中期恒瑞医药业绩遥遥领先。
首先，从收入增长率来看，公司收入增长率仅次于双鹤药业25.50%的水平，2009年中期收入增长19.35%；其次，从毛利率水平来看，公司综合业务毛利率水平最高为83.98%，远高于其他公司平均45%倍左右的毛利率水平；此外，公司净利率水平也高达26.86%，超过位列第二的海南海药逾10个百分点。从经营指标对比来看，恒瑞医药表现远优于子行业其他公司。
从医药板块整体来看，与已经公布2009年上半年业绩的医药上市公司相比，收入增速仍低于增速第一的中药龙头云南白药11.26个百分点，也低于天坛生物和科华生物两家生物制药上市公司，在9家主要上市公司收入增速对比中，公司位列第四。毛利率对比来看，公司低于属于生物制药类双鹭药业不足0.9个百分点，毛利率处于医药板块主要上市公司前列。
根据公司发布的半年报，目前仍持有海通证券、建设银行、中国神华等10家公司股票，账面价值累计1.51亿元。由于公司仍未卖出这些股票，如果未来市场回调，公允价值将再次对业绩构成负面影响，不过，我们认为，由于公司的主要规模增长迅速，公允价值变动的影响程度正在逐步减小。
考虑到近期市场回调，公司的公允价值减少。我们按照全年5000万元计算，预计2009年公司的营业收入为28.9亿元，收入同比增长20.79%，净利润约为7亿元，净利润同比增长65.48%，每股收益约为1.13元。
目前医药生物板块市盈率为51.11倍，子行业化学制药市盈率约为31倍，考虑到恒瑞医药的基本面优异及行业回暖趋势确立，《投资者报》数据研究部认为恒瑞医药应享受估值溢价，给予2009年38～40倍市盈率，合理估值为42.94～45.2元。
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作为医药股中的龙头公司，同时也是《投资者报》“TZ50指数”入选公司，恒瑞医药近年来不断扩大规模，但其业绩仍保持20%以上的高速增长。
《投资者报》数据研究部的研究认为，在医药板块整体看好的前提下，相比同属化学药子行业的其他公司来看，恒瑞医药上半年无论是19.35%的高收入增长，还是近90%的高毛利率，无疑都是其中的“佼佼者”。与医药板块主要上市公司相比，其收入增速处于中等偏上的位置，但毛利率位居前列。
基于上半年的业绩，《投资者报》数据研究部的研究认为，恒瑞医药2009年的每股收益将达到1.13元，合理股价约为42.94～45.2元。
业绩强劲增长
恒瑞医药是注册在江苏省连云港市的医药制造企业，2000年上市。上市后，恒瑞医药无论是销售收入还是净利润都获得了巨大的增长。2009年中报显示，公司2009年上半年实现营业收入14.29亿元，同比增长19.35%；实现净利润3.73亿元，同比增长94.55%。
与2008年同期证券投资亏损9883万元相比，2009年中期公允价值变动收益为6992万元。按照扣除非经常性损益后的净利润来看，公司扣除后净利润为3.02亿元，同比增长19.08%。
恒瑞医药的主要产品有肿瘤药、抗感染药、麻醉镇痛药和心血管等其他类药物四大类，其中，抗肿瘤药收入占比最高达62%，其次是抗感染药物和麻醉镇痛药，收入占比约为13%和11%。
分大类来看，2009年上半年抗肿瘤药在高基数上继续快速增长，上半年共销售8.7亿元，同比增长20%，麻醉药上半年实现爆发式增长，共销售1.8亿元，同比增长50%，成为公司业绩增长的新亮点；抗感染药收入达1.64亿元，同比增长3%，收入增长仍然缓慢；心血管等其他药品收入2.2.亿元，同比增长29%。
由于低毛利率的医药商业业务收入大幅下降58%，2009年上半年，恒瑞医药整体毛利率为83.98%，同比提升2.4个百分点。公司销售费用率和管理费用率上升使得总体期间费用率上升5.15个百分点。此外，2008年上半年公司实际所得税率为23%，2009年因获得高新技术企业认证所得税率降至15%，相应的增厚了2009年中期业绩。
根据中报披露，恒瑞医药目前没有短期和长期借款，资产负债率仅为9.55%，账面货币资金高达7.59亿元，财务状况十分优秀。
此外，公司在报告期内获得3项专利授权，创新药卡曲沙星和艾瑞昔布申报生产批件，分子靶向抗肿瘤药苹果酸法米替尼胶获得二期临床批件，创新药非洛他赛注射液进入临床一期。上半年启动伊立替康、加巴喷丁等3个药物FDA认证，下半年还将增加奥沙利铂、多西他赛等6个品种的FDA认证。
行业高景气持续
2009年1～5月，医药行业实现收入3219.9亿元，同比增长18.47%；实现利润总额309.1亿元，同比增长约18.70%，利润增速略大于收入增速。从医药行业运行情况来看，在经历了2007年的高速增长后，行业增速逐渐降低，但相比去年上半年同期较高的基数，医药行业增速已回落至正常状态，增长符合预期。《投资者报》数据研究部预计，下半年医药行业将继续保持20%以上的增长率。
从行业财务指标来看，2009年1～5月医药行业毛利率和利润率同比略有提升，其中毛利率同比增长0.18个百分点，高于2008年全年的0.44个百分点，整体期间费用率下降0.68个百分点，但利润率低于2008年全年水平，期间费用率的下降主要源于销售费用率和财务费用率同比下降，1～5月税金总额增长较快，同比增长了23.88%是利润率不升反降的主要原因。
由于子行业化学原料药盈利水平可能较2008年有所下降，《投资者报》数据研究部认为，2009年全年医药行业毛利率可能会整体持平。
从工业增加值来看，医药行业保持相对高景气。2009年1～5月，医药行业累计工业增加值增速14.6%，保持了两位数的快速增长，其中5月份工业增加值增速为14.8%，环比增速提高2.3个百分点。
与其他制造业横向比较显示，2009年1～5月医药行业累计工业增加值增速在消费类制造业中位居第二，远高于全部制造业8.3个百分点。从单月来看，5月份医药行业工业增加值增速排第四，超过全部制造业5.9个百分点，同样显示了相对高景气。
合理估值42.94～45.2元
《投资者报》数据研究部认为，截至8月25日，与已公布2009年中期业绩同属化学药子行业的双鹤药业、恩华药业、海南海药、中西药业相比，2009年中期恒瑞医药业绩遥遥领先。
首先，从收入增长率来看，公司收入增长率仅次于双鹤药业25.50%的水平，2009年中期收入增长19.35%；其次，从毛利率水平来看，公司综合业务毛利率水平最高为83.98%，远高于其他公司平均45%倍左右的毛利率水平；此外，公司净利率水平也高达26.86%，超过位列第二的海南海药逾10个百分点。从经营指标对比来看，恒瑞医药表现远优于子行业其他公司。
从医药板块整体来看，与已经公布2009年上半年业绩的医药上市公司相比，收入增速仍低于增速第一的中药龙头云南白药11.26个百分点，也低于天坛生物和科华生物两家生物制药上市公司，在9家主要上市公司收入增速对比中，公司位列第四。毛利率对比来看，公司低于属于生物制药类双鹭药业不足0.9个百分点，毛利率处于医药板块主要上市公司前列。
根据公司发布的半年报，目前仍持有海通证券、建设银行、中国神华等10家公司股票，账面价值累计1.51亿元。由于公司仍未卖出这些股票，如果未来市场回调，公允价值将再次对业绩构成负面影响，不过，我们认为，由于公司的主要规模增长迅速，公允价值变动的影响程度正在逐步减小。
考虑到近期市场回调，公司的公允价值减少。我们按照全年5000万元计算，预计2009年公司的营业收入为28.9亿元，收入同比增长20.79%，净利润约为7亿元，净利润同比增长65.48%，每股收益约为1.13元。
目前医药生物板块市盈率为51.11倍，子行业化学制药市盈率约为31倍，考虑到恒瑞医药的基本面优异及行业回暖趋势确立，《投资者报》数据研究部认为恒瑞医药应享受估值溢价，给予2009年38～40倍市盈率，合理估值为42.94～45.2元。
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