如何应对沪港通的汇率风险

　　沪港通试点作为我国资本市场对外开放重要举措，对增强我国资本市场综合实力，巩固上海、香港金融中心地位、推动人民币国际化具有重要作用。但在实际操作过程中必须正视其中的汇率风险。根据上交所发布的《沪港股票市场交易互联互通机制试点若干规定》，“投资者通过沪港通买卖股票，应当以人民币与证券公司或经纪商进行交收”，港交所行政总裁李小加在沪港通新闻发布会上明确表示，沪港通不会为投资者解决汇率问题，若投资者不愿承担汇率风险，就不应进行交易。由于汇率对沪市和香港影响是反向的，因此本文仅以港股通为例探讨人民币兑港币汇率走势对沪港通投资收益影响。

　　为更好的反映沪港通投资收益的决定因素，我们进行一个简单情景分析（以港股通为例）：假设某内地投资者A利用沪股通机制购买港股，其证券账户初始金额为M万元（全部用于购买港股），交易发生时人民币/港币汇率为X，港股某股票价格为P1（港币/股），交易结束时人民币/港币汇率为Y，该港股股票价格为P2（港币/股），则交易结束时投资者A的证券账户内余额为M*（P2*X）/（P1*Y）万元。分情况讨论交易结束后账户余额与初始投资额大小关系：

　　A.只有汇率损益的情况

　　若P1=P2，X=Y，则账户余额等于初始金额；

　　若P1=P2，X>Y（即人民币贬值），则账户余额大于初始金额；

　　若P1=P2，X

　　B．股票损失与汇率损益的情况

　　若P1>P2，X=Y，则账户余额小于初始金额；

　　若P1>P2，XP2，X>Y（即股价下跌，人民币贬值），则视股价

　　下跌幅度与人民币贬值幅度而定，人民币贬值幅度大于股价下跌幅度则账户余额大于初始金额，否则小于。

　　C.股票利得与汇率损益的情况

　　若P1

　　若P1Y（即股价上升，人民币贬值），则账户余额大于初始金额；

　　若P1

　　从上述例子可以看出，当实现股价与汇率双赢时，内地投资者收益最大化，当同时经历股价下跌与人民币升值时，内地投资者损失最大化。推广到购买多只股票的情形也类似，当所有股票损益之和大于零叠加人民币贬值时，内地投资者收益最大化，当所有股票损益之和小于零且人民币升值时，内地投资者损失达到最大。另外：将股息、分红、税收等纳入考虑范围其分析方法也一样，关键还是看股票损益与汇率损益情况。

　　汇率走势分析

　　现在我们已经知道沪港通投资收益由股票损益和汇率损益二者共同决定，在进一步分析汇率对沪港通投资收益影响分析之前，先直观了解下近年来人民币兑港币汇率变化（仍以港股通为例）。

　　我们统计了2009年以来人民币兑港币汇率数据月度及年度涨跌幅，总体来说，月度汇率涨跌幅较小，年度涨跌幅较大。2009年至2013年汇率月度波动区间分别为（-0.08%~0.16%）、（-0.33%~1.35%）、（-0.07%~0.94%）、（-0.81%~0.60%）、（-0.55%~0.25%），月度最大涨幅不超过1.35%；而2009年至2013年汇率年度涨跌幅分别为0.16%、3.36%、4.72%、-0.02%和3.05%，年度最大涨幅达到4.72%。

　　此外从人民币兑港币汇率数据变化可以看出：人民币兑港币走势在短时间内（日度、周度）表现出随机游走的特征（向上和向下概率相当），但长期(月度、季度、年度)呈现向上趋势。数据显示日度、周度汇率数据正向变动概率分别为43%和53%，与负向变动概率基本相当，呈现出较强的随机游走特征，而月度、季度及年度汇率数据正向变动概率逐渐增大，分别达到68.66%、77.27%和80%，汇率长期数据呈现出向上趋势主要原因在于人民币兑港币处于长期升值趋势。

　　最佳持股时间是多长？

　　为了更详细的刻画汇率波动对投资收益的影响，我们比较了2009年1月1日至2014年7月31日间，人民币兑港币汇率与恒生大型股指数、恒生中型股指标的日度、周度、月度、季度及年度数据之间的关系，表现为：1）汇率损失概率随股票持有时间增加而增加（由48%上升至80%）；2）汇率损失值随着股票持有时间的增加而增加（由0.7%升至4%）。

　　可以看出，短期（日度、周度）投资者面临上述四种情况概率基本相当，长期（月度、季度、年度）出现人民币升值、股票上涨是大概率事件，当跨季度持有股票时，享受股票与汇率双赢概率仅为10%不到。

　　另外，也可以看出股票持有时间越长，面临汇率损失概率越大（由T+1日的43%上升至T+360日的80%），享受汇率波动利得的概率越小（由T+1日的42%概率下降到T+360的20%）。若人民币兑港币长期升值的趋势未发生改变，长期来看，人民币升值和股票上涨依然是大概率事件。

　　具体地考虑不同持股时间下的汇率风险。由于港股交易成本占交易金额的比重为0.358%（0.25%的交易佣金、交易所费用0.005%，印花税0.1%，交易征费0.003%），定义汇率在（-0.358%~0.358%）区间内波动为低汇率风险，在此以外的区间波动为中高汇率风险。

　　文/广证恒生 袁季