A股步入自我修复阶段

　　在“多事之秋”的9月份进入尾声之际，A股行情也开始有所回稳，但重挫之后的行情仍处于反弹有心而力不足的状态。A股有心反弹是因为，清理场外配资已经进入尾声期，市场被动性与被迫性的做空抛压正在消除；但无力而为是因为行情“地量之后见地价”的过程尚未显现，外围股市一片萧瑟，制约了投资者参与反弹的热情和信心。对于目前的A股行情，最权威的基调是：市场已经进入自我修复和自我调节阶段，发展资本市场是中国的改革方向，不会因为这次股市波动而改变。

　　上涨动力受多方面制约

　　在场外配资、投机性游资离场后，市场中影响行情波动的主力军已主要是之前维稳阶段“不做空”的券商和公募基金，以及增持大军。这部分生力军在年终四季度来临之际做多脱困的愿望比较强烈，构成行情反弹最主要的驱动因素。但整体上仍存在无近虑有远忧的制约，首先到明年一月份6个月的禁售期即将结束；另外欧美股市大概率已经进入起码是中级以上的调整。欧美股市大概率进入中级以上调整的原因在于：一、美国经济的复苏主要依赖于房地产复苏和外来投资，当前时期后续复苏的动力正在减弱，主要依靠量宽刺激的欧洲经济也缺乏复苏的新生动力；二是，欧美包括日本等继续推行货币量宽的空间已经受到资产抵押物不足的约束，也受到美联储货币宽松政策趋于收敛的制约。两者因素对欧美股市构成经济预期和流动性环境形成双重拐点的影响，因而步入调整周期已是大概率事件。

　　对此需要注意的是，对于A股市场与欧美股市以往的“跷跷板”效应已经明显减弱。主要原因是：1、以往“跷跷板”效应是形成在中国经济一枝独秀阶段，当外围经济环境与资本市场不景气的时候，大量资本自然要想法设法分享中国经济高增长、人民币资产升值的收益；2、以往中国资本市场开放程度还没现在那么大，而目前时期正在推进人民币国际化、资本市场的开放程度也正在逐步加大，经济疲弱且还存在人民币贬值的市场预期，资本进出的自由度和市场全球联动性等已显著增强。3、当欧美经济走衰、资本市场走弱，对中国出口经济必然构成直接的负面影响。因此，当欧美股市走弱的时候，A股市场已经很难独善其身。目前比较有利的地方在于，相对于欧美股市步入至少中级调整的趋势，A股市场已经提前进行了去泡沫的大调整，“抗感冒”的能力已经较外围股市大幅增强。但是还有不可否认的一点是：从全球范围看，虽然A股整体估值低于大多数海外市场股市，但是剔除银行石化后，估值依然比绝大多数市场高很多。

　　行情推进逻辑已发生改变

　　不难发现，9月份A股在剩余场外配资限期离场压力下有望完成阶段性探底与造底的过程，四季度A股存在券商与公募需要“年度吃饭”行情的反弹动因，但这种反弹动因又会受到外围环境不佳、1月份禁售期解禁等内外不利因素的制约。我们预期，近期A股仍以弱势区域性震荡为主，甚至不排除“地量之后找地价”的再次下探，但整体上已步入抗跌性逐渐增强的自我修复阶段，且四季度存在“吃饭需要”的脉冲性反弹的机会。

　　我们认为，随着行情整体步入自我修复期，之前要么千股涨停，要么千股跌停的“神经分裂”局面将大为改观，并逐渐形成涨停与跌停并存的新局面。由于行情是结构化的，在交易和配置策略上应注意三个方面：一是，市势环境的改变，6月份之前的涨跌逻辑已经不适用于现在和将来行情中。例如，泡沫化上涨时期“讲概念、讲故事”驱动股价的逻辑已不能适用于弱势的市况，在弱势氛围中如果继续“讲概念、讲故事”，则投资者会怀疑是否存在配合套现的动机；弱势中的市场更注重讲清楚实实在在的增长逻辑。二是，不同阶段驱动股票涨跌的因素会变化的。例如，在7-8月份市场维稳阶段，“王的股票”是催涨因素，但在8月下旬起行情破位下跌后，原来得到“维稳盘”买入的股票均已被套，原先的维稳受套盘反而成为了后期行情的抑制因素；此外，在这轮去杠杆的调整中，有一大批股票因为融资盘和场外配资盘被强平而出现崩盘式下跌，但这种“砍杀”式下跌并不影响公司的基本面。相反，之前能够被配资盘与融资盘大剂量买入的公司大多还是“有真实故事”的。因此，之前与目前阶段被“砍杀”而导致过杀的股票，在未来配资盘限期离场后就存在了否极泰来的新机会。换言之，“王的股票”在8月份是有上涨机会的好股票，而在当前及后阶段则是有存在行情压力的股票；被杠杆盘“砍杀”的股票在之前是有崩盘下跌风险的坏股票，而在配资被限期离场、抛压因素消除后反而成为了过杀之后的好股票。三是，9月份以来，无论是上证指数，还是中小创指数均以区域性横向整理近一个月的时间；结合行情调整的幅度、交易量收缩的程度、市场估值水平等，表明A股整体已经寻找到大市的平衡区。这是A股步入自我修复的基础。

　　投资者情绪已发生微妙变化

　　目前绝大部分机构投资者目前对A股市场的看法可以总结为短线不悲观，长线不乐观，部分机构投资者表示等待反弹的契机继续减仓，部门机构投资者着眼长期，开始低仓位吸收一些未来成长性还不错的筹码。整体来看，近期对投资者情绪影响的因素集中于以下几个方面：1、牛市逻辑告一段落，政府忙着救市、总结和清算，经济和资本市场中还没有看到新的逻辑和催化剂。2、美联储议息告一段落，美国虽然没加息，但这基本在市场的预期之内，至于国内资本是否继续外流，要看中国改革催化剂、经济基本面和美国经济恢复的持续性。3、增长稳住不见得对股市产生多强的正面动力，但增长如果稳不住对股市边际上还会产生负面影响。

　　长期来看，股市也好，经济也好，大家需要的是信心。信心就是可持续发展的逻辑，而不是一场“财富幻觉”。短期不悲观源于去杠杆是A股2000点大跌的刚性抛压，随着A股杠杆持续去化，接近均衡水平，空头工具被收缴，市场的多空能量短期正积累着积极的变化，存在做一波吃饭行情的可能性。

　　在行情下跌动力收缩、上涨动力不强的平衡区波动结构下，中期操作建议精选个股，主要选股方向为绩优股、成长股；分批逐步建仓，先考虑市场化下跌充分到位的个股。重点关注板块：互联网（互联网+、物联网、云计算、大数据、工业4.0）、传媒、环保、个性化消费：医疗、休闲服务、消费品。短期交易策略上宜采取“买恐慌、卖拉升”的反向策略。

　　华鑫证券 万蓉

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