兴齐眼药IPO：存货激增远超净利募投项目前景不明

　　近日，沈阳兴齐眼药股份有限公司（以下简称“兴齐眼药”）在证监会预披露了招股说明书，拟发行不超过2000万股，募集资金3.97亿元，用于生产基地建设项目、研发中心升级项目、偿还银行贷款及补充营运资金。

　　与众多药企不同的是，兴齐眼药专注于眼药这一细分领域的研发、生产与销售，这在成为公司亮点的同时，也让公司面临着激烈的行业竞争，而公司财务数据中所反映出来的存货的大量增加，让投资者不得不为公司产品的销售情况捏一把汗。此外，公司前期对两家子公司的收购目的也显得扑朔迷离。而公司本次的募投项目，巨额投入之下，二期项目却面临着“流产”的危险，给公司的上市之路再添堵。

　　子公司收购目的存疑

　　兴齐眼药招股书披露，其拥有盛京制药及康辉瑞宝两家子公司。而兴齐收购这两家子公司的目的，一直以来都是众多投资者和业内人士关注的焦点。

　　招股说明书显示，2010年10月，刘高志等 10 名自然人发起设立盛京制药，注册资本为500万元，首次出资200万元，并于当月22日在本溪市工商行政管理局登记注册。然而仅仅3天后的10月25日，兴齐眼药就与刘高志等10名盛京制药全部股东签订股权转让协议，以同样的价格对该公司进行收购。记者注意到，盛京制药至今尚未实际开展业务经营活动，2014年1-9月该公司净利润-5.78万元。

　　另一家子公司康辉瑞宝于2011年12月2日在北京市工商局登记注册，发起人为兴齐药业实际控制人刘继东妻子的妹妹及妹夫王琬和张成富。2012年9月28日，兴齐药业与康辉瑞宝签订了《房屋购买合同》，向康辉瑞宝购买办公楼。2014年6月，张成富、王琬与兴齐眼药签订股权转让协议，将其持有康辉瑞宝股权全部出资转让。与盛京制药相同的是，该子公司经营状况也并不好，2014年1-9月该公司净利润-45.88万元。

　　从经营状况来看，这两家公司并不是以获利为目的，那么，兴齐收购这两家公司的真实目的是什么呢？

　　有专业人士指出，这种情况原因较多，有些是为了规避法律风险，设立一道防火墙，可以把风险给隔离出来。但也有的是在输送利益。

　　存货剧增 产品销售情况堪忧

　　公司的财务报表显示，2011年至2014年3季度，兴齐眼药的存货数量逐期大幅增加。其中，2014年第三季度末，公司存货的金额达到了3439万元，而2014年公司前三季度的净利润仅有2049.15万元。前三季度的存货与2013年底相比增加幅度已经达到44%。

　　在招股说明书中，公司对此给出的解释为：一方面公司主要产品速高捷小牛血去蛋白提取物眼用凝胶的重要材料去纤维蛋白小牛血价格的持续上涨，公司2014年1-9月间加大了采购量；另一方面，公司“生产基地建设项目”一期工程后生产量相应增加，公司为满足生产需求增加原材料备货。

　　的确，从招股说明书中提供的数据来看，2014年前三季度存货的增加主要来自于原材料价格的增加。然而，记者注意到，2014年前三季度，公司的产成品也出现了近17%的增加幅度。

　　招股说明书显示，2014年，公司的产能大幅降低，一方面，截至2013年底，公司原生产中心的四条生产线因原GMP认证到期、实施搬迁改造等原因，有三条陆续停产。另一方面，“生产基地建设项目”一期工程中，虽然三条生产线的建设已经完成，但是单剂量滴眼液生产线和眼用凝胶剂/眼膏剂生产线在2014年5月通过新版GMP认证，多剂量滴眼液生产线的认证时间还要再晚4个月。由于生产线需要通过新版GMP认证才能投产，新的生产线投产时间满打满算也不过4个月。

　　公司在招股说明书中也指出，在“生产基地建设项目”一期投产前，公司产能下降不可避免，2013年的大量备货，也是为满足正常的销售。然而，从目前的情况来看，公司的产成品存量不降反升，给公司的产品销售情况蒙上了一层迷雾。

　　有投资者指出，从公司的收入构成来看，除了速高捷小牛血去蛋白提取物眼用凝胶/滴眼液2011年以来收入一直不断增长外，其他几种占比较大的产品2011年以来收入水平都有所停滞，并且速高捷产品收入的提升，很大一部分来源于产品价格的提高。那么，公司产品的销路到底如何，在眼药这个竞争激烈的特殊细分行业中，兴齐药业是否真的具有优势呢？

　　二期项目或面临“流产”

　　从公司的募投项目来看，公司计划使用本次募集资金中的2.7亿元实施生产基地建设项目。记者了解到，生产基地建设项目中包括五条生产线，其中三条目前已经完成建设，另外两条小牛血去蛋白提取物相关产品的生产线计划在2015年底前视市场开发情况进行。

　　然而，在招股书中，记者注意到，公司已经完成的一期工程中单看固定资产投资就已经达到2.8亿元。那么，本次募投项目的2.7亿资金，是用来继续支持二期项目，还是去覆盖一期的投资呢？

　　对此，公司并没有明确的进行说明，而记者注意到，公司在招股书上指出，“生产基地建设项目”的投资总额为2.7亿元，可见公司计划将募集资金运用到全部生产线的建设上。这样一来，面对一期工程投资就已经超标的现实状况，项目中的另外两条生产线的资金支持将从何而来呢？

　　相关业内人士认为，到了2015年底，若公司计划开始实施二期生产线建设，最可能的情况将是重新募集资金。而目前一期工程产品的收益将很大程度上影响着未来投资者对公司的信心和募集资金的成功。从目前的情况来看，一期项目在建工程仍有1173万元，说明还有各项收尾工作正在进行，满负荷生产或尚需时间，而原有生产线已经停产。在这种情况下，公司2015年产品的销量和收益将很难得到保证。

　　此外，有投资者向记者指出，公司在招股书中使用的“视市场开发情况”字样，就已经为自己找好了退路。未来若公司不具备建设二期的条件，可以简单的归咎于市场开发情况不允许。这样一来，二期工程还未正式提上议程，就已经面临着“流产”的危险。公司募投项目无法达产，似乎已成既定的事实。

　　不可否认，兴齐眼药的上市，将为医药板块注入新的活力，而面临着上述诸多问题，公司的IPO之路显得困难重重。未来兴齐将如何应对接踵而来的挑战？本刊记者将持续关注。

　　本刊记者 林蔓