关注行业成长空间 把握竞争格局优化

　　轻工行业各子板块呈现不同特征，板块轮动背景下可紧握不同市场风格下的投资机会。

　　截至2017年11月20日，轻工制造行业整体表现逊于大盘。沪深300上涨25.2%，申万轻工制造行业指数整体下跌9.2%。

　　分子行业来看，家具及造纸子行业指数分别上涨5.3%/4.9%，表现优于其他轻工子板块。

　　市场风格回归价值，青睐于业绩稳定高增长公司，白马龙头表现抢眼。而受益于2016年下半年以来成品纸纸价不断提涨，吨纸盈利能力创新高，造纸行业2017年表现优异。

　　2017年年初以来，250亿元市值（一般主营业务较为稳健），整体上涨15.3%，而以转型为主的小市值公司，股价平均下跌10.1%。

　　具体来看，家居行业甜蜜期后，比拼综合竞争力。人口小高峰下，家居可能面临机遇。地产销量中有投资属性，家居属于刚性消费，与人口结构的关系更大，展望未来，城镇化推进，改善型需求，二胎政策放开，都将使后续稳定增长可期；但难以复制昔日辉煌。地产调控下，假设未来全国的新建住宅销售面积下行，但随着消费升级，存量房二次装修的周期有所缩短；假设存量房家装更替年数缓慢下行，依然推动合计装修房套数上升。大家居市场规模约12600亿元，定制约3000亿元（2016年）。定制家居2016年渗透率约为21%，预计定制家居2025年提升至32%。短期担忧在于，地产到家居销售，滞后三个季度体现；2016年“十一”房地产调控，2017年三季度起一线城市客流量放缓。2017年上半年的家居数据对应2016年的地产销售，迎来小高峰；后续回归常态。此外，定制价格敏感性开始体现。

　　再来看包装与消费类轻工行业，经历洗牌调整，龙头地位确立。生活用纸行业，2015年，中国人均消费量5.2kg，北美接近25kg；文化办公用品，行业保持两位数增长，长期受益二胎政策放开。

　　包装偏稳定消费，非地产产业链，增长更稳定。大众消费品社会零售额增速尽管依然处于低位，但2017年3月以来，中西药品的社会零售增速开始提升。包装龙头把握细分行业机会，受益集中度提高。电商快速发展带动快递纸箱包装发展，2017年“双11”当天，“天猫”与“京东”平台分别成交1682亿元、1271亿元。“双11”当天主要电商全天共产生快递物流订单8.5亿件，同比增长29.4%。

　　而烟草制品工业增加值累计同比增速已从2016年9月起，7个月保持增速提升，并于2017年3月起转变为正增长，并在9月达到同比增长3.9%，烟草制品业正处于温和回暖状态，2016年烟草业寒冬已然度过。2017年1-8月，卷烟行业销量增速为1.53%，收入增速为5.63%，较2016年全年的负增长已有质的改善，拐点已经形成，烟标、烟包行业有望进一步向好趋势。

　　包装公司作为典型的中游行业，用PPI表征原材料价格，CPI表征产品价格，在PPI高于CPI时，包装公司表现较弱；反之亦然。

　　建议关注行业成长空间，把握竞争格局优化。

　　定制家居处于快速成长期，关注竞争格局变化。定制行业消费者对性价比关注度较高，因此，信息化程度高的定制龙头企业具有护城河优势，也更能穿越周期。而未来打开成长天花板的方面在于全屋的品类拓展，提升客单价水平；品类间的相互渗透（衣柜、橱柜、门等）；工装渠道的开拓（但在B2C模式向B2B模式切换的过程中，将面临收入增速与盈利能力和现金流的权衡取舍）。

　　成品家具处于稳定成长期，品类龙头已经建立一定的消费者认知，渠道力与生产能力领先，建立一定的护城河优势；未来随着管理层利益统一，精细化管理运作，盈利能力有望提升。

　　稳定消费品也是成熟稳定期。龙头的渠道管理能力，品类研发、设计能力领先，建立竞争壁垒，具有进一步将领先势能转化为动能（增速）的机会。

　　包装行业则是洗牌重塑期，胜者为王。

　　作者为2017年卖方分析师评选水晶球奖轻工制造行业第一名

　　申万宏源 周海晨 屠亦婷 范张翔/文

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