闲庭信步

　　因夹杂着“政策放松”、“沪港通”预期等，近期股市与经济基本面出现了一定程度的背离。但事实上，我们放大看来，年初至今，涨幅居前的是计算机和军工，倒数三位的为银行、煤炭、非银。最近一轮上涨（7.25—至今），计算机上涨27%，军工上涨31%。这说明本轮行情中，“转型驱动”的特征是十分明显的，也就意味着此轮行情并没有脱离13 年以来“总量平淡，结构狂热”的格局。所以，从这个意义来看，市场广泛的看法——“股市与经济基本面出现了背离”，似乎原本就是一个“伪命题”。

　　面对经济断崖式下行带来的降息压力，央行上周很忙：一是5000 亿SLF，性质为基础货币的投放，近似降准0.5%。二是将14 天正回购利率由3.7%降至3.5%。关于货币政策，我们预测央行未来仍有可能采取类似的方式，以OMO提供流动性，同时下调短端回购利率，来引导中长期利率下行。

　　流动性的释放是由宏观经济决定的，而非央行主观意愿决定。回顾此前央行“降低中长期成本”的宽松政策，目前来看可以说是失效的。譬如，PSL 因缺乏交易属性无法达到引导长期利率下行目的。中长期成本难下行一个重要原因在于短端偏高，形成了传导的梗阻。偏高的正回购利率使得金融机构对中长期资金面保持谨慎，降低了它们配置长期资产的积极性，长端利率因此居高不下。从目前央行的操作来看，压低短端利率，降低长端成本是相当明确的。

　　四中全会召开之前，政策面或以托底与维稳为主，显著提升的风险偏好或已充分包含此预期。对于强周期占主导大盘，因宏观基本面超预期向下仍需保持高度谨慎。

　　对于主题和板块，长期看符合“转型驱动”逻辑值得关注，具体有TMT、土改、国企混合所有制改革、军工等方面。

　　而短期看，国庆节前仍有不少不确定性，很难找出明确的对冲手段。在十字路口，多持有一些现金，退可以守，进可以攻，当可以做到闲庭信步。

　　博时基金宏观策略部总经理 魏凤春

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