多层次资本市场下银行系投行发展新思路

　　国际金融百年风云，混业分业数番轮回。随着国内利率市场化的推进和直接融资市场的发展，商业银行越来越感受到结构调整和转型发展的压力。资本市场的发展和融资渠道的拓宽使得企业的投融资需求更加多样化，面对国内多层次资本市场的快速发展，商业银行发展投资银行业务（本文简称“银行系投行”）正迎来转型发展的历史机遇。

　　银行系投行的前世今生

　　随着中国金融市场的开放和直接融资业务的发展，商业银行传统业务的利润空间被不断蚕食，在这一背景之下，商业银行逐渐意识到了开展投行业务的必要性，只有参与其中，才能在未来竞争中不被市场淘汰。我国商业银行开展投资银行业务在2000年之后，受监管政策影响，最初银行系投行大多通过控股模式曲线进入投行领域。建行通过设立中金、中行通过设立中银国际、工行通过设立工商东亚，中信、光大通过金融控股模式进行了积极的探索。

　　在获取集团投行牌照的同时，商业银行开始逐步拓展品牌类投行业务，纷纷设立投资银行部，以投行品牌带动对公业务转型。商业银行发展投行业务的目的不仅仅是通过控股公司进入上市承销等传统投行领域，更重要的是要促进商业银行体系内投行业务与信贷等传统业务的互动发展，以投行理念引领商行业务，通过组合创新和交叉销售充分发挥商业银行的整体优势，为客户提供更广泛的综合服务，实现客户综合贡献度的最大化，在此基础上做大做强投行业务，使其成为推动银行收益结构调整的重要力量。

　　在投行理念不断深入和市场环境不断变化的过程中，银行系投行经过三个阶段发展已在资本市场站稳脚跟。银行系投行发展第一阶段的特征是“商行带动投行”，银行系投行依托于信贷资源、理财资金等商行优势，在商行业务中探索顾问类业务市场；第二阶段中，银行系投行立足“投融资+顾问”模式开辟了自身的市场空间，形成了“商投互动”的业务格局；随着投行理念不断深入，商行正在进入对公业务投行化的新阶段，投行对商行业务的引领作用日趋显现。以工商银行为例，2002年工商银行率先设立投资银行部，经过十多年的实践，逐步建立了包括并购重组、股权融资、债务融资、债券承销、银团贷款、财务顾问等在内的较完整的产品体系，成为国内商业银行发展投行业务的样板。

　　银行系投行的发展机遇

　　随着国家多层次资本市场建设和人民币国际化战略的逐步实施，我国金融市场化改革正加速推进。在这一进程中，商业银行传统业务面临着巨大挑战，对于银行系投行来说，这一进程将是创新发展和战略转型的又一个春天。

　　银行收入结构变化

　　金融市场化带来了金融服务结构和规模的变化，推动金融机构收入的结构和规模发生变化。例如，股票、债券、外汇、金融衍生品等市场的建立和快速发展，使得金融机构的服务不断市场化和多元化。由于这种服务不同于传统的银行信贷金融，金融机构收入的结构和规模也随之变化。金融市场化程度高的国家，其银行类金融机构的非息收入的规模和占比较大。这一方面是由于市场发展会挤压传统的银行存贷款业务空间，迫使其转向其他服务；另一方面，发达的资本市场也为银行非息业务提供了良好的运作平台。目前，国际大银行的非利息收入占比普遍在40%以上，其中投行收入占比普遍在20%以上。摩根大通的投行业务包括承销、经纪、自营和财务顾问等，2000年以来的投行收入占比都接近30%。

　　从我国来看，随着金融市场化的深入，以传统银行信贷为基础的融资模式正在转变，以股票、债券、信托等非银行融资方式形成的直接融资量日益扩大。随之而来的，是银行类金融机构业务多元化和收入结构的变化。过去十年，商业银行纷纷开展投行业务，投行等中间业务收入比重快速攀升。2007年我国商业银行利息收入在营业收入中的占比为87.7%，到2014年末已经降至71.8%，而非利息收入占比从12.3%升至28.2%。

　　国际化经营转型

　　商业银行国际化经营对我国投行业务发展的促进作用主要体现在三个方面：一是配合国内企业“走出去”，国内投行机构及其海外分支一起支持这些企业赴海外资本市场融资及并购国外企业；二是随着我国经济发展以及资本市场的开放，越来越多的国外企业有进入我国资本市场的需求，国内投行机构与海外分支可以联动提供服务；三是国内金融机构的国际化布局，即在境外设立投行机构，承办当地业务，参与国际化竞争。当然，目前上述三方面国际化还处于发展初期，对国内金融机构投行业务促进作用的程度还存在较大的不确定性。综合来看，经济稳增长和产业结构调整、金融体系变革及国际化经营将对我国的投行业务市场容量产生重要影响，投行业务市场的机遇期正在到来。

　　外部环境转变

　　在资本监管加强的大背景下，我国银行业的经营模式也在发生转变：一是从高资本耗用的传统贷款为主转向资本耗用较低的其他资产业务；二是在整个资产运营中，业务模式更多转向表外业务。另外，从竞争环境来看，利率市场化的逐步推进，已对银行经营产生了“金融脱媒”的压力，以贷款为主的传统银行盈利模式将面临增长瓶颈。随着企业和居民的金融服务需求日益多元化，银行综合化经营将成为趋势，商业银行将投入更多资源加快发展投行业务。

　　银行系投行发展新思路

　　随着多层次资本市场的蓬勃发展，中国经济正在加速从产业经济向金融经济转型，资本逻辑将逐步取代产业逻辑在经济中的支配地位成为决定经济发展方式的新规则。在这一背景下，立足自身特点，顺应市场趋势，银行系投行将在资本市场的大舞台上将扮演更加重要的角色。

　　探索交易型投行业务的蓝海

　　服务企业的并购重组、定向增发、股权激励、资产证券化、战略合作等资本运作的投行业务一般被归类为交易型投行业务。交易型投行业务所服务的资本运作对于上市公司和“拟上市”公司而言具有特殊意义，它们不仅能够实现企业战略的落地，更是企业市值管理的有效途径。这些交易行为在为股东创造股权溢价、为产业创造盈利空间的同时，也为投资银行提供了广阔的业务资源。2014年，定向增发、重组并购、股权激励等投融资活动涉及交易金额达到1.4万亿元。其中，开展定向增发的上市公司共有624家，募集资金9259.68亿元，同比增长82%；219家上市公司完成重组并购，涉及交易金额4845亿元；另有251家上市公司完成股权激励，涉及交易金额270.52亿元。作为资本和信息的枢纽，抓住交易型投行业务的历史机遇要求银行系投行打破固有格局，积极主动挖掘资源。

　　构筑投行业务的全产品体系。银行系投行脱胎于商业银行，在继承商行丰富资源的同时，也背负了与商行融合的包袱。银行系投行发展必须突破的一个瓶颈是商行产品体系的隔离。传统商业银行是间接融资的媒介，间接融资市场的客户高频出现，客户需求标准化。商业银行对接储蓄客户和贷款客户的产品自成体系，贯穿两类产品体系之间的是银行的风险审批部门。现代商业银行为了细化分工、提升效率，对不同产品、不同市场实行分部门、分条线管理，同一客户的不同融资需求通常是分部门管辖、分团队审批。对商业银行而言，分产品、成建制的管理体系是增加效率、对抗风险的有效手段。

　　投资银行是直接融资市场的主导者，资本运作交易的偶发性决定了投行客户需求的个性化和多样性，投资银行不能以单一产品包打天下。在一个蓄势待发的上市公司并购重组项目中，投行需要根据具体情况因地制宜地设计交易结构，再将交易结构的种子播撒到市场中，历经交易执行过程的风吹雨打后，种子萌发长成桃李硕果，投行还要差异化地实施“收割采摘”，这一过程要求投行具备对接“全产品”的能力，以满足交易型投行业务中客户的多样需求。

　　商行与投行业务的差异性要求银行必须在集团内部实现“商投联动”发展。这要求投行具备“穿越”商行产品体系的本领，能够发起各类商行业务，以交易型投行业务调动和引领各类金融资源，实现集团综合收益的最大化。近年来，工商银行积极推行投资银行的利润中心体制改革，并提出了“建立与工行市场地位相匹配的投行业务”的集团战略，这与一些金融同业推行的投行事业部改革殊途同归，都力求打造引领商行的投行品牌，赋予银行系投行一个撬动集团资源的支点。

　　打造资本与信息流通运转的枢纽。在形形色色的资本市场参与者中，投资银行往往能够最大化地凝聚市场资源，这并非由于投资银行具备排他的垄断资源，而是由于投资银行是资本与信息流通运转的枢纽，能够为客户提供“融资+融智”的综合服务。

　　在金融资本制定规则的时代，收益最大化是最直接的资本逻辑，但运用这个逻辑办事却并不容易。在房价过快上涨的时代，房地产投融资业务经常被列入商业银行限制进入的行业领域，一方面是受到宏观政策限制，另一方面也是基于规避资产泡沫化风险的考虑，但是高度趋利的投资银行却不会因此止步；在过去几番A股牛市中，很多学者和经济学家预测市场风险，预言过快上涨终将导致牛熊反转，商业银行谨慎观望，但投资银行却不会因此止步。资本的趋利性是塑造资本市场理性的根本动力，敢于逐利和善于避险是资本市场对投资银行的必然要求，在交易型投行业务中，投资银行的投融资行为必须以分享超额收益为动力。

　　投行融智服务的前提是信息汇集，银行系投行要成为资本市场信息的枢纽，透视散乱分布的商行信息，形成以客户为中心的信息网络。凭借牌照积累的客户基础，国内券商往往具备与上市公司和“拟上市”公司沟通的直线渠道，商行客户覆盖虽然更为广阔，信息更加多元，但是信息有效性不足。商行信息缺乏主动性，大量信息散乱分布在间接融资层面，一方面欠缺投行的体系化，另一方面信息的深度和实用性不足，具有被动翻阅的档案性质。相反的，投行信息则具有勾画市场版图的主动性，信息必须深入到企业战略、资本诉求、风险偏好等内在层面，获取客户和市场的双重视野。这就要求银行系投行获得透视商行信息的能力，强化归集信息和处理信息的能力，积极主动地参与到各类资本市场交易之中。

　　在跨境投行业务中开拓国际视野。近年来，境内外市场的联动日趋活跃，境内外市场在产业和资金融通方面的合作逐步深入。2014年以来，对外开放的各项顶层设计逐步落地，境外资本的引入与中国企业的跨境投资同时提速，“走出去”与“引进来”进入新阶段，境外资本市场的动态对境内资本市场交易行为的影响力正在放大。在境外中概股转板退市、“一带一路”沿线产业投资、中国制造的技术引进等领域，境内外资本市场已经深入融合，离开全球视野，投行将被蒙住双眼。

　　开拓国际视野要求银行系投行借鉴境外资本市场的经验与智慧，抢占跨境业务的市场空间。境外投资银行的历史悠久，经历了多个经济周期，参与了多次产业变革，在发展的过程中积累了丰富的经验。境外市场的交易经验和市场规则具有借鉴价值，国际投行在多产品运用、风险化解、推进交易方面的技术手段值得银行系投行学习。境内外资本市场的融合与互动也要求投资银行必须具备国际化视野。2014年以来，上海自贸区的示范效应逐步显现，多个自贸区陆续挂牌。随着人民币国际化和金融体制改革的推进，我国的对外开放正在从产业层面向金融层面深入，跨境业务的市场空间正在放大，参与跨境业务市场也要求银行系投行具备国际化视野。

　　强化银行系投行比较优势

　　与持牌投行相比，银行系投行的比较优势明显。依靠资金渠道、客户资源和网络布局三大优势，银行系投行在业务实践中探索形成了“投融资+顾问”的业务模式。持续完善这一业务模式，银行系投行将在多层次资本市场中开拓出属于自己的业务版图。

　　构建与直接融资相适应的风控体系。发挥商行的资金优势要求银行系投行构建与直接融资市场相适应的风控体系。在路口红灯即将变成绿灯时，自行车往往会先于机动车启动，这并非因为自行车不畏惧风险，而是由于自行车更注重把控实质风险，启动与停止都更加灵活，机动车与自行车的差别反映了商业银行与投资银行在风控体系上的不同风格。

　　商业银行的风控机制以商行业务的“刚性兑付”为基础，缺乏多层化的风险承受能力，缺乏识别实质风险、化解风险的主动性和灵活性。投资银行更关注业务的实质风险，只要能够化解实质风险、赚取超额收益，投行就有理由介入其中。

　　当前创新创业的时代背景要求银行系投行探索具有投行特色的风控体系。从国际经验来看，成熟资本市场对宏观经济的贡献体现在两个方面，一是通过直接融资市场实现“输血功能”，二是通过鼓励创新创业、抑制落后产业实现“代谢功能”。当前我国资本市场的活跃发展正是以“互联网+”“中国制造2025”等创新创业为基础，创新创业带来的活力和动力将是资本市场持续发展的基础。服务创业企业对于银行系投行而言，既是使命又是机遇，以“投贷联动”“投顾结合”的方式服务成长型的中小微企业，将帮助银行系投行抢占产业发展的前沿市场。创新创业企业通常具有轻资产、成长型、高风险的特点，这与传统商行依赖抵质押担保的风控体系背道而驰，构建区别于传统商行业务的风控体系至关重要。

　　搭建贴近客户需求的服务网络。商业银行具备投资银行无法比拟的网络优势。以工商银行为例，其在境内市场拥有1.7万家分支机构，境内控股公司及其分支机构76家，村镇银行2家，境外营业机构延伸至全球41个国家和地区，分支机构338家，并与147个国家和1809家境外银行建立代理行关系。商业银行覆盖多层次市场的服务网络是非银行投行所不可比拟的。

　　发挥商业银行的网络优势要求银行系投行将团队下沉到贴近客户的基层分支行。完成股改上市后，很多银行同业在境外设立了全投行牌照的子公司，以子公司对接境内市场的投行业务需求。这些投行子公司业务发展迅速，取得了可喜成绩，但在境内资本市场业务领域，与境内券商相比仍然差距。制约境外子公司投行业务发展的一个重要瓶颈是商业银行的客户资源无法有效承接，商行的子公司难以做到零距离地贴近境内客户。银行系投行需要“俯下身去”，在最贴近客户的基层分支行构建投行团队。基层投行团队的管理要符合市场规律，灵活运用多种市场化手段凝聚人才，在管理机制上保障基层投行团队的稳定性和战斗力。

　　总之，当前多层次资本市场的繁荣为银行系投行的创新发展创造了有利条件，也为商业银行实现综合化经营的战略转型创造了机遇。把握机遇、顺应市场，在多层次资本市场中，银行系投行将大有可为。

　　刘金

　　（作者系中国工商银行投资银行部总经理）

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