九月行情并不悲观

　　八月最后一个交易周，市场继续探底之旅，走势较预期要弱，上证指数最低探至2032点，已经完成了大双头的量度跌幅（见图1），说明从时间和空间角度看，大盘的调整都非常充分，技术上的反弹动力已经处在蓄势待发状态。下周将迎来九月行情，综合各方面的情况看，九月行情并不悲观，展开阶段性反弹的概率是比较大的。

　　近几年来，九月份比较容易出行情，诸如：09年九月，形成了下半年的最低点，并展开了700点左右的波段行情；10年九月，“2319行情”处在中继阶段，随后的波段行情超过500点；而去年九月，走势相对较弱，继续探底走势，但在10月份找到波段低点，随后的反弹幅度200点左右。

　　结合月K的走势上看，我们认为复制去年九月继续探底之旅的概率是很低的，因为上证指数月K线已收出较为少见的四连阴，而月线四连阴自05年以来就从来没有出现过，月线五连阴在历史上也都是很少见的，历史上月线四连阴和五连阴各有四次（见图2），但均发生在股权分置改革之前，当时流通市值较小，与当前的市场在结构上并没有可比性。因此，从概率上看，8月收阴已经是发生了小概率的事件，9月收阴则是更小概率的事件，我们并不相信两发炮弹能够砸中同一个弹坑。

　　概率显示是客观的，而现实却是异常残酷的，月K线四连阴是小概率的事件，但它却发生了。说明政策虽在维稳，但它却偏离了方向，救市态度依然显得遮遮掩掩。到目前为止，政策面仍然没有拿出有效稳定市场的措施，上周推出的转融通虽然考虑到市场的情况先进行转融资，但本周两市交易所迅速推出了融券细则，让短线利好效应迅速转化为长期利空预期。我们说过，A股市场是一个有缺陷的市场，这个缺陷很大程度上是制度造成的，在这种历史背景下，改革一定要循序渐进，特别是推动市场化的改革，更要谨慎为之，不能不管历史遗留的问题，为改革而改革，这样对市场将构成长期的伤害。

　　转融通是市场化改革的重要组成部分，很多研究机构把它解读为中性，甚至偏好的措施。我们认为这种理解存在相当的误区，我们必须承认A股市场是一个有缺陷的新兴市场，而转融通意味着全面做空机制的建立，改革的后果将是推倒重来。以前做空不能赚钱，现在做空可以赚钱了，市场到处是漏洞，那么引来的新增资金会产生哪些投资行为？转融通之前的二级市场投资者的利益谁来保证？认亏还是继续留在市场遭血洗？要追溯原罪吗？有补偿吗？市场的价值体系可以因此结束混乱的局面吗？蓝筹股可以因此价值回归吗？转融通的真正目的是什么？单纯是市场化吗？融券做空的极限是哪里？如何解释10倍以下的股票还被做空？推出转融通会解决这些问题吗？以后IPO发审全由市场市场说了算吗？我们的机构投资者如此不成熟，利益纽带如此紧密，机构询价能代表市场吗？确实存在太多的疑问，如果回答不了上述这些问题，市场化之路也只能成为理想化之路，转融通推出本身就偏离了方向，如果融券不受控制，则最终会将市场推向无底深渊。

　　理想中的市场化的确会让监管者很轻松，规则制定完善了，一切由市场解决，监管者无为而治，需要做的只是处罚违规者。这种市场化的运作确实很好，但殊不知成熟市场一两百年才完成的道路，我们二三十年就能够完成吗？A股市场开设之初就存在严重的缺陷，股权分置改革解决了很多问题，但存在相当多的后遗症，很多人在呼唤二次股改，这是有道理的，因此，市场化建设还有很远的路要走，如此快速的、大跃进式的改革，对此我们深表怀疑，拔苗助长的结果谁都知道。

　　2010年4月推出股指期货开启了做空时代的钥匙，上证指数跌了一千多点，二级市场投资者已经感受到改革的风险，因为市场有缺陷，建立做空机制必然会是这样的结果，不知道有哪些机构投资者通过股指期货实现了避险？更多的是期指对现货实施了绑架！而转融通一旦全面实施，意味着市场就进入可以全面做空的初级阶段，直接针对个股做空所产生的杀伤力比股指期货要大得多！

　　一个有病的人不可能像正常人那样奔跑，他需要扶持甚至呵护，因为他劳苦功高，他是为了支持经济、国企脱困才积劳成疾的。应该清楚的是，世界上没有绝对完美的市场，任何市场都存在投机，任何市场都会出现非理性运行的时候，即使是成熟市场，一旦出现异常波动，管理层应该马上会采取措施稳定市场，这样的例子举不胜举。诸如美国，次贷危机发生后，政府马上出手，大家印象最深的是两轮量化货币宽松政策，第一轮是09年3月-10年3月，道指上涨40%，第二轮是10年8月-11年6月，道指上涨23%，随后虽然没有推出QE3，但推出了“扭曲操作”，道指迅速止跌回升，涨幅20%左右，现在道指距历史高点的差距也就一千多点，还不到10%。再比如去年八月，欧债危机开始升级，意大利、西班牙、法国、比利时四国通过禁止卖空稳定市场。最后全球股市年终盘点时，受欧债危机伤害最深的反而是A股市场，简直有些令人匪夷所思。

　　稳定市场是管理者不可推卸的责任，经济处在长期较快增长中，而股市始终处在长期熊市中本身就是不正常的，市场基本功能已经缺失，这不需要拯救吗？反对救市的观点很显然站不住脚，现在不是讨论救不救的问题，我们更应该重视的是怎样救？救起来救不起来的问题？

　　在认识上并不复杂，由于A股市场严重的缺陷和严重的信心危机，市场根本没有价值价格的评判标准！反对救市者如果能够回答不救市会跌到多少点，他才有资格反对救市！因为至少他要承认市场是有效的，有定价功能，才反对救市，否则，思维逻辑混乱了，就会出现“只要新股发得出去就是牛市”的无厘头观点。如果他认为跌到1500点就合理了，市场就会自动止跌，那实际上就意味着一切投资者将为做空而来，我们不禁要问：这样的市场开着好？还是关了好？如果开着，1500点还不止跌？是不是要救市？如果还是不救，发生大面积的机构倒闭，赎回、挤兑该怎么办？其实已经很清楚了，我们看问题不能脱离虚拟经济是信心维系的本质！目前一切有损二级市场投资者信心的动作都要避免，因为这个伤痕累累的市场已经没有承受力了！

　　宝钢50亿回购股份计划引发市场的广泛关注，确实是一个惊人的、有魄力的计划，按照计划，宝钢要回购超过10亿股。我们必须向宝钢集团的举动脱帽致意！宝钢湛江项目用钱在即，尽管宝钢财大气粗，但50亿元也绝不是小数目。钢铁企业普遍不景气，想必其他钢企想增持也未必拿得出钱来。其次，一直以来，宝钢集团每当股价出现异常低估时都会出手增持，目前宝钢集团持股74.97%，接近75%的红线，大股东增持的路已经走不通了，采取回购注销实际上已经向市场表达了诚意，如果有些人还认为这是“作秀”，我们认为这个“秀”做的“大气”、“振奋”，比那些只知道从市场圈钱、利用市场套现的大非们，更值得二级市场投资者尊重。现在很多央企上市公司账上大把钱，股价跌得一塌糊涂，破净者不在少数，公司管理层都应该学学宝钢！还有部分上市公司宁愿把钱仍在账上吃利息，甚至买理财产品，这些公司管理层更应该学学宝钢精神。只知道索取不知道感恩，这样的企业不知道会走多远。很遗憾，像宝钢这样的企业太少了，否则，市场也不会跌成这样，真不知道转融通以后，大股东会不会为了吃点利息，成为借券人，那样的行为类似于落井下石。现在落井下石这并不在少数，君不见，市场跌成这样，大宗交易和高管持股变动信息依然不断传来。

　　总之，没有良好的市场基础，盲目进行市场化改革，注定会失败的。过去二十年，A股市场经历了只求规模、不求质量超常规发展之路，市场潜力已经被严重透支，制度建设完全跟不上发展速度，有太多的遗留问题需要解决，二级市场投资者已经付出了惨痛的代价，找机会（减亏）逃离市场成为很多投资者的梦想。股市已经与可悲划等号了，这难道不值得反思吗？我们需要给股市一个较长时间的恢复元气的机会，首先要暂停IPO和再融资，从银行存贷比的变化发现，货币已经不那么紧张了，真正好的企业是可以到银行去借钱的，不好的企业在股市圈到钱也不是好事。其次要坚决果断采取救市措施，让二级市场投资者真正赚到钱，重树信心。再者，逐渐改善二级市场投资者结构，继续引入长期投资者，对大小非减持行为课以重税，上市公司违规行为要加大对大股东和中介机构的处罚力度。罗马不是一天建成的，相信通过所有股市参与者共同努力，股市会慢慢好起来的。

　　综合而言，我们对9月行情并不悲观，业绩披露真空期以及大小非解禁规模较低，减少了反弹的干扰因素。加上上市公司整体业绩二季度出现环比上升以及十八大维稳的要求，客观上也提高了市场反弹的预期。从技术上看，目前上证指数已经完成了大双头的量度跌幅，技术调整相当充分。月K线已经出现了05年以来从未出现过的四连阴，而从历史上看，月线五连阴更是罕见，因此，9月出现阶段性反弹的概率较大。但需要指出的是，市场真正扭转趋势需要靠政策救市，这确实是一个大工程，我们需要观察和验证，目前市场化的改革进展过快，这很容易让我们产生短多长空的预期，希望政策面有所调整。

　　（作者系深圳芙浪特首席策略师）

　　薛树东

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