富邦股份：上游需求持续萎靡 募投项目前景存疑

　　证监会确定年内上市100家企业，锚定了抽水总量，而且新一批上市的股票估值和价格都较低，双重因素叠加，稳定了市场情绪，夯实了2000点的政策底，也使得新股的稀缺性瞬间飙升，连龙大肉食（002726）这样的问题公司都受到市场资金的狂炒。头顶“化肥助剂第一股”光环的富邦股份（300387）还兼具现代农业、新材料、环保、物联网等时下热门概念，可谓集万千宠爱于一身。然而，围绕公司的争议却依然没有消停。

　　公司称，IPO项目投产，以及各产品产能逐渐释放后将进一步扩大公司产能，增厚公司业绩。然而记者注意到，2013年，公司缓释材料产品线的产能还远未充分利用。对于此次IPO中最为重要的募投项目——防结剂及多功能包裹剂扩建项目——的盈利预测，公司也显得颇为谨慎，这一点可以从化肥行业最新的数据以及富邦股份大客户不断下滑的业绩得到佐证。业内人士指出，公司逆势扩产，或因此陷入亏损的境地。

　　募投项目盈利前景存疑

　　根据招股说明书，富邦股份此次拟公开发行不超过1600万股，拟募集资金约2.3亿元，分别用于化肥防结块及多功能包裹剂扩建项目、肥料用可降解缓释材料项目、磷矿石浮选剂项目、RMS远程监控及服务系统项目和工程技术中心项目。

　　公司称，IPO项目建成后，可以进一步扩大产能，提高公司的市占率，从而增厚业绩。可是，如果公司现有的产能都未能充分利用，那还有必要扩大产能吗？

　　招股说明书显示，2011年，富邦股份缓释材料产量为2239吨，但紧接着连续两年产量大幅下滑。公司称，2012年和2013年缓释材料产量大幅下滑是由于没有专门的生产线，公司将造粒改良剂、磷矿石浮选剂、缓释材料的产量进行了合并计算。记者注意到，富邦股份2011年至2013年造粒改良剂生产系统产量分别为8893吨、8445吨和6696吨，这其中缓释材料的具体占比记者不得而知，然而根据这些数据可以得出的结论是，公司2013年对该细分产品的产能利用率仅为74.4%，这意味着公司还有巨大的产能释放空间。既然原有的产能都没有充分利用，新增产能以后又如何能够提高产能利用率呢？

　　或许，公司对此也心知肚明，因此在对募投项目做盈利预测的时候显得颇为谨慎。

　　在公司此次IPO募投项目中，“化肥防结剂及多功能包裹剂扩建项目”拟投入7489万元，显得最为醒目。该项目建设规模为年产3.4万吨化肥助剂产品，其中防结剂2.2万吨/年和多功能包裹剂1.2万吨/年。公司预计项目达产后，正常年份的效益指标为销售收入1.94亿元，实现利润总额3032万元。然而，如果按照公司目前的盈利能力进行估算，该项目完全达产后，利润总额约为4000万元。公司对募投项目的盈利能力预测偏低，显示出对业务的前景十分谨慎甚至可以说是悲观。

　　但是，让人感到奇怪的是，公司对肥料用可降解缓释材料项目的预测却又显得十分乐观。招股说明书显示，公司预测肥料用可降解缓释材料项目完全达产后，年销售收入5641万元，实现利润总额3032万元。公司2011年2239吨的缓释材料销售收入为382万，按照这样的盈利能力进行估算，若公司新增的1万吨产能可以全部销售，新增收入应为1706万元，但公司的预测营业收入为5641万元，是估算值的3.2倍。业内人士分析指出，2011年时肥料行业的光景较好，价格较高，而今行业处于低谷，公司如此高的盈利预测可谓“放卫星”。

　　上游需求萎靡业绩下滑

　　“放卫星”式的盈利预测或许可以一时蒙蔽投资者的眼睛，然而公司业绩的增长最终还是需要行业保持景气，下游客户需求旺盛。然而，事实上，当前化肥市场低迷，公司的大客户业绩或连年下滑或上演过山车。即便募投项目顺利达产，产能得到充分利用，如何销售出去也是一个谜。

　　招股说明书显示，2011年-2013年富邦股份向前五名客户销售金额之和分别为9487万元、8711万元和1.10亿元，占当期营业收入的比例分别为35.75%、30.39%和36.52%。其中云天化（600096）集团是公司第一大客户，三年间分别向其销售3707万元、2610万元和3711万元。

　　但云天化的业绩极其不稳定。2012年，云天化营业收入587亿元，实现归属于上市公司股东的净利润1.90亿元。2013年，公司营业收入559亿元，比上年减少4.80%；实现净利5.93亿元，同比大幅增长212.51%。然而，紧接着2014年一季度，公司营收即同比上年减少31.45%，净利更是亏损4.87亿元，亏损金额超过2011年、2012年公司盈利总和。

　　此外，公司的第三大客户湖北宜化（000422）的业绩则连年下滑。湖北宜化2013年的营业收入为193亿元，比上年减少0.37%；实现净利6794万元，同比大幅减少92.16%。2014年一季度，公司营业收入同比增长20.96%，然而净利润则继续下滑54.75%。

　　中国化肥网的统计数据显示，今年尿素企业开工率一直维持在71%~74%的水平。虽然进入6月份以来，在夏季农业用肥的支撑下，尿素价格出现触底反弹，山东等地的尿素价格一度反弹至1500元/吨以上，但在价格的反弹中，经销商不但没有顺势“加仓”反而在积极清理库存，导致目前价格在1500元/吨左右波动，和去年同期相比，仍相差500-600元/吨，大部分企业仍在亏损运行。

　　6月18日公布的印度尿素国际招标价格低于市场预期，更加剧了国内尿素市场的博弈。如果仅按248-249美元/吨的离岸价计算，出厂价将低于1400元/吨。考虑到行业开工率以及有限的内需总量，在放弃集港的情况下，内销压力便会迅速增加，夏季用肥周期也会因此而缩短。快速消耗内需之后，尿素企业仍将面对无奈的出口局面。

　　2014年，化肥市场依然难以走出困境，未来低迷的态势还将持续。富邦股份预计2014年1-6月营业收入较2013年同期下滑0-20%，净利润同比下滑15%-20%。上游市场过剩将导致下游化肥助剂市场需求疲软面临窘境，2014年上半年的业绩下滑或许仅仅只是一个开始。

　　公司还存在这应收账款激增，新旧两份财务数据打架，子公司“打酱油”，生产不环保，等问题，本刊将对此继续进行深入报道，请读者保持关注。

　　本刊记者 艾振强