八菱科技[中止发行]不是黑天鹅事件

　　以汽车热交换器的研发、生产和销售为主营业务的八菱科技公司，原本以为在拿到证监会发审委的IPO批文后，必定就可以欢天喜地的大把集资圈钱。哪曾想在近日开始的新股定价之询价阶段，就因参与询价的机构数量不足法定的20家，而被迫“中止发行”，成为A股21年新股IPO历史中的第一个败笔。

　　八菱科技早在今年4月11日就已经“过会”，之后就紧锣密鼓、并按部就班的展开发行路演、询价及定价的工作程序。但是其财运实在太差，居然在这么关键的重要时刻，连帮衬、捧场的同行兄弟也不愿出面撑场，以至于连“凑数”的人头都不够。

　　“中止发行”暂时还不能看作是发行失败。按照证监会的批文规定，该公司在六个月内还有机会再次卷土重来，重新玩一把圈钱的游戏。但是这件事在券商的投行圈内、以及在参与网下打新股的一大批公募基金中，还是引发强烈震动，并被一直抨击新股发行制度的舆论大声叫好。

　　新股IPO发行制度，在过去一直是以证监会的“窗口指导”来决定新股的发行定价。新股发行市盈率不太高，在20倍上下，但因其行政色彩太浓而饱受诟病。2009年6月后，证监会搞了两次IPO发行制度的改革，主要内容就是“市场化定价”。结果就出现了难以遏止的“三高”（高发行价、高发行市盈率、高超募资金额），市场更加天怒人怨。记得最高的一家公司，新股发行市盈率就高到了150倍，完全够资格申报吉尼斯世界纪录。

　　今年以来新股IPO上市的公司有145家，上市首日和其后跌破发行价的就高达111家。上市首日即破发的已经有58家，占比高达40%。旨在说明持续20年之“新股不败”的神话已经成为昨日黄花，新股上市不再是稀缺资源。所有投资人参与“打新股”，不仅不能保证肯定赚钱，甚至还变成一种高风险的游戏，八菱科技在此时一片哀鸿遍野中，询价找不到帮衬的伙计，应该不算是“黑天鹅”。该公司在“过会”之后的市场质疑声就不断。其一就是现在的汽车产能已经明显过剩，该公司却在此时逆势扩张产能，应该由谁来承担这种风险？其二、它在过去三年的主营业务严重依赖少数几家大客户，份额高到营收的七至八成，亦即它把自己的命运完全押在少数大客户身上，由此隐藏着巨大的潜在风险。如果那几个大客户将其抛弃，或者有意疏远，其风险又该如何规避及化解？诸如此类，其实都是该公司遭遇此次厄运之偶然中的必然。

　　对于八菱科技此次被“中止发行”，笔者以为，投行的贪婪与机构的谨慎这对矛盾成为八菱科技被急速冷冻的主因，这是二级市场对贪得无厌的投行保荐人和上市公司等累积愤怒的一次集中表达与初次宣泄，但还远远未到应该可以称为欢呼雀跃的那一步。因为询价机构的“人头”数不够，表明多家询价机构并不敢用真金白银，来认同及附和发行人和承销商给出的新股价格，这是中止发行的最直接原因。

　　八菱科技公司在近日的IPO途中撞上20年难遇之不测，各种说法都有。其中之一就是当事方辩称，此事恰逢在端午过节前后，帮衬、捧场的哥们（询价机构）都在忙于过节度假，又刚好碰上深交所的电脑系统在关键时刻出了那么一点瑕疵，意即要诿过于人，责不在己。

　　大概是因为证券交易所的电脑正常和安全与否，完全不似你我家中的电脑这般“小儿科”，它会直接涉及到诸如“三公”之类的重大原则与诚信。该所已向有关媒体郑重澄清：在所涉及的时间内，“本所网下发行电子平台运行正常，没有出现任何异常”。显然，承销商的说辞已经不攻自破。

　　自从2009年6月新股IPO发行制度改革以来，在所谓“市场化定价”的推动下，横空出世的所谓“三高”，可谓惊世骇俗，这也是新股IPO改革之前未曾有过的奇观。由保荐人等承销机构所亲自打造的“三高”荣景，完全就是新股IPO中的“霸王条款”。说到底，还是因为这延续了20年的新股发行“审批制”所诞下的硕果，尤其反映出新股发行利益机制失衡的现状。

　　因为在该制度下，新股的发行由过去的指标额度，演变到今日已成为一种愈发稀缺的资源，尽管二级市场已经有一大批股票长期不死不活，但保荐人则更是紧俏得身价百倍而奇货可居。在这种制度背景下，什么市场的资金供求、公司的基本面、同行的基本估值水平等二级市场一整套大体确定及制约股价的因素，统统对新股定价高低完全失效，新股定价已经沦落到完全由保荐人随心所欲的地步。

　　但进入今年之后，形势似乎发生了颠覆性的逆转：一、新股中签率大幅度提高；二、新股的发行市盈率在逐级降低；三、打新股的资金在远离一级市场；四、新股大面积的跌破发行价（股价潜水）。

　　今年1至4月，参与新股中签的网上发行与网下对机构配售合计冻结资金分别为1.18万亿元、1.83万亿元、2.50万亿元和1.1059万亿元。到了5月份时的打新股冻结资金，则是急速缩水至只有5299.82亿元。2009年全年打新冻结资金29.7102万亿元，月均冻结资金2.4758万亿元；去年全年42.9474万亿元，月均3.5789万亿元。打新股的资金正在汹涌而快速的大撤退。

　　今年1月，延续此前的“高发行市盈率”状态，新股当月发行市盈率平均高达72.91倍，2至4月首发市盈率分别为55.42倍、55.59倍和55.61倍；6月以来则已低至28.57倍，在不到半年时间内已经“连降三级”，说到底，还是二级市场的持续低迷状态，以及市场的无形之手开始在遏制这个看起来桀骜不驯的新股发行价。今年近八成的新股在破发，众多机构干吗要打破头一般的去为这个质地一般般的八菱科技英勇献身呢？这显然不符合一般的逻辑。