资本结构是指企业各种资本的结构及其比例关系，具有广义和狭义之分。广义的资本结构是指企业资产负债表右方所显示的各种资本来源之间的构成或比例关系，含流动负债、长期负债及股东权益各项目之间的构成及比例关系，实际上是财务结构的替换词；狭义的资本结构是指以债务、优先股和普通股权益为代表的永久性长期融资方式组合或比例。
在财务管理理论众多的研究分支中，资本结构理论是其十分重要的研究领域。在跨越大半个世纪的众多研究成果中，各国学者提出了许多不同的观点，并逐渐形成不同的理论体系。总体来看，资本结构理论研究大致划分为四个阶段：早期资本结构理论、现代资本结构理论、新现代资本结构理论以及后资本结构理论研究阶段。
早期资本结构理论
（一）净收益理论
净收益理论，也称朴素的资本结构理论。该理论认为，由于债务资本成本比股本成本低，因此企业可以通过更多地举债，实现降低企业的加权平均资本成本，负债程度越高，企业的价值越大。另外净收益理论还认为债务资本成本和权益资本成本均不受企业负债的影响，无论负债程度多高，企业的债务资本成本和权益资本成本都是固定不变的。因此，按照这种理论，企业的资金来源全部使用债务时，企业的加权平均资本成本最低(等于负债成本)，从而企业价值(V)也最大，即资产负债率越接近100%越好。
尽管该理论突出了财务杠杆的作用，但是没有认识到财务风险等因素对资本结构的影响。现实经济的运行以及规律告诉我们，债务资本融资提高了财务杠杆，融资风险和资本成本都将随之发生变化。通常债务资本增加后，融资风险增加，企业支付压力增加，企业面临的财务困境的可能性增加，企业破产成本或财务困境成本将增加。因此，财务杠杆与企业价值以及资本成本的关系将存在一个均衡点，显然，这种理论忽略了这一点。
（二）净营业收益理论
净营业收益理论认为，企业利用负债筹资，财务杠杆作用扩大，即使债务资本成本本身不变，但是会增加企业权益资本的风险，从而使得权益成本上升，因此企业的加权平均资本成本不会因为负债比率的提高而降低，而是维持不变。根据这一理论，无论企业财务杠杆如何变化，企业加权平均资本成本都是固定的，因而企业的总价值也是固定不变的。
按照这种理论，不存在最佳资本结构，筹资决策也就无关紧要，企业也无须进行资本结构决策，因为彼此的效果没有区别，而这显然与企业的理财实践不相符。
（三）传统理论
传统理论认为每个企业均有最佳融资结构，这是一种介于净收益理论和净营业收益理论之间的理论。该理论认为企业在一定限度内合理负债时，权益成本和负债风险都不会显著增加，或者即便会导致权益成本的上升，但在一定程度内却不会完全抵消利用成本率较低的债务所获得的好处，从而企业的加权平均成本下降，企业总价值上升。但是，当超过一定程度利用负债后，债务的低成本就不能抵消权益成本的迅速上升，由此企业的加权平均资本成本便会上升。之后，债务成本也会上升，与迅速上升的权益成本共同作用，使得加权平均资本成本加速提升。因此，根据传统理论，某种负债低于100%的资本结构可以使企业价值最大。
传统理论承认企业确实存在一个最佳资本结构，并可以通过适度的财务杠杆的运用来获得。相比净收益理论和净经营收益理论，传统折中理论具有其合理性，较为准确地描述了财务杠杆与资本成本、企业价值的关系。但是，这种逻辑判断缺乏实证检验，这也是其他两个理论存在的不足，因此，在资本结构理论的历史沿革中，它仅仅是一种朴素的理论。
（未完待续）
文 王棣华 张擎
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