海外上市不要“画饼充饥”
- 来源:互联网周刊
- 关键字:海外,上市,画饼充饥
- 发布时间:2011-05-05 15:51
本刊记者 豆瑞星
中国这么多互联网企业跑到国外去上市，成为一道独特的“风景”。很多在国内盈利水平不高，实力并不算强大的互联网企业到国外一上市，反而能博得“满堂彩”，似乎国外的资本市场就是“天堂”。只是“天堂”太远太虚无，把希望寄托在遥远的异方，很可能是“画饼充饥”，自欺欺人。
“泡沫”到底有木有？
为什么新一轮的互联网企业上市潮在国内引起巨大的争论？很明显很多中国人并不看好上市的互联网企业，对于这些企业未来的发展持怀疑态度。互联网企业在海外上市风光一片，不仅使中国网民质疑，难道国外的股民被“忽悠”了？
这种怀疑不是没有道理。在美国上市的中国电子商务B2C上市的第一股——麦考林就因为财务问题，遭遇数次集体诉讼。可见国外的股民也不是那么容易“忽悠”的。麦考林在2010年10月26日成功登陆纳斯达克，并在上市首日股价大涨56.91%，但是随后因集体诉讼导致公关危机，股价从17.5美元的开盘价一路狂跌，2010年12月6日以6.9美元收盘，跌幅逾六成。这种过山车似的大起大落差点导致这家初上市的企业“夭折”。
对麦考林集体诉讼的焦点在其财务数据的过度“包装”上。美国律师事务所KahnSwick&Foti认为麦考林IPO时公布的《股票注册上市申请书》以及《招股说明书》中包含或允许包含重大错误或误导声明，这些做法违反了《1933年证券法》。麦考林不得不在上市的喜悦尚未褪尽，就着手仓促应对诉讼。而一旦失败，麦考林将面临巨额赔款，甚至因此被停牌。
所以上市企业有没有泡沫？麦考林的案例说明，美国股民是这么认为的。过度“包装”财务数据，很明显是想蒙混过关，是为了上市而上市。这种不负责任的行为，一旦被识破，上市企业“身败名裂”，可想而知。
暗淡的中国股市，让饱受摧残的中国股民梦想“财富故事”，那些曾经为中国互联网带来辉煌的企业，它们的过去仍然被津津乐道。六年前百度在纳斯达克上市，股价自开盘后一路上涨，开盘后不到3小时即突破了100美元，之后不到1小时又突破了150美元价位，上市一天即创造7名亿万富翁数百名千万富翁。这直接激励了很多互联网企业走向IPO，排斥收购。
曾经也有人问百度CEO李彦宏，“百度股价那么高，有没有泡沫？”李彦宏颇为自信地否认了这一点，“现在我们是站在一个更坚实的基础上，现在任何一个公司上市之前必须已经是一个盈利的公司，投资人比以前要理性得多。”只是在新一轮的互联网企业上市潮兴起时，他又以过来人的口吻劝诫互联网从业者需“闹中取静”，不要被现在互联网的表面繁华所迷惑。新一轮的上市热潮，让李彦宏也意识到了其中的危机。所以“投资人比以前理性得多”的评论他不再重复，相反倒是冷眼旁观，给出忠实的评价。也许后者，才是最接近事实的结论。
百度是幸运儿，因为百度选择了搜索。李彦宏的专注给百度带来成长的巨大可能。只是这样的机遇并不会那么多。当前中国互联网再掀上市潮，不排除有些企业跟风上市，利用上市的噱头炒作，忽悠网民。新一轮互联网“泡沫”不是危言耸听，而是“盛世危言”。良药苦口，忠言逆耳，对上市这把双刃剑有更全面的认识，对中国互联网的CEO来讲，有益无害。
一美元难倒英雄汉
据报道，2010年中国有超过40家公司登陆美国资本市场，创下了新的历史记录。这些上市公司中有汉庭连锁酒店、能源公司新高地等传统企业，也有当当网、优酷网等互联网新兴企业。
上市风潮的火热掩盖了美国资本市场的风险。实际上，已经有多家在美国上市的中国公司主动退市。例如中国能源在完成全部流通股回购之后宣布退市，成为首家从美国资本市场退市的中国公司。去年11月，康鹏化学在上市不到一年半之后，宣布了私有化计划，为退市做准备。不久之后，又一家在美国上市的中国珠宝首饰企业福麒国际也退出了资本市场。
虽然这三家企业集中在传统产业中，在美国上市的中国互联网企业还鲜有退市的案例，不过这也说明上市的风险之高，并不是每个企业都能安然躲过。而且中国的互联网企业之所以能在美国上市，是因为估值较高，资本市场看中的是它们未来的发展，也就是说这种估值充满了不确定性。资本的赌博固然可以，但是对互联网企业来讲，寻求稳定的发展是必须考虑的首要问题。
即使是借壳上市，也未必能有效的规避风险，唐骏领导下的联游网络就是前车之鉴。2010年8月24日，联游网络通过反向收购的运作方式，借壳大华建设成功登陆美国纳斯达克市场。唐骏的原意是希望通过为大华建设注入网游业务，将其变身为网游概念股，以挽救其退市的风险。因为大华建设的股价长期在1美元以下徘徊，并因此被纳斯达克警告，如果从2010年7月1号到2010年12月28号的180天内，该公司普通股的收盘价无法在连续的10个交易日内高于1美元，将被退市。
美国纳斯达克市场有一个著名的“一美元退市规则”，即上市公司的股票如果每股价格不足一美元，且这种状态持续30个交易日，纳斯达克市场将发出亏损警告；被警告的公司如果在警告发出的90天里，仍然不能采取相应的措施进行自救以改变其股价，将被宣布停止股票交易。唐骏就是被这个“一美元退市规则”折腾的死去活来，在将联游网络注入大华建设之后，仍没能立刻扭转其退市危机。相反，联游网络本身反倒被牵累，一同面临退市的危机。
唐骏被迫以裁员应对，并为管理层“换血”，联游因此陷入动荡之中。2010年12月7日大华建设被迫提出合股计划，将授权可发行的普通股数量由此前的1.5亿股降低到1亿股。直到2011年1月11日，大华建设宣布接获纳斯达克股票市场有限公司通知，大华建设符合了所有纳斯达克上市条件，其长期面临的退市危机才得以缓解。
头悬四把夺命剑
概括地说，海外上市的公司主要面临四大风险：
1）控制权的削弱。搜狐董事局主席张朝阳认为“到美国上市是中国互联网集体的悲哀，跟着华尔街的指挥棒东奔西跑，结果把网民给忘了。”因为上市的实质是出让公司股权来获得投资人的资本，这直接导致原有股东对公司持股比例下降，对公司的控制能力降低。很多时候上市公司不得不迎合股东的意愿改变公司的发展策略甚至发展方向。张朝阳曾公开抱怨“为了向股东交差去做什么短信业务，忘了网民的真正需求”。
另一方面，上市公司向公众发行的股份有可能被恶意收购，从而引发对公司控制权的激烈争夺。一旦原有股东财力不足，其对公司的控制权有可能易主。上市反而弄巧成拙，“丢了夫人又折兵”，最后“竹篮打水一场空”。
美国“空头大师”詹姆斯·查诺斯近期再次放言要做空中国。寻找被市场高估的投资对象，然后迅速发起攻击直到挤碎最后一个泡沫并从中渔利，这是查诺斯惯用的手法。这样的做法在美国资本市场并不鲜见。
在中国新一轮上市风潮中上市的中国企业，其市值都远远高于其实际价值，因此都会面临被做空的风险。一旦有大量的资本展开对中国科技股的集中攻击，引发泡沫的破灭，将会引发中国互联网的新一轮“寒冬”。
？）运作成本的上升。著名经济学家、中国香港中文大学教授郎咸平曾公开发表观点称“最希望企业上市的是投资银行家，这些人希望更多的中国企业到美国上市，他们的好处是可以收取更多的手续费。”所以中国企业海外上市不仅是融资的过程，更是付出成本的过程。
公司上市的成本主要来自三个方面，首先是为了满足上市条件而花费的成本，包括雇佣职业经理人的成本，资产债务重组的成本，规范公司治理结构的成本，为满足企业的业绩要求而增加的财务成本等；
其次是公司为上市而花费的直接成本，包括律师事务的法律顾问费用，会计事务的审计费用，资产评估带来的评估费用，财务公关公司的公关费用，投资银行的财务顾问费用，保荐人和主承销商的保荐费用，证券监督部门缴纳的审核费用，向交易所缴纳的上市费用，媒体公告费用等等。这些费用大部分在企业成功融资之前就需支付；
再次是上市公司为了维系上市而花费的费用，包括每年需要向交易所缴纳的上市费用，聘请法律顾问和会计师的费用，定期召开会议的费用，发布公告的费用等。
相关数据显示，上市后的维护费用美国最高，占其募集资金总额10％以上，香港占8％，中国内地不超过5％。海外上市的高额费用增加了公司的运作成本，赴海外上市公司还需精打细算。
即使那些声名显赫的跨国公司，也无法忽视上市所带来的成本压力。2007年9月德国化工巨头巴斯夫从纽交所退市，其总裁贺斌杰宣称退市的原因是“节约成本”，他认为退市可帮助巴斯夫每年节约500万欧元的费用。2007年2月2日，全球领先的高科技公司惠普宣布从纳斯达克退市，其目的就是 “减少同时在2个股市交易所需支付的费用，以及在管理方面的负担”。
另一方面，中国企业海外上市的成本还体现了股票的发行价格上。由于海外的投资者对中国的本土企业不够熟悉，因此中国企业很难以较高的价格发行股票。而在国内IPO的市盈率一般为海外市场的两倍左右。
3）“裸奔”的危险。网易CEO丁磊认为网易上市“好像裸奔嘛，一举一动对手都清清楚楚。”他认为美国资本市场在信息披露方面过于苛求，网易需详细披露财务报表，包括每款游戏的营收，玩家数量的增减情况，甚至公司的战略安排等。“会导致公司过于透明”，丁磊觉得上市“得不偿失”，“追悔莫及”。
麦考林上市引发的数起“集体诉讼”就说明美国资本市场对上市企业监管之严格，这些监管方包括证券交易所，证券监督机构，投资者，媒体等多个方面，形成了一套猎杀式的生态监督系统。上市公司不得不花费大量的资金和精力来应对，处理不当，就会引发调查和诉讼，公司股价受到牵连。如果最后诉讼失败，后果更加不堪设想。数据显示，在纽约上市的香港和内地公司受到过集体诉讼的比例高达11.5%，在纳斯达克这一比例更是高达17.2%。
4）有可能被边缘化。大成律师事务所高级合伙人、资本市场法律事务专家王汉齐律师认为不少中国企业“交易量小，流动性不足，这对大型投资机构缺乏吸引力”， 并且“公司距离投资者较远，透明度不高，普遍被证券研究机构所忽略，也被投资者认为风险过大。”从而导致中国在海外上市的大量中小企业被边缘化，曾经有媒体报道过90%以上在纳斯达克OTCBB上市的70多家中国企业变成了垃圾股。
所以上市不是“万能良方”，就像丁磊劝诫的那样，如果中国企业在国内市场有足够的盈利水平，就没有必要去海外市场上市，“不要贪慕那份虚荣”。比上市更重要的是盈利模式，如果企业在国内尚且无法实现有效的盈利，到海外上市募集资本未必就能解决根本问题，到最后可能导致财务风险越来越高，日积月累，最后出现瞬间的崩溃。
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