双鹭药业股价跳水 迎中长期投资机会

　　双鹭药业（002038）自2004年上市以来一直是市场公认的白马股之一，业绩高增长带来了股价的节节新高。按后复权计算，截止去年7月份，最高价达553.72元/股，相比12元/股的发行价，10年间涨幅达到46倍。然而，自去年下半年以来，医药板块由于受政策困扰、商业反贿赂的影响，徐徐下跌。上周五，在公司发布业绩快报后，放量跌停。数据显示，自2013年7月13日股价摸高63.90元/股之后，截止本周三已跌去34.93%。一时间，市场议论纷纷，有人认为这是双鹭“神话”谢幕的标志，也有些忠实的“鹭粉”则认为这是难得一见的好机会，是中长线投资的良机。孰是孰非？本文将通过深入分析公司的竞争优势来寻求答案，供投资者参考。

　　业绩不达预期致股价跳水

　　2月28日，公司发布了2013年度业绩快报，数据显示，报告期内，公司实现营业收入11.62亿元，同比增长了15.35%；实现营业利润6.58亿元，同比增长了18.60%；实现归属于上市公司股东的净利润5.86亿元，同比增长了21.76%；基本每股收益（EPS）为1.2820元。对比公司在三季报中预测全年净利润同比增长20%至50%可知，该业绩位于预测区间的下沿，低于市场的预期。盘后交易数据显示，在卖出前五大席位中，有4个机构席位，联手卖出金额达2.13亿元，占总成交比例的36.18%，这是造成股价当天跌停的直接原因。

　　但是，部分机构卖出并不一定就是公司“完蛋”的标志。知名医药私募投资人姜广策在微博上调侃，“双鹭是基金重仓股，凡是被机构重仓的风险就在于也许哪天某个基金经理早上忘了吃逍遥丸，肝气郁结心情不畅，看其不顺眼就手起刀落剁出去几百万股，而其他基金不明就里又要比相对排名于是纷纷跟上，再者机构都是只看季度业绩，管不了长远，所以这反过来也是机会哦。”

　　据本刊研究员了解，事实上，导致公司股价走弱的另一深层次原因则是公司的两个重磅药达沙替尼、来那度胺被国内同行江苏正大天晴抢先报批。特别是达沙替尼，尽管正大天晴晚于双鹭药业申报，但却先于公司上市。这让投资者担忧公司的创新速度，也可能会因此而失去先行者地位，市场预期随之降低。不过，这也并非是世界末日，公司也多次强调公司是达沙替尼和来那度胺在国内唯一有专利的企业，并获得了三项PCT专利，后续上市不存在任何障碍。

　　公司具有优秀制药公司的基因

　　优秀制药公司本质是什么？我们或许可参考创立于1668年的德国默克，该公司有句名言：“我们应当永远铭记：药物是为人类而生产，不是为追求利润而制造的，只要我们坚守这一信念，利润必将随之而来”。通俗一点说，制药企业应该通过持续的创新生产出质量过硬的好药，救死扶伤，做纯粹的制药企业，而不是生意。当然，更不能通过资本市场玩讲故事的游戏，套现个人财富。从这一点来看，在A股上市场上，很多上市公司不务正业。而公司是个例外，恰恰具有类似的基因。

　　资料显示，公司上市以来，一直致力于新药的研发，可以说，多年来把公司的很多利润都投向了研究开发（参见表1）。

　　这种不惜重金投入研究创新在国内医药行业是极为罕见的，研发支出占营业收入的比重无出其右。“种瓜得瓜，种豆得豆”，常年的积累带来了具有突出竞争优势的产品，包括贝科能（复合辅酶）、立生素、欣吉尔、迈格尔、阿德福韦酯等。其中，贝科能作为拳头品种，占主营业务的收入达到50%，相当于波十顿矩阵中的“奶牛”，为明星产品提供了源源不断的现金流。尽管贝科能由于基数高，难以实现高增长，但多数机构预测仍然可维持30%左右的增长，足以支撑公司在其它新产品没有放量时维持可观的收入增速。

　　至于公司产品的竞争力也可从公司销售人员数量变化可见一斑（参见表2）。一方面，既与公司的销售模式有一定关系，另一方面，反应了公司产品基本不愁销路的一面，在A股上市公司中，鲜有上市公司具备这种竞争力。

　　另外，公司董事长徐明波生活方式简单，几乎将一门心思放在了研发新药上。即便上市近十年，但其个人很少减持公司股份，称“自己的全部身家都在双鹭上面”。此话不虚。公开资料显示，徐明波只在2010年8月减持了60.55万股，2013年7月减持了54.95万股，而最近的2012年12月份，徐明波还增持了55.25万股。换言之，自上市以来，尽管公司股价暴涨了数十倍，但徐明波并没有将之作为取款机。

　　子公司将在今年扭亏为盈

　　公司公告显示，2013年公司控股子公司均处于投入期，因产品处于研发期或正在新版GMP认证中，因此产生了部分暂时性的亏损，对公司2013年度业绩构成一定的负面影响。数据显示，2013年度加拿大子公司亏损3240.62万元、新乡双鹭药业有限公司亏损435.54 万元、北京双鹭生物技术有限公司亏损212.70万元，以上三公司合计亏损3888.86万元。

　　根据子公司发展的整体情况以及在研产品的进展，公司预计2014年子公司对公司整体业绩的影响将逐季好转，将逐步减亏到产生收益，预计2014年、2015年子公司合计收益将不低于5000万元。也就是说，公司的盈利既会在一定程度增厚净利润，同时，一些新品的上市有利于提振市场的预期。

　　经过持续下跌，公司目前股价相当2013年的业绩是30倍市盈率左右，相对于2014年的业绩则在25倍市盈率左右，从PEG的角度来看，已经小于1。因此，尽管空头排列的走势看起来令人惊悚，但实际上所蕴含的风险并不高，是中长期建仓的好机会。

　　本刊研究员 张鹏飞